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固定收益点评总结：国泰转债投资价值分析

核心内容

江苏国泰国际集团股份有限公司于2021年7月5日发布可转债发行公告，计划发行45.57亿元可转债，用于多个项目投资及偿还贷款、补充流动资金。其中，15.28亿元用于缅甸纺织产业基地建设，14.75亿元用于国内纱线生产项目，6.01亿元用于越南纱线染整项目，2.03亿元用于数据中心建设，4亿元用于偿还银行贷款，3.5亿元用于补充流动资金。

国泰转债条款设计较为严格，尤其是下修条款，触发条件为“15/30，85%”，即当股价连续30个交易日中至少15个交易日低于转股价的85%时，公司可提出转股价格下修方案。条件赎回条款触发条件为“15/30，130%”或未转股余额不足3000万元。条件回售条款触发条件为“30，70%”，即最后两个计息年度内，股价连续30个交易日低于转股价的70%时，可转债持有人可选择回售。

主要观点

1. 发行规模与资金用途

• 发行规模：45.57亿元
• 资金用途：
  • 投资缅甸纺织产业基地项目：15.28亿元
  • 投资国内纱线生产项目：14.75亿元
  • 投资越南纱线染整项目：6.01亿元
  • 数据中心建设：2.03亿元
  • 偿还银行贷款：4亿元
  • 补充流动资金：3.5亿元

2. 转债条款与申购分析

• 起始转股价：9.02元
• 7月5日平价：102.1元
• 债底：89.25元
• 纯债YTM：2.01%
• 申购安全垫较好：当前平价高于债底，纯债YTM较低，申购安全性较高。
• 申购建议：
  • 原股东每股配售2.9148元可转债
  • 假设50%原股东参与配售，网上申购总额度为22.8亿元
  • 中签率0.0285%，顶格申购中一签概率为28.5%
  • 建议一级市场积极参与申购

3. 公司基本面分析

• 双主业发展：服装外贸供应链与新能源化工
  • 供应链业务：以纺织服装进出口贸易为主，2020年营收占比达93.67%
  • 新能源业务：控股子公司瑞泰新材专注于锂离子电池材料及硅烷偶联剂，2020年营收占比6.02%
• 行业需求回暖：
  • 棉花价格已恢复至疫情前水平
  • 纺织服装出口交货值连续三个月同比正增长
  • 公司积极布局海外基地，推动“世界供应链整合”战略
• 新能源汽车带动电解液需求：
  • 行业需求快速增长，预计2025年电解液出货量将超80万吨，较2020年增长300%
  • 公司现有电解液产能7万吨/年，波兰4万吨/年项目正在推进
• 财务表现：
  • 2021年第一季度营收62.65亿元，同比增长4.3%
  • 归母净利润1.66亿元，同比增长1.6%
  • 毛利率13.39%，净利率3.69%，盈利能力逐步提升

4. 估值分析

• 市盈率：14.7倍（2021年7月5日）
• 市净率：1.6倍
• 估值水平：低于申万商业贸易指数的市盈率（24.6倍）与市净率（1.5倍）
• 转股价值：102.1元
• 转股溢价率中枢：[12%, 14%]
• 对应价格中枢：[114元, 117元]

关键信息

• 风险提示：

  • 纺织服装出口不及预期
  • 新能源汽车销量增长不及预期

• 相关研究：

  • 《固定收益定期：20210704-国盛固收经济与债市手册》
  • 《固定收益定期：金属价格不涨油价涨，对国内通胀影响几何？》
  • 《固定收益点评：保存量、控增量基调下的信用风险——信用市场月度展望》
  • 《固定收益定期：七月债市的5个关注点--月度债市展望》
  • 《固定收益点评：正式稿落地以来，二级资本债变化如何？》

• 发行流程：

  • T-2（2021/7/5）：刊登募集说明书、发行公告、网上路演公告
  • T-1（2021/7/6）：网上路演、原股东优先配售股权登记日
  • T（2021/7/7）：刊登发行提示性公告、原股东优先认购日、网上申购日
  • T+2（2021/7/9）：刊登中签结果公告、缴款
  • T+3（2021/7/12）：确认最终配售结果
  • T+4（2021/7/13）：刊登发行结果公告

可比转债概况

结论

国泰转债具备良好的条款设计与申购安全垫，公司基本面稳健，双主业布局清晰，供应链业务逐步回暖，新能源化工业务发展潜力大，估值相对合理，建议投资者积极申购。