20260415-国金证券-战争冲击的四条路径_11页_1mb

文档总结

核心内容

本文档由国金证券宏观经济组分析师钟天与宋雪涛撰写，分析了战争对全球经济的影响，尤其是对美国及全球市场带来的冲击。文章从四个主要路径出发，探讨了高能源价格、通胀预期、经济顺周期风险以及AI融资领域的变化，揭示了当前经济环境中的不确定性与挑战。

主要观点

1. 战争对全球经济增长的冲击已显现

• 无论谈判结果如何，全球经济增长已受到显著影响。
• 冲击主要体现在实体生产环节的断裂和金融条件的收紧。
• 实体生产方面，美国消费型经济体的“收入—消费—就业”循环走弱，东南亚生产型经济体面临输入性通胀压力。
• 金融方面，全球紧缩预期升温，企业融资成本上升，经济顺周期风险暴露，尤其是私募信贷和商业地产领域。

2. 高能源价格对实际购买力的冲击

• 美国3月CPI数据符合预期，但核心通胀的超额结构显示服务业去通胀仍在延续。
• 商品关税传导机制仍在生效，核心商品通胀贡献率逐步扩大，显示经济下行压力。
• 实际收入同比增速接近转负，尤其在非转移支付部分，家庭燃油账单增加可能抵消部分退税效果。
• 美国普通家庭年度燃油成本可能增加约560美元，对低收入群体构成较大负担。

3. 高能源价格对通胀预期的影响

• 联储关注通胀预期的稳定性，但战争带来的供给冲击可能动摇这一稳定。
• 居民通胀预期小幅上行，但幅度远不及去年对等关税期间。
• 不同WTI油价路径下，总体CPI同比读数大概率维持在**3.5% - 4%**区间，且呈现单峰回落趋势。
• 若油价持续上涨，可能加速紧缩与衰退预期的回归，导致CPI低于预期。

4. 高能源价格对经济顺周期风险的挤压

• 战争背景下，全球央行紧缩预期升温，企业融资成本上升，经济顺周期风险暴露。
• CMBS违约率在2026年3月达到11.7%，为历史第二高水平。
• 私募信贷领域面临显著赎回压力，相关资管公司股价下跌近40%，显示市场对顺周期风险的定价。
• 联储可能对非银部门的顺周期风险进行摸底，但救助意愿有限，因非银部门信用主体资质较低。

5. 高能源价格对AI叙事的预期影响

• 战争导致科技股呈现避险属性，AI大厂融资计划仍按计划推进。
• 高收益科技债利差接近550bp，显示融资环境恶化。
• 非头部科技企业面临经营性现金流下降，可能被迫削减资本开支或扩大融资规模。
• AI领域长期逻辑仍存，但短期路径将因紧缩预期加深而波动。

关键信息

• 战争冲击已发生，实体与金融渠道均受影响。
• 能源价格上升加剧了实际购买力下降，对低收入群体影响更大。
• 通胀预期可能因供给冲击而松动，成为联储决策的重要参考。
• 顺周期风险在战争背景下进一步暴露，尤其是私募信贷与商业地产。
• AI融资面临挑战，非头部企业可能首当其冲。
• 风险提示包括：特朗普军事政策不确定性、能源短缺拖累全球经济、全球央行快速转向引发二轮通胀。

图表目录

• 图1：美国核心通胀超调的贡献拆分
• 图2：美国服务业与制造业PMI走势背离
• 图3：商品关税传导仍在缓慢发生
• 图4：除转移支付外的实际收入同比增速接近转负
• 图5：燃油账单增加与退税部分对冲
• 图6：PMI复苏与资本开支预期或戛然而止
• 图7：居民通胀预期小幅上行
• 图8：不同WTI路径下的美国总体CPI表现
• 图9：全球货币政策紧缩预期明显
• 图10：CMBS违约率达历史第二高
• 图11：私募信贷领域资管公司股价下跌
• 图12：高收益科技债利差接近550bp

风险提示

1. 特朗普军事政策不确定性大，可能导致局势失控。
2. 能源短缺冲击可能超过预期，拖累全球经济进入衰退。
3. 全球央行快速转向可能引发二轮通胀风险。

特别声明

• 本文档为国金证券研究部发布，仅供特定投资者使用。
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