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8月流动性是否维持紧平衡？

核心内容概述

本报告分析了2026年7月及8月的流动性状况，探讨了资金面变化的原因及未来趋势。7月资金面未如预期转松，资金利率中枢抬升，反映出银行体系宽松基础减弱和货币政策目标之间的冲突。8月流动性将面临政府债供给和中长期资金到期的扰动，但税收和信贷季节性消耗有限，同时货币政策增量宽松的概率上升，整体维持中性。

主要观点

7月流动性变化

• 资金面偏紧：7月资金利率中枢较6月上升，DR001和DR007均值分别为1.39%和1.42%，月末资金压力显现。
• 央行操作：央行持续净投放，但未能有效压低资金价格，显示对流动性的呵护力度有限。
• 银行行为：大行融出明显收缩，银行体系对央行依赖增强，居民与非金融企业新增存款、贷款同比均下降，表明宽松基础减弱。
• 利率波动：资金价格围绕政策利率双向波动，反映央行操作更强调精准对冲。

8月流动性展望

• 扰动因素：

  1. 政府债供给：预计8月发行约2.77万亿元，净融资约1.33万亿元，较7月增加约0.21万亿元。
  2. 中长期资金到期：规模升至1.9万亿元，包括MLF、6个月和3个月买断式逆回购到期，续作将成为关键变量。

• 利好因素：

  1. 税收小月：8月税收收入稳定在1万亿元左右，财政消耗相对有限。
  2. 信贷季节性：8月信贷投放略好于季初，但弱于季末，整体对流动性影响有限。
  3. 财政与货币政策协同：政治局会议强调协同，降准概率上升，有助于补充长期流动性。

• 资金利率预期：DR001中枢预计在1.35%-1.40%区间，1年期AAA存单收益率或在1.45%-1.50%区间震荡。

关键信息

7月流动性阶段回顾

1. 月初：央行快速回笼流动性，资金价格一度反季节性回升。
2. 月中：大行融出回落，央行加大逆回购投放，DR001升至1.40%左右。
3. 税期后：大行融出修复至4万亿元附近，资金面短暂转松。
4. 最后一周：央行净投放4215亿元，资金面仍偏紧，DR001升至1.45%。

本周流动性情况

• 净投放：央行公开市场净投放约4215亿元，隔夜与7天逆回购齐发力。
• 资金价格：DR001、DR007分别收于1.42%、1.45%，R001、R007分别为1.47%、1.46%，资金利率温和上行。
• 市场供需：大行净融出下降，中小行与非银机构补位，资金分层仍处低位。
• 存单市场：一级发行缩量，收益率曲线小幅走陡，1年期AAA存单收益率运行在1.45%-1.50%区间。

下周流动性关注点

• 短端回笼压力：隔夜逆回购净回笼约6000亿元，7天逆回购到期约12420亿元，名义净回笼合计约21420亿元。
• 政府债净缴款：约-373亿元，资金小幅回流银行体系。
• 存单到期压力：约4146亿元，较本周小幅增加，但滚续压力可控。
• 货币政策：若央行对中长期工具到期保持平稳续作，资金面将维持中性。

存单市场分析

• 一级发行：本周发行约6972亿元，较上周减少2782亿元，国有行仍为主要供给方。
• 二级市场：货基净融出增加，收益率曲线小幅走陡，1年期AAA存单收益率在1.45%-1.50%区间窄幅震荡。
• 利率变动：1年期存单收益率较上周末上行约0.2BP，短端下行，长端上行。

风险提示

• 流动性变化超预期：机构和央行行为不确定性可能导致流动性变化超出预期。
• 货币政策超预期：央行可能采取超出预期的宽松或紧缩措施，影响资金面。
• 经济表现超预期：若经济超预期回升，资金面可能进一步收紧。

图表与数据支持

• DR001与7天逆回购利率之差季节性：显示资金分层情况。
• 政府债净融资进度：反映政府债供给节奏。
• 市场杠杆率：显示资金供需关系。
• 存单收益率曲线：展示市场利率走势。
• 票据利率：显示信贷需求修复情况。
• 人民币中间价与掉期点：反映央行逆周期调节力度。

总结

8月流动性将面临政府债供给和中长期资金到期的扰动，但税收和信贷季节性消耗有限，货币政策增量宽松概率上升。整体流动性维持中性，资金利率和存单收益率预计在1.35%-1.40%和1.45%-1.50%区间窄幅震荡。银行体系宽松基础减弱，央行操作更强调精准对冲，市场对政策利率的波动反应明显。降准可能成为补充长期流动性的工具，但需关注实际执行效果。