2018-出境游行业深度研究之一_消费趋势决定长期空间_政经形势造就短期波动_31页-1mb

出境游行业深度研究报告总结

核心内容

出境游行业的发展受到多重因素的影响，包括长期的经济趋势和短期的政经波动。报告从宏观与微观两个角度分析了出境游的市场趋势、产业链结构及财务表现，为投资者提供了有价值的参考。

主要观点

• 长期增长趋势：出境游的增长主要由人均收入水平决定，随着人均GDP的增长，出境游渗透率有望翻倍。
• 短期波动因素：地缘政治、自然灾害、重大疫情等因素会导致出境游人数出现剧烈波动，但随着影响消散，需求会迅速回补。
• 汇率影响：在出境游成熟期，汇率波动会影响消费者的出行选择，但对整体业绩影响有限。汇率波动与出境游需求之间存在滞后性。
• 中游渠道困境：出境游中游渠道（旅行社）面临低毛利和高竞争的问题，集中度提升是改善经营状况的关键。
• 行业集中度与渗透率：集中度提升有助于改善旅行社的利润率，而单纯提升跟团游渗透率难以改变定价弱势。

关键信息

出境游发展趋势

• 2016年出现下滑拐点，2018年增速回升。
• 人均收入增速是出境游长期增长的基础，出境渗透率仍有较大提升空间。
• 2018H1，国际航线客运量增长势头良好，暑运和“十一”将带来出境高峰。

出境游产业链分析

• 上游资源端：包括交通、住宿和目的地服务，格局趋于稳定。
• 中游渠道端：旅行社面临低毛利和高竞争，需通过整合和提升集中度改善经营。
• 下游消费端：OTA平台迅速扩张，与传统旅行社形成竞争与互补。

财务分析

• ROE影响因素：收购优质资产和提升净利率是改善ROE的关键。
• 汇率波动：人民币贬值对出境游企业财务费用产生影响，但通过套期保值可以稳定业绩。
• 财务表现：众信旅游和凯撒旅游的财务费用和ROE受到汇率和融资活动的影响。

投资建议

• 出境游在三季度属于高景气度的成长性行业，经营相关业务的公司将迎来底部回升。
• 汇率波动已在股价上过度反应，其他非经营性风险也已释放。

风险提示

• 棚改货币化放缓与经济压力可能导致三四线城市需求收缩。
• 全球政治经济体系不稳定，增加目的地资源布局的风险。

有别于大众的认识

• 汇率波动对出境游运营影响不大，对收益影响亦不大，反而在短期波动中存在机会。
• 旅行社不仅提供跟团游和购物游，还开发休闲游产品，利润空间逐步打开。

图表目录（关键数据）

• 图1：港币走低带动港澳游复苏，泰国低基数反弹。
• 图2：日本出境客流增速滞后于人均GDP增速一期。
• 图3：韩国出境客流增速与人均GDP增速高度相关。
• 图4：我国人均GDP与出境游客流量同步增长。
• 图5：旅行社组织出国游占比逐渐上升。
• 图6：我国出境客流增速与人均GDP增速波动基本一致。
• 图7：我国当前出境游处于日本上世纪80年代水平。
• 图8：我国当前出境游处于韩国上世纪90年代水平。
• 图9：地缘政治对国内赴韩客流同比增速的影响。
• 图10：地缘政治对国内赴日客流同比增速的影响。
• 图11：地缘政治对国内赴东南亚客流同比增速的影响。
• 图12：地缘政治对国内赴德客流同比增速的影响。
• 图13：出国游客流增速滞后于汇率指数呈现同向波动。
• 图14：人民币兑韩元汇率波动对国内赴韩客流影响。
• 图15：人民币兑港币汇率波动对国内赴港客流影响。
• 图16：人民币兑欧元汇率波动对国内赴德客流影响。
• 图17：人民币兑日元汇率波动对国内赴日客流影响。
• 图18：国际航线景气程度成为重要前瞻性指标。
• 图19：中航信国际景气指数增速显著高于国内。
• 图20：中航信口径国际旅客人数快速增长。
• 图21：中国商营航空公司国际航班订座量。
• 图22：国际航线旅客重复购买次数明显提升。
• 图23：2018H1，国际航线客运量增长势头良好。
• 图24：2018H1，各大航司国际客运量维持较快增长。
• 图25：2009年以后，我国旅游贸易逆差逐年扩大。
• 图26：2014年起，中免、日上免税销售额增速下滑。
• 图27：出境消费增速减缓，低于客流增速。
• 图28：人均海外支出进入平稳增长状态。
• 图29：国际奢侈品国内外价差平均缩小 52%。
• 图30：2012-2020 国人境内外奢侈品消费。
• 图31：出境游产业链。
• 图32：旅行社获准承办出境业务所需条件。
• 图33：旅行社营收增速与组织出境游人数增速持平。
• 图34：旅行社出境业务客单价增速相对缓慢。
• 图35：2017年，出境旅行社增速下降，进入饱和。
• 图36：出境旅行社增速远高于平均水平。
• 图37：出境跟团游毛利逐年下降。
• 图38：线下出境游旅行社集中度较低。
• 图39：国内出境游产业链“微笑曲线”。
• 图40：产业链微笑曲线。
• 图41：在线旅游市场规模迅速扩张。
• 图42：在线旅游行业集中度显著提升。
• 图43：TUI线上线下业务占比。
• 图44：Tomas Cook线上线下业务占比。
• 图45：携程2018年发力线下实体门店。
• 图46：遨游网运营不善产生亏损。
• 图47：我国出境游跟团占比逐年提升。
• 图48：全国旅行社营收及出境游业务营收占比。
• 图49：龙头营收增速高于出境游市场整体增速，行业集中度有望提升。
• 图50：杜邦分析结构图。

表格目录（关键数据）

• 表1：出境游热门国家/地区潜在风险汇总。
• 表2：众信旅游汇兑损益及财务费用分析。
• 表3：凯撒旅游汇兑损益及财务费用分析。
• 表4：“十二五”与“十三五”旅游规划。
• 表5：2018春节出境游数据显示三四线城市购买力更强。
• 表6：进口关税降税政策梳理。
• 表7：出境游上、中、下游盈利能力对比。
• 表8：众信旅游杜邦分析。
• 表9：凯撒旅游杜邦分析。
• 表10：行业重点公司估值。

行业现状与展望

• 出境游行业正经历从高速增长到稳定增长的转变。
• 出境游需求向低线城市下沉，休闲需求逐渐抬头。
• 出境游产业链中，中游旅行社面临低毛利和高竞争，需通过集中度提升改善经营。
• 出境游行业集中度提升是大势所趋，有助于改善利润率。
• 出境游企业应关注汇率波动和财务对冲措施，以稳定业绩。