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报告摘要

9月，每调买机 - 总结

核心内容

9月债市面临“9月魔咒”的传统影响，但根据当前市场环境和政策导向，其重演概率有限。本文主要从政府债供给、资金面、风险偏好和基本面变化四个方面分析9月债市的潜在走势，并提出相应的投资策略。

主要观点

8月债市表现
- 8月债市走出预期之外的强势行情，10年期国债收益率一度逼近1.67%，成为“小债牛”的引领变量。
- 利率下行过程中，市场情绪由谨慎转向积极，交易力量推动长端利率破位下行。
- 下旬市场开始担忧利率定价风险，部分机构止盈操作导致长端利率小幅回调。
“9月魔咒”解析
- 近十年数据显示，9月利率上行概率高达70%，月内最大上行幅度平均为11.6bp。
- 9月利率高点通常出现在下旬，具有明显的季末特征。
- 历史上，9月债市调整主要由资金收紧、供给冲量、“稳增长”预期及机构行为四类因素触发，多数年份为两类以上因素叠加。
9月债市关键变量分析
- 政府债供给压力
  - 8月地方债发行不及预期，国债基本符合预期。
  - 9月政府债净融资规模预计在1.44-1.60万亿元之间，可能刷新年内高点。
  - 尽管供给压力较大，央行预计会加大流动性投放以缓解风险。
- 资金面平稳可期
  - 8月央行通过隔夜和7天期逆回购平滑资金缺口，抑制利率波动。
  - 9月资金面受季末和节假日扰动，但央行预计会通过灵活搭配7天、14天期逆回购及隔夜操作，保持资金利率平稳。
  - 与往年相比，7-8月资金中枢未明显下行，预计9月资金利率上行空间有限。
- 风险偏好与基本面变化
  - 中美关系是影响风险偏好的重要变量，9月下旬将有高层访美计划，可能带来一定不确定性。
  - 若会谈成果有限，可能维持“弱复苏”状态，股债或继续独立定价。
  - 若达成超预期合作，可能推动风险偏好回升，不利于利率下行。
  - 8月经济数据边际改善，制造业PMI回升至49.8%，但仍低于二季度水平，基本面弱化仍为债市提供支撑。