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融资改善，需求依旧，环保投资再出发

核心内容

2018年，环保行业受到多重因素影响，出现了增长乏力和盈利下滑的情况。主要表现为：

• 金融去杠杆：企业融资难度加大，融资比例下降，融资成本上升，PPP项目盈利核心变量受到挤压；
• 政府去杠杆：PPP清库导致政府投资增速回落，已建项目融资渠道可能断裂；
• 再融资受限：上市公司负债率高企，融资空间受限，甚至出现债务危机；
• 股权质押风险：大股东股权质押率高，导致控制权危机，部分公司出现实际控制人变更；
• 行业净利润下滑：2018年前三季度净利润同比下滑15.2%，估值大幅下降。

2019年，融资环境底部已现，环保行业有望迎来新一轮发展周期，主要体现在：

• 定增重启：为行业注入低成本资金，有助于资产负债表修复；
• PPP项目边际改善：项目质量提升，落地率增加，政府付费项目占比下降，使用者付费项目占比上升；
• 细分行业高景气度：垃圾焚烧行业年均复合增速超23.3%，危废行业长期供不应求，环境监测行业市场有望达400亿元/年。

主要观点

• 环保行业需求与商业模式相互促进：需求从设备销售、市政项目到生态环境治理不断演变，商业模式也从EPC、BOT向PPP发展，但过度加杠杆导致风险集中爆发；
• PPP模式的转型：PPP项目清库后，行业竞争格局重构，国企和部分引入国有股东的企业更具竞争力，民企则在专业运营方面提供支撑；
• 融资环境改善：定增政策放宽，股权质押问题逐步解决，环保公司有望获得资金支持，改善财务状况；
• 细分行业潜力：垃圾焚烧、危废处理和环境监测等细分领域仍保持高景气度，具有明确的增长逻辑和市场需求。

关键信息

• 垃圾焚烧行业：2020年焚烧处理能力将达59.41万吨/日，占总处理能力的54%；运营市场有望达400亿元/年。
• 危废行业：2016年危废产生量约为1亿吨，焚烧处理需求将达6,534万吨/年，至2020年焚烧运营市场达3000亿元/年。
• 环境监测行业：2019-2020年设备销售收入预计达329亿元/年，运营市场预计达154亿元/年。
• PPP项目：清库后项目质量提升，落地率由24%提升至37.6%，未来PPP投资规模稳定在17万亿元左右。

投资建议与投资标的

风险提示

• PPP项目执行进度不达预期：受地方政府偿付能力、项目贷款进度等因素影响；
• 再融资进度低于预期：可能影响公司资产负债表修复；
• 危废项目盈利能力下降：未来可能出现行业竞争加剧或成本上升；
• 股权质押风险：部分公司仍面临大股东偿债压力，可能影响控制权稳定。