固收深度报告：下半年信用债券市场分析-20190912-财富证券-22页_2mb

下半年信用债券市场分析总结

核心内容

本报告分析了2019年下半年信用债券市场的情况，重点探讨了信用债发行与违约趋势、各行业信用风险及未来展望。

主要观点

信用债发行情况

• 发行规模上升：2019年8月13日，非金融企业信用债发行规模达5.37万亿元，同比增长33.04%。
• 发行主体资质上移：AAA和AA+评级债券占比显著提升，分别为65%和86%，而A-以下债券占比下降至1.23%。
• 行业分布：产业债主要集中在公用事业、综合、采掘、非银及房地产行业，而农林牧渔、纺织服装、家用电器等行业发行规模较小。
• 流动性分化：中小银行信用供给收缩，大银行与小银行间流动性出现结构性紧张，导致信用利差走扩。

信用债违约情况

• 民企违约集中爆发：截至2019年8月13日，已有48家民企违约，合计违约金额达637.79亿元。
• 国企违约较少且集中于“两高一剩”行业：国企违约主体数和金额远低于民企，主要集中在钢铁、煤炭等产能过剩行业。
• 民企违约因素复杂：包括盈利能力下降、投资激进、公司治理问题及财务舞弊等。

关键信息

各行业信用风险分析

• 房地产行业：

  • 政策宽松难以实现，融资持续收紧。
  • 中小房企受到冲击，预计全年新开工增速在6%左右。
  • 房地产价格趋于稳定，预计2019年销量增速在-5%左右，下半年有望改善。

• 环保行业：

  • 上游价格高企，导致生产成本增加。
  • PPP项目收紧，专项债额度提前用完，现金流改善存疑。
  • 未来环保行业或面临较大压力。

• 钢铁行业：

  • 上游铁矿石价格持续走高，行业景气度大幅下滑。
  • 下游需求疲软，行业毛利大幅下降。
  • 2019年Q2行业偿债能力有所下降，融资环境不乐观。

• 汽车行业：

  • 行业景气度下行，销量连续负增长。
  • 2019年H1盈利增速为-35.10%，排名倒数第二。
  • 下半年有望进入主动补库存阶段，叠加消费刺激政策，预计销量和产量将有所回升。

风险提示

• 宽松政策不及预期：若政策宽松未能实现，信用风险可能进一步上升。
• 信用风险事件频发：民企违约情况持续，需警惕系统性风险。

行业投资评级

行业盈利与信用利差

• 行业盈利与信用利差呈负相关：行业盈利能力越差，信用利差越高。
• 钢铁行业：信用利差与行业盈利能力呈明显负相关，且信用利差拐点滞后销售利润率4-5个月。
• 房地产、钢铁、汽车、公用事业：信用利差较高，后续可能面临利差走扩压力。

总结

2019年下半年，信用债市场呈现发行规模上升、风险偏好趋紧、信用分层加剧的特征。民营企业违约事件频发，而国有企业违约相对较少且集中在“两高一剩”行业。房地产、环保、钢铁、汽车等行业面临较大信用风险，其中房地产和钢铁行业尤为突出。随着下半年政策调整和市场变化，汽车行业有望改善，而环保行业则需警惕现金流压力。整体来看，信用风险仍较高，需谨慎应对。