20200511-华创证券-大宗商品行业深度研究报告_需求触底回升_通胀预期逐步升温_15页_1mb

大宗商品行业深度研究报告总结

核心内容概述

本报告围绕大宗商品行业的通胀预期与需求恢复两大核心主题，分析了当前市场形势，并提出了相应的投资建议。整体来看，虽然通胀尚未真正启动，但市场对通胀的预期正在逐步升温；同时，全球需求在不同区域呈现不均衡恢复态势，其中北美和中国需求已有所回升，而欧洲市场仍处于低迷状态。

主要观点

1. 通胀跟踪：现实尚未启动，预期逐步升温

• 油价代表通胀：油价是衡量通胀的重要指标，但当前油价仍处于低位，尚未真正反映通胀现实。
• 铜油比作为关键指标：铜油比能反映铜价对通胀的反应程度，其修复速度领先于铜价，是判断通胀启动的重要信号。
• 市场预期升温：尽管现实通胀尚未启动，但市场预期正在逐步升温，表现为美元流动性修复、铜油比未回到均衡水平等。

2. 需求跟踪：北美需求触底，国内需求正常化

• 北美市场：美国炼厂开工率回升，汽油和煤油库存下降，显示需求触底反弹。
• 亚太市场：新加坡汽柴油去库趋势不显著，但中国区需求已基本恢复正常。
• 欧洲市场：ARA港口的汽柴油库存仍在累积，需求恢复缓慢。
• 纺织服装产业：聚酯原料库存高企，织机开工率仅为51%，显示可选消费恢复有限。
• 国内工业与建筑活动：水泥出货率回升，螺纹成交量上升，显示建筑活动全面回暖；火电和重点电厂日耗数据反映工业生产恢复。

3. 投资建议：紧抱通胀条线，关注炼厂利润扩张

• 油价驱动标的物：随着原油供需逐步转向平衡，油价修复将推动相关产业链产品价格上涨。
• 炼厂利润扩张：炼油厂利润中枢提升，尤其是成品油和化工产品价格跌幅小于原料跌幅，显示炼厂利润扩张潜力。

关键信息

通胀判断指标

• 铜油比：当前铜油比未修复至均衡值，通胀尚未正式开启。
• 美元流动性：美元流动性问题基本消除，但市场对减产联盟脆弱性的担忧仍存。
• 油价水平：WTI原油2021年12月合约报32.11美元/桶，接近页岩油现金流成本，表明油价中低位运行预期。

需求恢复情况

• 北美：需求触底反弹，炼厂开工率回升。
• 中国：建筑活动和工业生产全面回暖，需求已恢复正常。
• 纺织行业：聚酯原料库存高企，织机开工率恢复缓慢。
• 成品油市场：美国汽油开始去库，但燃料油库存仍在累积，全球需求回暖不显著。

炼油厂利润分析

• 原油减产：OPEC+减产进度较快，但远月合约价格仍低于页岩油盈亏平衡线，显示远期需求不乐观。
• 利润中枢抬升：成品油和化工产品价格跌幅小于原料跌幅，炼厂利润中枢抬升。
• 上海石化案例：在油价下跌期间，炼厂吨净利显著上升，显示其抗压能力。

风险提示

• 海外疫情二次爆发：可能对全球需求造成次生冲击。
• 减产联盟脆弱性：可能影响原油供需平衡及油价走势。

图表与数据

• 图表1-4：反映美元流动性、铜油比、原油供需平衡及远期曲线走势。
• 图表5-12：展示炼厂开工率、库存变化、需求恢复情况等。
• 图表13-17：显示纺织行业库存、开工率及产业链利润情况。
• 图表18-24：呈现国内工业、建筑及消费数据。
• 图表25-31：展示石化产业链各产品的价格与利润变化。

投资逻辑

• 通胀条线：铜油比和油价走势是判断通胀是否启动的关键。
• 炼厂利润：油价偏低为炼厂利润扩张提供空间，尤其关注成品油和化工产品价格走势。
• 供需平衡：原油供需逐步转向平衡，预计6月底布油08合约价格将高于35美元/桶。

团队介绍

• 任志强：华创证券研究所大宗组组长，上海财经大学经济学硕士，曾任职于兴业证券。
• 张文龙：研究员，上海交通大学硕士，2018年加入华创证券研究所。
• 李超：联系人，2021年加入华创证券研究所。

投资评级体系

• 公司评级：
  • 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%-20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；
  • 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间。
• 行业评级：
  • 推荐：预期未来3-6个月内行业指数涨幅超过基准指数5%以上；
  • 中性：预期未来3-6个月内行业指数变动幅度在-5%-5%；
  • 回避：预期未来3-6个月内行业指数跌幅超过基准指数5%以上。

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