金属行业2026年度展望（Ⅰ）_弱供给周期下的行业配置属性再探讨_—工业金属板块已进入新一轮强景气周期_28页_3mb

金属行业2026年度展望总结

核心内容

全球金属行业进入弱供给周期，供给刚性化特征显著，而需求端因绿色能源转型及新质生产力发展持续增强，行业整体呈现供需结构优化趋势，进入新一轮高景气周期。

主要观点

1. 全球供给刚性化特征明显

   • 全球金属矿端有效供给增量延续刚性化特征，2025年全球矿业勘探投入较2024年进一步下降。
   • 2025年全球矿山勘探投入降至124亿美元，绿地项目数量占比降至新低，资本风险偏好明显弱化。
   • 供给刚性化特征从矿端向冶炼端扩散，2025年全球矿端平均供给增速仅为2.22%，远低于近30年均值4.45%。

2. 中国金属供给结构性收缩

   • 中国铝土矿自给率不足，进口依赖度持续上升，2025年前三季度进口依赖度达96%，来源国集中度高。
   • 铜矿供给受到事件性冲击、成本上升等因素影响，呈现结构性弱化趋势，2025年全球铜矿产量增速降至1.4%，供需缺口达15万吨。
   • 中国精铜产量增速在2026年或阶段性走弱，预计2026-2028年期间CAGR仅为2.2%。

3. 需求端持续增长

   • 绿色能源结构转型及新质生产力发展显著提振铜、铝等金属需求，推动供需曲线右移。
   • 中国四大行业（家电、交运、建筑、电力）预计2025-2028年铜消费CAGR达3.5%，铝消费亦有望持续优化。

4. 库存周期处于低位

   • 全球显性金属库存自2013年以来持续去化，至2025年11月处于1990年以来的25%分位水平。
   • 中国铜铝锌等金属库存可用天数显著下降，反映供需关系的强化及市场交易逻辑的变化。

5. 行业配置属性优化

   • 2025年Q3，有色金属行业公募基金持仓比例创十年新高，行业配置属性进一步增强。
   • 行业平均ROE及ROA提升，费用率下降，盈利能力增强，行业回报率显著上升。

关键信息

供给端变化

• 全球铜矿供给：2025年全球铜矿产量增速降至1.4%，供需缺口达15万吨，2026年缺口或扩大至30万吨。
• 中国铜矿供给：2025年前三季度精铜产量同比增长10.8%，但铜冶炼费用持续下滑，影响产能利用率。
• 全球铝土矿供给：2024年全球铝土矿产量约4.5亿吨，中国产量达9300万吨，自给率不足，进口依赖度高。
• 中国铝土矿供给：2020-2024年产量年均复合增长率降至-12%，山西与河南为主要供给下滑地区。

需求端变化

• 铜需求：2025年Q3，中国精铜表观消费同比上升8%至1314.3万吨，四大行业合计占总消费量的90.3%。
• 铝需求：2025年Q3，中国电解铝产能利用率接近99.1%，新能源汽车、光伏等产业持续推动需求增长。

行业表现

• 行业回报能力：2025年Q3，有色金属行业平均ROE升至10.60%，ROA升至4.53%，销售期间费用率下降19bp至2.56%。
• 基金持仓：2025年Q3，公募基金持仓比例升至5.96%，行业配置属性显著增强。
• 库存周期：全球显性库存持续去化，至2025年11月全球显性库存总量下降13%至197万吨。

行业配置建议

铜板块

• 行业前景：铜行业进入强刚性供给与高弹性需求的阶段，2026-2028年产量预计为1435/1459/1500万吨。
• 相关标的：紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、江西铜业、西部矿业。

铝板块

• 行业前景：电解铝产能锁定，供需结构持续优化，2025年电解铝产能利用率接近99%。
• 相关标的：中国铝业、云铝股份、神火股份、南山铝业。

风险提示

• 政策执行不及预期
• 利率超预期急剧上升
• 金属库存大幅增长及现货贴水放大
• 市场风险情绪加速回落
• 区域性冲突加剧及扩散

图表目录

• 图1：全球矿山勘探投入数额年度变化
• 图2：全球矿山单位勘察公司投入（亿美元）
• 图3：全球金属品种勘探支出比例（2025）
• 图4：全球矿业项目勘察预算分品种变化（2025，百万美元）
• 图5：全球28种主流金属矿产供给年均增速（1995-2024，%）
• 图6：按年度计算的矿端及产品端供给增速缺口显现放大（%）
• 图7：中国金属冶炼企业产能利用率维持周期性高位
• 图8：中国十种有色金属产量累计增速月度同比变化（%）
• 图9：中国采矿业景气指数与金属价格指数差额扩大
• 图10：金属行业固定资产投资累计完成额增速自24Q4分化
• 图11：主要金属品种全球显性库存走势图（吨）
• 图12：全球显性金属库存总量（2015-2025，吨）
• 图13：中国显性金属量占全球比例（截止至25年11月）
• 图14：伦敦基本金属注销仓单占比走势图
• 图15：中国铜铝锌金属社会总库存量变化（2022-2025）
• 图16：中国基本金属库存可用天数
• 图17：上海基本金属现货升贴水状况（元/吨）
• 图18：伦敦基本金属0-3合约现货升贴水状况
• 图19：新质生产力对部分金属行业的指引架构
• 图20：国家八大战略性新兴产业及九大未来产业实施方案
• 图21：全球精铜产量增长图
• 图22：25M2-M11铜短端TC费用已连续十个月维持负数区间
• 图23：中国铝土矿进口数量及累计同比增速
• 图24：中国铝土矿进口数量（按来源国，万吨）
• 图25：国内铝土矿供应数量（产量+进口量）
• 图26：铝土矿进口依赖度
• 图27：氧化铝生产成本及月度均价变化（2021-2025）
• 图28：氧化铝月度产能利用率及运行产能
• 图29：2024年全球电解铝产能利用率已达91.8%
• 图30：2024年中国电解铝产能利用率
• 图31：中国电解铝产能呈区域性集中
• 图32：至25M11中国电解铝产能利用率已达99%以上
• 图33：铝材产量同比维持稳定
• 图34：铝合金产量同比持续高增
• 图35：有色行业利润仍向上游聚拢
• 图36：行业费用率及负债率降低，回报率增高
• 图37：有色行业二级子板块毛利率变化
• 图38：有色行业二级子板块股息率变化
• 图39：2025年申万有色金属行业指数收益率高达80%（至25M11）
• 图40：有色金属及钢铁行业基金持仓比例
• 图41：有色金属二级子板块基金持仓比例
• 图42：有色行业三级子板块基金持仓比例

表格目录

• 表1：中国主要金属品种年均累计供应增速均值表
• 表2：部分新能源基建政策对行业发展具有明确指引
• 表3：全球及中国精炼铜产量增长表 (2021-2028E)
• 表4：中国显性铜消费测算（2025:M1-M9）
• 表5：1-9月用铜产品产量累计数据对比（2023-2025:M1-M9）
• 表6：铜下游终端产业单位用铜量
• 表7：国内主要用铜行业消费年数据对比表 (2024-2028E)
• 表8：全球及中国精铜需求表 (2021-2028E)
• 表9：中国精铜供需平衡表 (2021-2028E)