20160301-华创证券-华创债券专题报告_数资金利率_还看7天逆回购_15页_1mb

债券市场利率体系分析报告总结

核心内容概述

本报告主要分析了我国当前主要的市场利率和货币政策工具利率，探讨它们之间的联系与区别，重点强调了7天逆回购利率在利率体系中的核心地位。报告指出，尽管MLF利率下调引发市场对7天逆回购利率下调的预期，但两者并不必然相关，且7天逆回购利率的稳定性对短端收益率有较大影响。

主要观点

• 7天逆回购利率是关键指标：7天逆回购利率作为公开市场操作的重要工具，是当前利率体系中的主要基准之一。若其不下调，短端收益率将缺乏下行空间。
• MLF与逆回购利率无必然联系：MLF利率的下调并不意味着7天逆回购利率会随之下调，两者对应不同市场，MLF更侧重于中期贷款，而逆回购侧重于短期流动性管理。
• Shibor与回购利率的差异：Shibor作为虚盘报价，与实际成交价格存在偏差，尤其是3个月Shibor波动较小，且存在滞后性。
• 同业存单发行利率与Shibor的关联性增强：随着NCD的推出，同业存单利率与Shibor走势趋于一致，提高了Shibor的有效性。
• SLF作为利率走廊上限：SLF利率是央行利率走廊的上限，但其实际操作存在限制，如央行是否能无条件满足需求、银行是否能自由申请等。
• PSL用于支持特定领域：PSL主要用于支持棚改、重大水利工程等，具有中长期融资的特点，其利率为2.75%。

关键信息

1. 质押式回购利率

• 银行间质押式回购：主要期限为隔夜（R001）和7天（R007），其中R001成交量占比从2003年的16%上升至2016年2月的83%，日均成交量约1.8万亿元。
• 上证所质押式回购：主要期限为隔夜（GC001）和7天（GC007），GC001占比从2007年的20%上升至2016年2月的90%，日均成交量约6100亿元。
• 市场结构变化：银行间质押式回购占比从2007年的95%下降至2016年的75%，交易所回购占比持续上升。

2. Shibor利率

• Shibor种类：包括隔夜、7天、14天、1个月、3个月、6个月、9个月及1年。
• Shibor与回购利率关系：隔夜和7天Shibor与银行间回购利率走势一致，平均偏差分别为1bp和7bp；3个月Shibor波动较小，且滞后于回购利率。
• Shibor的定价机制：采用虚盘报价，不具约束力，影响其与实际成交价格的偏离。

3. 同业存单发行利率

• 同业存单期限：包括1个月、3个月、6个月、9个月、1年、2年和3年，以3个月和6个月为主。
• 发行利率趋势：同业存单利率低于同业存款，且与银行间资金利率走势基本一致。
• Shibor与NCD的关联：NCD的推出提高了Shibor的有效性，两者利差从45bp降至15bp左右。

4. 货币政策工具利率

• 7天逆回购利率：目前为2.25%，自2015年以来下调10次，但因人民币贬值压力、金融杠杆上升、房地产泡沫风险等因素，下调空间受限。
• MLF利率：包括3个月、6个月和1年期，其中3个月MLF利率为2.5%，6个月为2.6%，1年期为2.75%。MLF利率下调有利于降低银行资金成本，但未直接导致7天逆回购利率下调。
• SLF利率：包括隔夜、7天、14天和1个月，最近一次下调是在2015年11月，隔夜和7天利率分别降至2.75%和3.25%。
• PSL利率：为2.75%，用于支持棚改、重大水利工程等，为商业银行提供中长期融资渠道。

利率之间的关系与影响

结论

• 7天逆回购利率是当前影响债券市场的重要利率，若其不下调，短端收益率缺乏下行空间。
• 随着通胀预期上升，收益率曲线的平坦化使得长端利率面临调整压力。
• MLF、SLF、PSL等货币政策工具利率与7天逆回购利率虽有联系，但各自服务于不同的市场和目标。
• Shibor作为金融产品定价基准，其有效性因NCD的推出而增强，但其报价与实际成交价格存在偏差。
• 市场参与者应关注各利率之间的联动关系，以及央行政策对利率走势的引导作用。