20241105-国盛证券-11月信用策略_如何把握信用修复的空间和节奏__21页_2mb

10月信用债市场回顾与展望

一、10月市场回顾

政策事件频发，债市先下后上
10月债市围绕政策预期波动，呈现“先调后升”特征。核心事件包括：

• 央行互换操作（10月18日）与高层调研表态（强调科技）提振权益，压制债市；
• 数据空窗期权益回暖（加码避险情绪），叠加税期资金收紧，债市震荡上行；
• 跨月资金宽松与政策消 digests 催债市收益率下行。

信用债与利率债表现分化

• 中短端信用利差压缩：高流动性信用债（中高等级+短端）配置价值凸显，收益率下行幅度更大；
• 长端信用利差走扩：5Y以上信用债上行幅度扩大，低等级压力增大；
• 二级资本债表现强势，信用利差收窄超AAA债，反映市场风险偏好修复差异。

二、信用利差结构变化

• 当前利差水平
  • 1年期AAA/AA+信用利差维持在历史分位数50%以上，属于高溢价区间；
  • 5Y以上城投债利差虽收缩但分位数仍低于25%，信用边际改善有限。
• 利差修复特征
  参考历史调整经验（2022、2023年），利差修复遵循“先短后长、先高等级后低等级”节奏，当前中短端信用债具备较强修复弹性。

三、风险提示

主要风险点

1. 财政政策不及预期：增量政策规模与节奏尚需明确，地方债/特别国债规模或超预期；
2. 机构负债压力：理财赎回与四季度配置季矛盾，可能触发市场负反馈；
3. 经济修复滞后：尽管PMI超预期，但地产成交未达拐点，信用债beta风险仍存。

四、11月信用策略建议

短期策略

• 优先配置高流动性信用债（期限1年内、评级AA+以上），关注骑乘策略；
• 资金宽松阶段，存单与短债票面价值凸显，QDII、可转债可作为辅助工具。

中期视角
财政落地前后，存在阶段性信用修复机会，3Y以下AA+信用债与同业存单利差空间（-10~15bp）提供成本优势。

五、风险提示

• 政策不确定性：若财政释放规模不及预期，信用修复将延迟；
• 净值波动风险：风险偏好变化可能导致信用利差压缩速度加快；
• 行为偏差：市场情绪过度转向可能迫使机构调整杠杆结构。