20210110-光大证券-银行业流动性周报_隔夜利率为何总是上蹿下跳__11页_3mb

行业研究总结：隔夜利率波动分析

核心内容

2021年1月10日发布的《隔夜利率为何总是上蹿下跳？》报告深入分析了近年来隔夜利率（如DR001）频繁波动的原因，并对市场展望及投资策略进行了探讨。

主要观点

1. 隔夜利率波动的成因

• 缺乏明确基准锚：DR007具有明确的基准锚，且受自律机制约束，围绕7天OMO中枢震荡运行，而DR001缺乏基准，导致其波动性更强。
• 金融去杠杆影响：机构回购杠杆率下降，同业交易拥挤度改善，资金供需弹性加大，使隔夜利率在宽松期易下行，紧缩期反弹力度减弱。
• “黑天鹅”事件扰动：国内外风险事件频发，央行通过“稳流动性”稳定市场预期，但流动性分层效应导致资金淤积，进一步推动DR001下行。
• 交易规模大：隔夜资金交易规模较大，季节性、节假日及财政收支等因素易引发利率剧烈波动。
• 超储率低位运行：超储率持续下行，市场流动性依赖央行基础货币投放，资金供需弹性增加，导致利率波动更频繁。
• 超储利率下调：2020年4月超储利率下调至0.35%，资金机会成本降低，促使DR001波动幅度加大。
• 资金大户主导：DR001主要由国开行和大型国有银行决定，其融出意愿和规模直接影响利率走势。

2. 当前隔夜利率“破1”能否持续

• 11月信用违约事件引发央行“扭转操作”，形成流动性“预期差”，推动资金利率下行。
• 根据历史经验和2021年春节前后的流动性情况，隔夜利率“破1”局面难以长期维持。
• 1月中旬将面临缴税和取现高峰，预计DR001将逐步脱离低位，短端利率中枢略有上升，波动幅度加大，但中长端利率趋于稳定。

3. 市场展望与投资建议

• 债券市场走势：跨年后，债券市场收益率延续下行，短端利率跌幅显著，收益率曲线呈现“牛陡”形态。
• 流动性预期：宏观政策“不急于转向”，央行“扭转操作”呵护流动性，市场对一季度流动性持乐观态度。
• 投资策略：配置短债加杠杆策略更具优势，长端利率下行缓慢，利率拐点尚未到来，但安全边际充足。
• 1月份市场情况：信贷增长和债券配置均较好，资金面保持宽松，市场延续12月末态势。

关键信息

• DR001波动特征：2018年下半年至今，DR001波动性显著提升，标准差从0.19%升至0.57%，下探深度和持续时间增加。
• NCD市场表现：1Y国股NCD价格已低于1Y-MLF利率14bp，存在超调迹象，但受年初存款增长影响，NCD价格短期内难有明显反弹。
• 利率债走势：国债和国开债收益率普遍下行，短端利率降幅显著，期限利差扩大，收益率曲线“牛陡”。
• 风险提示：影子银行业务收缩、弱资质房企现金流压力加大，信用风险上升。

市场环境与政策影响

• 流动性管理：央行通过OMO和MLF工具调控市场流动性，尤其在缴税、春节等时点加强投放。
• 外部因素：民主党掌控两院后，财政政策可能推升通胀预期，但中美利差仍较大，对国内利率影响有限。
• 经济基本面：疫情和冷冬对经济短期有扰动，但不会改变上半年复苏趋势，一季度经济数据或较好。

投资建议

• 短期策略：配置短债并加杠杆，以增厚收益。
• 长期策略：长端利率下行缓慢，利率拐点尚未到来，但安全边际充足，可适当关注。
• 行业评级：银行业维持“买入”评级，未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。

风险分析

• 监管趋严：影子银行业务收缩，弱资质房企面临更大现金流压力，信用风险上升。
• 市场不确定性：一季度经济数据存在真空期，且监管政策趋严，长端利率走势不确定性增加。

附注

• 相关研报：包括春节前夕流动性分析、央行扭转操作影响等。
• 资料来源：Wind、光大证券研究所。
• 分析师：王一峰（执业证书编号：S0930519050002），联系人：刘杰。
• 免责声明：报告分析基于假设，不保证所涉及证券能够在该价格交易，不构成投资建议，投资者需自行承担风险。