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流动性月报 | 扰动因素增加总结

核心内容概述

本报告分析了2026年8月中国金融市场流动性状况，并对9月流动性环境进行了展望。8月资金中枢小幅下行，但月内走势仍存在波动，主要受到央行操作变化和市场预期差的影响。9月流动性环境面临更多逆风因素，包括季末资金面收紧、政府债发行可能提速、中长期资金回笼等，央行维持“不松不紧、合理充裕”的流动性立场，但资金利率可能有所上行。

8月复盘：两个操作变化，两个预期差

操作变化

1. 隔夜逆回购使用场景扩大

   • 8月央行在缴税期间的四个工作日投放隔夜逆回购，不再提前预告具体投放量，而是设定“每日操作量不超过6000亿元”的上限，增强灵活性。
   • 与7月相比，8月隔夜逆回购覆盖了月初、税期和月末三个时点。

2. 7天逆回购连续零投放

   • 8月11日至8月20日，央行连续八个工作日未开展7天逆回购操作。
   • 期间仅在8月14日、17日至19日投放隔夜逆回购，其余工作日无操作。

市场预期差

1. MLF缩量

   • 市场普遍预期MLF会等量或增量续作，但8月央行实际续作规模为5000亿元，比到期规模减少1000亿元。
   • 同业存单发行量跌价升，8月净融资规模为677亿元，较前三个月月均3883亿元明显下降，但1年期存单发行利率上行至1.485%，接近6月高位。

2. 政府债发行进度偏慢

   • 8月政府债发行进度为64%，较去年同期72%有所落后。
   • 政府债净融资高峰出现在下旬，叠加税期和信贷投放扰动，导致资金利率上行。
   • 8月国债净融资规模为4507亿元，地方债净融资为6544亿元，合计净融资为1.1051万亿元。

9月展望：利空因素偏多

1. 持续观察7天逆回购零投放和MLF缩量的负面影响是否会扩大

• 7天逆回购零投放后资金利率走势并不完全一致，可能更多是央行对市场流动性合理调控的体现。
• MLF缩量后资金利率上行，但可能受到其他因素（如大行净融出下降、暂停国债买卖等）共同影响。
• 8月10年期国债收益率下破1.7%，央行逆回购零投放和MLF缩量可能具有“双重”信号，即回收流动性与“敲打”市场。
• 9月需关注央行是否会进一步回笼3M买断式逆回购，以及大行净融出走势。

2. 留意注资特国发行和政府债提速的可能性

• 财政部多次提及“合理加快政府债券发行使用”和“适时发行中央金融机构注资特别国债”。
• 若注资特国在9月发行，国债净融资规模预计可上升至1.25万亿元。
• 若地方债发行提速，9月政府债净融资规模或达1.94万亿元，净融资进度将环比上升14个百分点至78%，与去年同期差距缩小。

3. 季末资金面容易收紧，上次DR001突破1.45%在二季度末

• 过去五年9月资金中枢均环比上行，平均上行11个基点。
• 自2024年6月资金面回归中性以来，DR001仅在6月下旬短暂突破1.45%。
• 9月流动性缺口预计为1.85万亿元，若央行等额续作相关工具，超储率或维持在1%左右。

关键信息汇总

• 8月资金中枢：DR001运行中枢环比下降1bp至1.38%，DR007下降2bp至1.4%。
• 央行操作变化：隔夜逆回购场景扩大，7天逆回购连续八个工作日零投放。
• 市场预期差：MLF缩量1000亿元，政府债发行进度偏慢。
• 9月流动性逆风因素：季末资金面收紧、政府债可能提速、中长期资金回笼。
• DR001合意区间：预计仍为1.35% - 1.45%。
• 政府债净融资：若不发行注资特国，预计9月净融资为1.31万亿元；若注资特国发行并地方债提速，净融资或达1.94万亿元。
• 流动性缺口：9月预计1.85万亿元，央行或维持净投放。

风险提示

1. 政府债发行规模和进度受多因素影响，实际发行可能与预期存在偏差。
2. 历史经验不完全适用于当前市场环境。
3. 央行货币政策态度可能超预期，影响流动性管理。
4. 海外市场波动，如关税政策，可能对人民币汇率和美元指数造成影响。

报告信息

• 报告名称：《扰动因素增加》
• 对外发布时间：2026年9月2日
• 报告发布机构：国金证券股份有限公司
• 证券分析师：尹睿哲、魏雪
• 联系方式：
  • 尹睿哲：yinruizhe@gjzq.com.cn
  • 魏雪：wei_xue@gjzq.com.cn

特别声明

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