20251229-联合资信评估-持有型不动产ABS与公募REITs的衔接路径研究_基于培育机制与多层次市场的视角_19页_1mb

持有型不动产 ABS 与公募 REITs 的衔接路径研究总结

核心内容概述

持有型不动产 ABS 作为多层次 REITs 市场的重要组成部分，是连接 Pre-REITs 阶段与公募 REITs 的关键金融工具。其发展对于盘活存量资产、提升资产流动性、构建“投融资管退”闭环具有重要意义。本文系统分析了持有型不动产 ABS 向公募 REITs 转化的路径，探讨了政策框架、市场实践、资产准入、交易结构及运营要求等方面的差异，并提出了政策衔接建议。

主要观点与关键信息

一、政策与市场发展背景

• 发展阶段：我国不动产金融市场已进入存量盘活阶段，政府与企业推动多层次 REITs 市场建设，以拓宽资产退出渠道。
• 政策演进：
  • 2023年2月：中基协与证监会启动不动产私募投资基金试点。
  • 2023年4月：证监会提出探索发展私募 REITs 市场。
  • 2023年9月：中基协明确允许私募股权基金投资持有型不动产 ABS。
  • 2023年12月：首单持有型不动产 ABS 成功发行，标志着市场初步启动。
  • 2024年4月：上交所发布“六大机制”指引，明确 ABS 发行标准。
  • 2025年3月：发改委支持消费、文旅等领域发行公募 REITs。
  • 2025年6月：上交所指出持有型不动产 ABS 可为公募 REITs 储备资产。
  • 2025年11—12月：发改委将商业办公、酒店等纳入 REITs 资产范围，推动市场扩容。

二、持有型不动产 ABS 与公募 REITs 对比分析

1. 底层资产要求

2. 运营管理机制

• 公募 REITs：要求专业运营管理团队，通常为同一公司、母子公司或同一控制人，需备案并满足资质与经验要求。
• 持有型不动产 ABS：同样引入运营管理机构，但无强制性备案要求，多由原始权益人主导，允许委托外部机构管理。

3. 交易结构设计

• 公募 REITs：采用“公募基金+专项计划+项目公司”三层架构，严格限制杠杆率（基金总资产不超过140%），收益分配以现金流分派率和 IRR 为主要指标。
• 持有型不动产 ABS：采用“专项计划+项目公司”两层架构，允许项目公司层面杠杆（约50%），收益结构更灵活，可设置“倾斜分配”和“业绩对赌”等补充现金流机制。

4. 补充现金流安排

三、衔接路径与难点

1. 衔接方式

• 扩募机制：通过公募 REITs 扩募收购持有型不动产 ABS 份额，实现资产退出。
• 优先回购机制：发行主体可优先回购 ABS 份额，再通过公募 REITs 融资。
• 预留公募方案：在 ABS 发行阶段即预留公募 REITs 上市路径，便于后续转化。

2. 面临的难点

• 合规性提升：部分 ABS 资产存在历史遗留问题，需进行合规整改，成本高且周期长。
• 交易结构转换：从两层架构转向三层架构需协调监管体系、税务结构及职责划分。
• 退出机制缺失：目前尚无成熟案例，缺乏标准化流程与监管指引，操作复杂。

四、政策建议与未来展望

• 政策层面：建议出台专项衔接指引，明确估值原则、审批流程及信息披露要求。
• 市场层面：鼓励原始权益人提前对标公募 REITs 标准进行资产筛选与运营管理体系建设。
• 未来趋势：通过首批示范性案例推动路径落地，实现从私募到公募的顺畅过渡，构建多层次 REITs 市场闭环。

结论

持有型不动产 ABS 作为多层次 REITs 市场的中间环节，具有资产孵化与流动性提升的双重功能。其向公募 REITs 的转化路径在政策上已具备可行性，但需在合规性、结构转换及退出机制等方面进一步完善。通过政策与市场的协同推进，有望实现“私募孵化、公募上市”的良性循环，有效盘活存量资产，拓宽权益型融资渠道。