20210606-中泰证券-信用债周报_行业利差反映了什么__16页_1mb

行业利差反映了什么？总结

核心内容概述

本报告分析了2021年以来各行业信用利差的走势及其背后反映的行业基本面变化，同时对信用债市场的一级和二级市场情况进行回顾。报告以申万一级行业分类为基础，剔除城投债后，构建了覆盖27个行业（不含银行）的信用利差数据库，并通过不同等级的利差变化，探讨了行业投资价值及信用风险分布。

主要观点

• 行业利差反映行业基本面和信用分层：不同行业在不同等级上的利差走势分化，揭示了行业景气度、信用资质及市场预期的变化。
• 上游周期行业信用分层明显：煤炭、有色金属等价格走高，但弱资质主体仍承压，利差分化显著。
• 中游周期行业利差下行：钢铁、化工、水泥等受益于产品价格上涨和下游需求恢复，利差快速收窄。
• 中游制造行业利差整体收窄：受基建投资温和复苏影响，机械设备和建筑装饰行业利差下降，但未来可能面临基建投资回落的压力。
• 房地产行业利差波动：尽管房地产投资保持较高水平，但受政策限制，行业利差仍呈现分化，AA等级利差大幅走阔。
• 下游消费行业利差逐步收窄：纺织服装、商业贸易和食品饮料等行业受益于消费需求回升，利差有所下降；而汽车行业处于“被动补库存”阶段，利差仍处于高位。
• 其他行业利差有所改善：交通运输和公用事业行业利差收窄，受益于需求恢复和盈利增长。

关键信息

行业利差构建

• 定义：行业利差 = 个券中债估值收益率 - 同期限国开债收益率。
• 筛选标准：
  • 选取2014年12月31日后发行的债券；
  • 剔除私募债、永续债和城投债；
  • 剔除含权条款的债券；
  • 剔除期限过短或过长的债券；
  • 剔除利差异常波动的债券。

行业利差走势分析

上游周期行业

• 采掘（煤炭）：利差较年初有所收窄，但AA级仍处于高位。
• 有色金属：AAA等级利差收窄，但AA+和AA等级波动较大。

中游周期行业

• 钢铁：受铁矿石和焦炭价格上涨影响，利差快速下行。
• 化工：AAA等级利差收窄，但AA+和AA等级利差仍走阔。
• 水泥：利差整体下行，但AA+和AA等级样本券较少，波动较大。

中游制造行业

• 机械设备：利差整体收窄，但AA等级波动较大。
• 建筑装饰：受基建投资影响，利差收窄，但后续存在回落压力。

下游周期行业

• 房地产开发：利差整体收窄，但AA等级波动较大，反映市场信心不足。

下游消费行业

• 汽车行业：利差处于历史高位，受“被动补库存”影响。
• 纺织服装、商业贸易、食品饮料：受益于消费需求回升，利差逐步收窄。

其他行业

• 交通运输：利差收窄，受益于航空、轨交等需求恢复。
• 公用事业：利差下行，受益于工业用电增长和盈利稳定。

信用债市场回顾

一级市场

• 发行与偿还规模下降：本周信用债发行与偿还规模均下降，净融资额为-42.90亿元，净流出缩减。
• 城投债净融资：-241.22亿元，净流出规模减少。
• 产业债净融资：282.03亿元，小幅下降。

二级市场

• 成交活跃度回落：信用债周度换手率1.41%，较上周下降44bp。
• 中短票据收益率微幅上行：AAA评级1年期、3年期和5年期中短票据收益率分别上涨0.69bp、下降0.51bp、上涨0.91bp。

信用等级调整情况

• 境内下调：四川蓝光发展、呼和浩特春华水务、大连德泰控股。
• 境内上调：张家港市直属公有资产经营有限公司。
• 评级调整影响：部分企业因基本面恶化或流动性风险，信用等级下调；部分企业因经营改善，信用等级上调。

投资建议

• 关注中高等级产业债：后半年经济的增长点或集中于制造业投资，建议关注煤炭、有色、化工等行业的中高等级产业债。
• 房地产行业：市场热度仍高，可结合信用资质挖掘高等级房企“降档”带来的投资机会。

风险提示

• 数据提取不全：可能导致分析偏差。
• 货币政策收紧：可能对信用债市场产生压力。
• 信用风险增加：部分企业评级下调，需警惕违约风险。