20150512-广发证券-合兴包装-002228.SZ-新起点系列报告之一_专业沉淀助力互联网平台_定制化包装方兴未艾__17页_1mb

报告摘要

合兴包装（002228.SZ）新起点系列报告之一总结

核心内容

合兴包装作为国内领先的纸包装企业，正积极布局互联网平台，推动定制化包装业务发展，以顺应消费市场的个性化、多样化和情感化趋势。随着网络购物市场的迅猛发展和80、90后成为消费主力军，个性化包装需求日益增长，成为企业吸引年轻消费者的重要手段。

主要观点

消费趋势转变
- 消费从模仿型排浪式向个性化、情感化、文化化转变。
- 个性化定制是未来企业开发年轻客户资源、抢占新细分市场的重要商业模式。
电商市场推动包装需求
- 我国网购市场规模和用户规模持续增长，催生了海量包装需求。
- 包装不仅是商品的保护层，更是品牌理念和营销的重要工具。
合兴包装的布局与优势
- 合兴包装凭借多年行业经验、最多的下游客户资源、全国布局优势及出色的跨地区管理能力，具备成为定制化包装行业领袖的潜力。
- 公司设立网络公司，搭建互联网定制包装平台，实现“线上接单、线下生产配送”的O2O模式。
技术优势助力定制化发展
- 数字印刷与合版印刷技术解决了传统印刷方式在小批量、个性化生产中的成本与效率问题。
- 数字印刷具有“一张起印”、“无版印刷”等优势，适合小批量、多品种的定制化生产。
盈利预测与投资评级
- 2015~2017年EPS预计分别为0.52元、0.70元和0.94元，对应PE分别为42.9倍、32倍和23.9倍。
- 综合考虑未来业绩增速和行业估值水平，给予“买入”投资评级，上调目标价至35元。

关键信息

市场前景

个性化定制包装市场前景广阔，主要得益于网购市场的增长和年轻消费者对个性化、情感化、文化化消费的偏好。
电商市场和包装需求呈现同步增长趋势，预计未来几年仍将保持较高增速。

合兴包装的布局

公司已拥有25家生产基地，实现全国布局，具备强大的供应链和生产能力。
2015年设立“厦门合兴网络科技有限公司”，进军互联网定制化包装市场。

技术优势

数字印刷技术适应性强，能够实现按需印刷，节省成本。
合版印刷技术有效整合订单，降低制版成本，提高生产效率。

财务表现

2013~2014年营业收入分别为2442.08亿元和2716.47亿元，增长率分别为15.47%和11.24%。
2015~2017年预计营业收入分别为3234.13亿元、3977.53亿元和4975.96亿元，年均增长分别为19.06%、22.99%和25.10%。
2015~2017年净利润预计分别为194.38亿元、260.94亿元和349.05亿元，年均增长率分别为54.81%、34.24%和33.77%。

投资评级

给予“买入”投资评级，上调目标价至35元，预期未来12个月内股价将强于大盘15%以上。

风险提示

互联网定制包装平台模式仍处于探索阶段，盈利性和可操作性存在不确定性。
下游客户销售情况影响公司订单和业绩增长。
原材料价格波动可能影响公司短期利润。

与大众观点的不同之处

前瞻性指出个性化定制包装市场潜力巨大，且将成为包装行业的新蓝海。
模拟出互联网定制包装平台的运营模式，明确其对包装企业的重要性。
首次指出合兴包装有望成为最早布局定制化包装互联网平台的龙头企业。

图表索引（关键数据）

图1：2000-2014年我国城镇居民收入支出情况
图2：80后、90后日常购物影响因素
图3：我国2007-2014年网络购物市场规模
图4：我国2007-2014年网购用户规模
图5：我国2008-2013年快递业务发展情况
图6：我国2009-2014年B2C、C2C电商企业规模
图7：褚橙个性化包装
图8：我国网购UVs在各个年龄段的人数占比和消费额占比
图9：各式各样的个性化包装产品
图10：互联网定制平台模式图
图11：合版印刷流程图
图12：合兴包装已基本完成全国自主布局
图13：电商巨头的物流配送分布（以京东为例）

表格索引（关键数据）

表1：数字印刷的优越性
表2：可比公司估值对比

财务指标（2013A~2017E）

指标	2013A	2014A	2015E	2016E	2017E
营业收入（百万元）	2442.08	2716.47	3234.13	3977.53	4975.96
净利润（百万元）	94.65	125.56	194.38	260.94	349.05
EPS（元/股）	0.272	0.361	0.522	0.701	0.937
P/E	24.05	37.31	42.91	31.96	23.89
P/B	2.38	4.42	6.52	5.41	4.41
EV/EBITDA	13.05	17.83	25.47	20.85	16.32

分析师信息

申烨：S0260514080002，广发证券发展研究中心资深分析师
李音临：S0260512030006，广发证券发展研究中心首席分析师

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总结

合兴包装凭借其强大的行业经验、广泛的客户资源、全国布局优势以及管理层对趋势的敏锐判断，正积极拓展互联网定制化包装市场。随着电商市场的持续增长和年轻消费者对个性化、情感化包装的偏好，公司有望通过定制化包装平台实现业绩的快速增长。尽管存在一定的风险，如平台盈利模式不确定性、原材料价格波动等，但整体来看，公司具备成为行业领袖的潜力，未来增长空间广阔。

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