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中资美元债市场2018年回顾与2019年展望总结

核心内容概述

2018年是中资美元债市场从“草莽盛世”走向平台期的关键一年。一级市场首次出现发行金额负增长，二级市场也首次录得负收益。2019年，市场供需关系进一步调整，定价机制与资产配置策略将成为核心关注点。整体来看，中资美元债仍具有一定的资产配置价值，但需更加注重宏观因素与信用资质的识别。

主要观点

2018年中资美元债市场变化

• 一级市场降温：发行规模首次出现负增长，融资成本上行，发行期限缩短，发行资质下降。
• 行业结构转变：地产、银行、城投仍是主要发行板块，但新经济行业如软件及服务、硬件、互联网媒体等融资规模有所增长。
• 信用风险上升：高收益级债券发行数量增加，但融资规模缩减，信用利差走阔，市场波动加剧。
• 二级市场震荡：全年收益率为负，市场情绪受宏观与微观因素共同影响，出现剧烈波动。

2019年市场展望

• 供需格局变化：供给相对刚性（2019年到期额接近千亿），需求逐步回落，市场进入“价紧量缩”阶段。
• 定价核心转变：信用溢价走阔与美债基准利率下行的博弈将成为定价核心。
• 资产配置策略：投资级债券表现优于高收益级债券，需注重资产负债久期匹配，持有到期策略仍具价值。
• 境内外息差收敛：随着投资者对美元债的关注度上升，同一主体境内外息差有所缩小，尤其是城投债。

关键信息

一级市场回顾

1. 发行规模：2018年总体发行1539亿美元，同比减少近400亿，为首次负增长。
2. 发行成本：定价中枢上移110bps，1-3年期债券收益率上行幅度最大。
3. 发行期限：3-5年期债券占比提升至64%（金额）和50%（数量），长端债券发行大幅减少。
4. 发行资质：无评级债券占比提升，但投资级债券发行占比不减。
5. 发行行业：地产、银行、城投仍是主要发行板块，软件及服务、硬件、互联网媒体等新经济行业融资增长。

二级市场回顾

1. 整体表现：中资美元债指数年至今收益率为-2.12%，投资级指数跌幅为0.8%，高收益指数跌幅达5.47%。
2. 行业表现：
   • 银行：收益率为0.85%，成为避险选择；
   • 城投：收益率为-0.42%，下半年有所修复；
   • 房地产：收益率为-4.66%，全年震荡下行。
3. 资产配置：投资级债券表现优于高收益级，风险调整后收益排名仍居前列。

2019年市场展望

1. 供需变化：
   • 供给端：2019年迎来首个到期高峰，规模近千亿；
   • 需求端：外汇存款余额下降，境外资金配置趋于保守。
2. 定价机制：
   • 三明治定价法：收益率 = 基准利率（美债） + 信用溢价 + 流动性溢价 + 发行方式溢价；
   • 基准利率：美债长端利率可能迎来下行窗口，利好；
   • 信用溢价：国内GDP增长预期下调，信用利差承压走阔，利空；
   • 流动性溢价：美元流动性紧缩难有改善，利空；
   • 发行方式：企业个体差异影响发行架构与定价。
3. 境内外息差：投资者关注度提升，城投债境内外息差有所收敛。
4. 投资策略：
   • 投资级债券表现优于投机级；
   • 持有到期策略配置价值仍存；
   • 波段操作需关注冲击成本和内外环境不确定性。

2018年市场变化要点

• 一级市场：

  • 发行金额首次负增长；
  • 发行成本大幅上行，1-3年期债券票息上行270bps；
  • 3-5年期债券成为主流，长端发行大幅缩减；
  • 无评级债券占比提升，但投资级发行占比不减；
  • 银行发行金额腰斩，地产净融资额下降近30%，城投发行金额增长63%。

• 二级市场：

  • 年内收益率为负，剧烈震荡；
  • 上半年受宏观和信用事件冲击，下半年在政策微调下波动；
  • 投资级债券表现优于高收益级债券；
  • 城投债下半年略有修复，地产债全年震荡下行。

2019年市场变化预测

• 供给端：2019年迎来首个到期高峰，供给相对刚性；
• 需求端：外汇存款余额下降，境外资金配置趋于中性；
• 定价端：美债利率下行与信用利差走阔形成博弈；
• 配置策略：需差异化配置，关注资产负债久期匹配；
• 风险提示：全球经济超预期回落、境内政策调整风险。

总结

2018年中资美元债市场进入调整期，2019年供需格局进一步变化，定价机制成为市场核心关注点。投资级债券表现优于高收益级债券，市场进入“价紧量缩”阶段，投资者需更加关注宏观定价因素和信用资质差异，以实现更精准的资产配置。