深度报告-20260922-国金证券-东航物流-601156.SH-供给低增_AI货种打开需求空间_28页_4mb

东航物流总结

核心内容

东航物流是一家以航空物流为主营业务的公司，其核心资产包括20架B777F全货机、833架东航客机腹舱和17个自营货站，覆盖全球145个国家和地区。公司通过整合资源，形成航空速运、地面综合服务和综合物流三大业务板块，实现业务一体化经营。2026年上半年公司实现营业收入142.53亿元，同比增长26.62%，归母净利润14.18亿元，同比增长10.05%。

主要观点

1. 航空物流资源稀缺：公司拥有稀缺的B777F全货机资源，预计2027年初机队规模将增至23架，进一步巩固其在全球航空物流市场中的地位。
2. AI货种需求增长：AI相关货物在航空贸易额中占比高达53.5%，其货值高、运输需求集中，对亚洲—北美航线的货量拉动显著。
3. 全球航空货运供需结构：全球宽体货机有效供给增速低于需求端，预计2026—2030年有效供给年复合增长2.6%，而全球航空货运量长期年均增速为4.0%，供需差达1.4个百分点。
4. 盈利预测与估值：公司预计2026/2027/2028年营业收入分别为317.39/343.11/355.73亿元，归母净利润分别为28.73/33.22/36.20亿元，对应EPS为1.81/2.09/2.28元。公司给予2026年12倍PE估值，目标价21.72元，维持“买入”评级。
5. 财务表现：公司2021—2025年营业收入和归母净利润增长稳定，经营活动现金流净额持续高于归母净利润，2025年达到归母净利润的2.31倍。

关键信息

一、公司概况

• 公司由东航集团货运物流资源整合而来，2021年上市。
• 2026年6月，公司拥有20架B777F全货机，平均机龄4.3年。
• 股权结构：东航集团持股40.50%，为中国物流资本持股11.29%，中邮人寿与天津睿远各持股5.00%，其余股东合计持股38.21%。

二、业务结构

• 航空速运：以B777F全货机和东航客机腹舱提供干线运力。
• 地面综合服务：通过17个自营货站承担枢纽机场的货物操作与时效保障。
• 综合物流：面向跨境电商、产地直达和定制化解决方案客户，延伸货站能力至客户供应链。

三、财务概览

• 2021—2025年营业收入分别为222.27/234.70/206.21/240.56/242.64亿元。
• 2021—2025年归母净利润分别为36.27/36.37/24.88/26.88/26.88亿元。
• 2026年上半年营业收入142.53亿元，同比增长26.62%；归母净利润14.18亿元，同比增长10.05%。

四、运营分析

• 运力网络：公司运力由三层构成：B777F承担洲际干线，东航客机腹舱覆盖高频次、长尾航点，外部运力用于旺季和临时需求。
• 运量与效率：2025年货邮运输量171.42万吨，同比增长10.14%；全货机日利用率13.09小时，客机腹舱载运率41.66%，同比上升4.66个百分点。
• 单位收入与运价指数：公司单位收入与BAI80正相关，2026年上半年单位收入72.5，BAI80年均值76.5，两者走势基本一致。

五、空运需求分析

• 三轮需求接力：2021—2022年出口补库与海运拥堵推动需求；2023—2024年电商小包与红海绕行接棒；2025—2026年AI高价值货种成为主要驱动。
• AI货种结构：AI相关货物占航空货量的7%，但占航空贸易额的53.5%；其中设备占31%，中间品占68%。
• AI新增需求测算：2026年AI相关空运吨位约30万吨，相当于亚洲—北美航线货量的1.8%，对需求有显著拉动作用。

六、空运供给分析

• 老旧机型退出：预计2026—2030年累计退出135架大型宽体货机，其中MD-11F按FedEx计划退出。
• 新机型交付：A350F预计2027年投运，B777-8F首交推迟至2029年；B777F按豁免生产，预计2028—2030年交付35架。
• 有效供给增长：2026—2030年全球宽体货机有效供给年复合增长约2.6%，低于需求端增速。

七、盈利预测与投资建议

• 收入预测：2026—2028年公司营业收入分别为317.39/343.11/355.73亿元，归母净利润分别为28.73/33.22/36.20亿元。
• 估值：参考可比公司2026年平均12.8倍PE，给予2026年12倍PE，目标价21.72元。
• 分红：假设2026—2028年分红率维持40%，对应股息率分别为4.0%、4.6%、5.0%。

八、风险提示

• 国际运价下行、航油价格上行；
• 电商政策变化与AI硬件贸易不及预期；
• 腹舱恢复与新机供给加速；
• 资本开支超预期、股东减持、汇率波动等。

总结

东航物流凭借稀缺的B777F机队资源和广泛的全球网络，具备较强的航空物流服务能力。AI高价值货种的崛起为公司带来了新的需求增长点，推动航空货运需求结构升级。全球航空货运供需结构显示，有效供给增速低于需求端，为公司提供了增长空间。公司预计未来三年收入和利润将持续增长，具备较高的投资价值。