20170825-申万宏源-MSCI化工入围标的国际对标系列之一：巴斯夫：万华化学可对标的国际化工巨头_28页_2mb

文档总结：万华化学与巴斯夫的对标分析

核心内容

本报告主要分析了万华化学与国际化工巨头巴斯夫的对标情况，探讨了万华化学在MDI行业中的领先地位，并评估了其未来在国际市场的增长潜力。同时，报告指出万华化学被纳入MSCI指数，这将有助于吸引海外资金，优化投资者结构，推动其估值向国际标准看齐。

主要观点

• 万华化学是MDI行业龙头：拥有全球28%的MDI市场份额，产能达180万吨，成本在亚洲最低，全球垄断格局稳固。
• 巴斯夫是全球化工巨头：成立于1865年，化工收入连续10年全球第一，市值超800亿欧元，拥有6个一体化基地，352个生产基地。
• 一体化战略是核心驱动力：巴斯夫通过打通上下游产业链，形成全球生产网络，有效控制成本，增强抗风险能力。
• 万华化学具备强劲盈利能力：ROE历年均值30%，ROIC均值17%，显著高于巴斯夫的15%和11%。
• 万华化学估值处于底部：当前PE仅10倍，而巴斯夫PE历史平均为15倍，存在估值切换空间。
• 万华化学的全球化布局：在大中华区已有四个生产基地，其中南京为一体化基地之一，计划在美国建设MDI产能，进一步拓展国际市场。

关键信息

万华化学业务概况

• MDI产能：180万吨，世界市场占有率28%，全球第一。
• 盈利能力：ROE历年均值30%，ROIC均值17%。
• 现金流：自2010年起经营活动现金流净流入逐年增长，2016年达63.5亿元。
• 资本支出：近4年均超过40亿元，显示持续扩张能力。

巴斯夫业务概况

• 五大业务领域：化学品、特性产品、功能性材料与解决方案、农业解决方案、石油与天然气。
• 收入构成：2016年收入为575.5亿欧元，其中功能性材料与解决方案占33%，特性材料占26%，化学品占23%。
• 全球化布局：在欧洲、北美、亚太等地区设有多个生产基地，销售额占比分别为43%、26%和22%。
• 财务指标：PE集中在10-20倍，PB在2-3倍，ROE均值15%，ROIC均值11%。

估值对比

• 万华化学PE：当前仅10倍，历史平均24倍，显著低于巴斯夫的15倍。
• 万华化学PB：集中在3-5倍，低于巴斯夫的2-3倍。
• 估值切换空间：万华化学目前估值处于底部，有较大提升空间。

投资建议与风险提示

投资要点

• 万华化学的估值处于底部，盈利能力和现金流表现优异，具备向国际标准靠拢的潜力。
• 公司通过一体化战略和外延并购持续增强竞争力，2016年资本支出超过40亿元。
• 未来增长点包括新产品研发、全球化布局。

投资评级

• 万华化学：看好（Overweight）。
• 投资评级说明：基于报告日后6个月的涨跌幅，定义为相对市场表现。

核心假设风险

• 项目建设低于预期。
• 原材料价格波动。
• 产品价格大幅波动。

有别于大众的认识

• 一体化战略的重要性：巴斯夫通过一体化战略有效控制成本，减少原材料价格波动的影响。
• 研发投入与技术收购：巴斯夫通过自主研发和并购实现了核心业务的更替，保持行业领先地位。
• 万华化学的对标潜力：万华化学在MDI领域的垄断地位和盈利能力，使其成为巴斯夫的潜在对标对象。

附表与图表

• 表1-表14：详细列出了巴斯夫和万华化学的财务指标、业务构成、产能分布、估值对比等。
• 图1-图30：展示了巴斯夫的业务分类、收入构成、生产基地布局、历史PE、PB、ROE、ROIC等数据。

总结

万华化学作为MDI行业龙头，具备强劲的盈利能力与现金流，估值处于底部，具备向国际化工巨头巴斯夫靠拢的潜力。通过一体化战略和全球化布局，万华化学有望实现持续增长，成为国际化工市场的重要参与者。报告建议关注其未来新产品研发和全球扩张进展，同时提示需警惕原材料价格波动等风险。