20171010-财富证券-2017年4季度债市投资策略_10年期国债收益率仍有上行空间_3.6_或不是顶_11页_1mb

债券市场深度报告总结

核心内容

本报告分析了2017年四季度中国债券市场的走势，重点探讨了影响债券收益率的三大变量：经济基本面、监管（货币）政策和外围市场变量。报告指出，尽管上半年债券市场因监管政策和通胀因素出现波动，但四季度三者均指向债券收益率继续上行，预计10年期国债收益率仍有上升空间，$3.6%$ 或不是顶，$3.9%$ 或将不是梦。

主要观点

1. 经济基本面变量

• 总量影响有限：2017年1-2季度GDP增速均为$6.9%$，经济增速缓慢下行，对债券市场的影响有限。
• 微观支撑明显：虽然总量波动不大，但物价和商品价格上行对债券收益率形成支撑。例如，1月份CPI高达$2.55%$，2月份PPI高达$7.8%$，随后CPI和PPI出现回落，但在8月份再次回升，表明通胀有所抬头，对长端利率有支撑作用。
• 出口表现亮眼：制造业同比增长至$6.9%$，部分对冲了房地产下行压力，但未来出口增长的边际动能可能减弱。

2. 监管（货币）政策变量

• 去杠杆尚未结束：“三三四十”大检查并未遏制机构加杠杆冲动，四季度是监管政策集中落地期，银行“缩表”压力增大，将对利率形成冲击。
• 监管预期管理：央行和银监会通过调整检查节奏、公开市场操作等方式维持“紧平衡”，表明货币政策未真正转向，去杠杆仍在继续。
• 银行加杠杆迹象：6月份监管政策边际改善后，银行同业存单发行量创下历史新高，显示银行重新开始加杠杆。

3. 外围市场变量

• 美联储“缩表”影响深远：虽然“缩表”初期规模不大，但其改变的是资本市场环境和生态，对长期利率影响比加息更深远。
• 中美利差扩大：中美10年期国债利差在5月末达151BP，为抵御外部冲击提供了一定缓冲。
• 国际传导效应显著：德国经济数据表现强劲，与中国10年期国债收益率具有强相关性（相关系数为0.71228），表明国际债市对中国债市的传导不可忽视。

关键信息

• 经济走势：全年GDP增速预计为$6.8%$，经济缓慢下行，但通胀抬头和部分行业表现良好，对债券收益率形成支撑。
• 监管政策：监管政策在四季度集中落地，银行“缩表”压力增大，将对利率形成冲击。
• 外围影响：美联储“缩表”和德国经济数据表现良好，均对中国的债券市场产生传导效应，尤其在长端利率方面。
• 利率预期：10年期国债收益率仍有上行空间，$3.6%$ 或不是顶，$3.9%$ 或将不是梦。

图表目录（关键数据）

风险提示

• 经济基本面不及预期：若经济增长不及预期，可能对债券市场走势产生不利影响。
• 政策变化风险：监管政策或货币政策若出现重大调整，可能改变市场预期。
• 外部冲击风险：美联储“缩表”及全球债市走势可能对中国债市造成冲击。

小结

本报告综合分析了经济基本面、监管政策和外围市场三方面因素，指出中国10年期国债收益率仍有上升空间，预计$3.6%$ 或不是顶，$3.9%$ 或将不是梦。通胀抬头、监管政策落地及国际债市传导效应是支撑利率上行的主要因素。投资者需关注政策动向和国际金融市场变化，以应对潜在的利率波动。