20260407-国信证券-三生制药-01530.HK-PD1双抗快速推进全球临床_创新管线进展顺利_6页_469kb

三生制药（01530.HK）总结

核心内容

三生制药（01530.HK）在2025年实现了显著的财务增长，营收达到177.0亿元（+94.3%），毛利163.5亿元（+108.8%），毛利率升至92.4%（+6.4pct）。其中，产品销售收入为80.1亿元，授权收入为94.3亿元，CDMO业务收入为2.6亿元（+46.3%）。公司归母净利润为84.8亿元（+305.8%），经调整的经营性归母净利润为84.5亿元（+264.6%）。截至2025年底，公司在手现金储备增长至204亿元。

主要观点

• 收入结构：公司收入主要来源于授权收入，占比显著，而产品销售收入和CDMO业务收入也保持增长。
• 盈利能力：毛利率大幅提升，显示公司产品附加值高，盈利能力增强。
• 研发投入：2025年研发费用为15.2亿元（+14.6%），研发费用率下降至8.6%（-6.0pct），反映研发效率提升。
• 销售与管理费用：销售费用率下降至20.5%（-16.3pct），管理费用率下降至3.7%（-1.8pct），费用控制良好。
• 现金流：公司现金流状况稳健，货币资金期末余额达184.3亿元，显示良好的财务流动性。

关键信息

产品进展

• 707：与辉瑞达成全球研发和商业化合作，首付款和股权投资合计15亿美元，有望获得最高48亿美元的里程碑付款和双位数销售分成。辉瑞已启动3项全球临床3期研究，预计2026年将有5项MRCT临床开展，适应症覆盖妇科肿瘤、消化道肿瘤等。
• 新产品上市：2025年有3款新产品获批上市：
  • 新比澳：用于治疗接受促红细胞生成素治疗的成人透析患者，实现两周给药一次。
  • 608：用于中重度斑块状银屑病。
  • SSS20：用于治疗ITP及重型再生障碍性贫血。
• 其他产品：与映恩生物合作的DB-1303（HER2 ADC）已提交上市申请，613（IL-1β单抗）、611（IL-4R单抗）也已提交上市申请。公司在肿瘤、自免及代谢等领域布局多款双抗、三抗及TCE等创新分子。

投资建议

• 盈利预测：基于国内药品销售业务压力，小幅下调2026-2027年盈利预测，新增2028年预测。
  • 2026E：归母净利润24.5亿元（-71.2%）
  • 2027E：归母净利润26.6亿元（+8.9%）
  • 2028E：归母净利润27.9亿元（+4.7%）
• 估值：对应当前股价PE分别为24.6x、22.5x、21.5x。
• 评级：维持“优于大市”评级，认为707有望成为重磅炸弹。

风险提示

• 核心产品降价：可能导致收入和利润下降。
• 创新药研发进度：可能因各种原因延迟，影响公司未来增长。

财务预测与估值指标

公司研究亮点

• 授权收入主导：授权收入占总营收的较大比例，显示公司强大的研发和商业化能力。
• 全球临床进展：707快速推进全球临床试验，有望成为重磅药物。
• 创新管线丰富：在肿瘤、自免及眼科领域布局多款创新分子，具备长期增长潜力。
• 财务健康：现金流充足，费用控制良好，显示公司运营效率和财务稳定性。

联系信息

• 证券分析师：
  • 陈曦炳：0755-81982939，chenxibing@guosen.com.cn
  • 彭思宇：0755-81982723，pengsiyu@guosen.com.cn
  • 陈益凌：021-60933167，chenyiling@guosen.com.
  • 肖婧舒：0755-81982826，xiaojingshu@guosen.com.cn

重要声明

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