20220808-华安证券-化债的道与术（七）_4839家上市公司的化债价值_17页_941kb

4839家上市公司的化债价值总结

核心内容

本报告分析了中国4839家上市公司中，地方政府及城投平台所持股份的化债价值，探讨其在债务化解中的作用。报告指出，地方政府通过控股和参股上市公司，可获得较强的变现能力，从而缓解地方债务压力。

主要观点

地方实控上市公司情况

• 全国共有849家上市公司由地方政府实际控制，占总上市公司数的17.5%，总市值约16.2万亿元，占总市值的17.8%。
• 按行政级别划分：省级政府实控449家（53%），地市级政府实控306家（36%），其他级别实控94家（11%）。
• 按区域划分：贵州省实控市值最高，约2.4万亿元；广东省实控数量最多，达111家；多数省份实控市值集中于本地，本地实控市值占比高达96%。
• 按行业划分：食品饮料行业实控市值最高，约4.5万亿元，主要由贵州茅台、五粮液等带动；煤炭行业实控比重超80%。

地方参股上市公司情况

• 全国共有1891家上市公司前十大股东中存在地方国有股东，占总上市公司数的39%，持股市值合计约9.4万亿元，占总市值的10.3%。
• 按股东类型划分：政府直接持股市值约2036亿元（2%），城投持股市值约2.7万亿元（29%），国企及事业单位持股市值约6.5万亿元（69%）。
• 按行政级别划分：省级国有股东持股市值占比约67%，地市级约28%，区县级约5%。
• 按区域划分：贵州省、上海市、广东省、四川省、江苏省、浙江省、山东省等7省持股市值合计约5.9万亿元，占总持股市值的63.2%；吉林、新疆、辽宁等11省持股市值不足5%。

关键信息

上市公司股权质量

• 全部地方持股市值中，约8.1万亿元为流通股市值，占比约86%。
• 进一步剔除已质押或冻结部分后，剩余约7.7万亿元为无限制流通股市值，可变现比例约82%。
• 优质持股（销售净利率或ROE高于行业前20%）约5.4万亿元，占总持股市值的57%。

化债能力测算

1. 股东减持

• 假设所有持股5%以下的小股东减持，可变现约4.2万亿元。
• 若大小股东全部减持，可变现约7.7万亿元，覆盖多数省份截至2022年末的到期压力。
• 对于2023年末到期压力，仅10省可实现100%覆盖，6省覆盖率不足20%。

2. 股票质押

• 假设质押率50%，地方国有股东预计可变现约2.2万亿元。
• 贵州省、上海市、广东省等可变现规模均超2000亿元。
• 截至2022年末，13省可实现100%覆盖，7省不足20%；截至2023年末，仅5省实现100%覆盖，8省不足10%。

3. 现金分红

• 2021年地方国有股东累计获得股利分红1800亿元，但对近三年平均利息支出的覆盖倍数仅为9%。
• 上海市覆盖倍数最高，达90%以上；山西省亦超过40%；其他省份普遍低于20%。

风险提示

• 城投债流动性风险
• 技术性违约风险

总结

地方国有股东持有的上市公司股权在化债方面具有重要作用。其变现能力较强，可为城投平台提供资金支持，尤其在贵州、上海、广东等地，股权变现规模大且覆盖率高。然而，现金分红对偿债能力的贡献有限，且各省份间存在显著差异。此外，股权减持和质押虽能提供资金，但需权衡其对市场信心和国有资源流失的影响。

表格汇总

重点省份分析

贵州

• 实控市值：2.4万亿元，全国第一
• 实控数量：111家，全国第一
• 可变现规模：7.7万亿元（假设全部减持）
• 覆盖倍数：截至2022年末为2969%，截至2023年末为1159%
• 质押可变现：3686亿元，覆盖2022年末及2023年末到期压力

上海

• 实控市值：1.0763万亿元，全国第二
• 实控数量：60-70家
• 可变现规模：7.7万亿元（假设全部减持）
• 覆盖倍数：截至2022年末为2350%，截至2023年末为977%
• 质押可变现：约2000亿元，覆盖2022年末及2023年末到期压力

江苏

• 实控市值：0.6545万亿元
• 实控数量：60-70家
• 可变现规模：7.7万亿元（假设全部减持）
• 覆盖倍数：截至2022年末为106%，截至2023年末为37%
• 质押可变现：约2000亿元，覆盖2022年末及2023年末到期压力

山东

• 实控市值：0.5460万亿元
• 实控数量：60-70家
• 可变现规模：7.7万亿元（假设全部减持）
• 覆盖倍数：截至2022年末为245%，截至2023年末为79%
• 质押可变现：约2000亿元，覆盖2022年末及2023年末到期压力

总体分析

• 地方政府与城投平台通过控股和参股上市公司，为化债提供重要资源。
• 贵州、上海、广东、四川、江苏、山东等地具备较强的化债能力。
• 现金分红对偿债能力的贡献有限，仅占约9%。
• 可变现比例约为82%，变现能力较强。
• 优质持股比例约为57%，主要集中在食品饮料、煤炭等行业。