宏观经济2020年11月动态报告：经济上行延续，货币市场流动性紧张-20201214-银河证券-27页_2mb

宏观动态报告总结（2020年12月14日）

核心内容

• 国内经济：经济上行延续，工业生产、消费、房地产和出口均表现良好，PMI保持强势，预计2021年经济增长在下半年有小幅下滑。
• 国际经济：欧美经济因疫情和大选影响，刺激计划延迟，经济复苏步伐放缓；日本经济虽有回暖迹象，但仍面临结构性困难。
• 货币市场：流动性紧张，市场利率小幅上行，央行货币政策回归常态，但短期内政策利率保持不变。
• 主要风险：经济政策过于谨慎的风险、全球通缩的风险。

国内经济分析

一、PMI：供需旺盛，PMI保持强势

• 11月制造业PMI为52.1，创年内新高，处于近3年历史高位。
• 服务业与建筑业PMI也保持上行，服务业PMI为55.7，建筑业PMI为60.5。
• 新订单和生产指数继续上行，显示企业对市场需求信心增强。
• 企业开始主动补库，预示未来需求将有所提升。

二、生产：制造业生产再上行，4季度生产保持乐观

• 工业生产处于高位，订单饱满，尤其受益于海外订单恢复。
• 10月工业增加值同比增长6.9%，制造业投资回升，部分行业如纺织业、塑胶和塑料制品业、电气机械及器材制造业表现尤为突出。
• 原材料和产成品库存均有所上行，显示企业对未来需求的预期积极。
• 4季度生产增速预计在6.3%以上，但下游需求增长乏力，需依赖稳定的订单和补库存来维持。

三、需求端：回升曲线变平

1. 消费：增速小步慢行态势不变

• 1-10月社会消费品零售总额同比下滑5.9%，但10月增速回升至4.3%。
• 居民消费稳步回升，但增速偏弱，受疫情影响仍存。
• 食品、日用品消费增长较快，但非必需品消费受限。
• 4季度预计消费增速在5.7%左右，全年消费增速仍可能小幅负增长。

2. 投资：制造业投资回升，房地产仍有韧性

• 固定资产投资增速1-10月为1.8%，制造业投资回升，房地产投资保持稳健。
• 10月房地产投资增速为12.7%，但土地出让面积下滑，政策对房地产供给施压。
• 基建投资小幅回升，但受地方政府专项债发行结束影响，4季度增速可能放缓。

3. 外贸：4季度出口强势延续

• 1-10月出口总额20,485亿美元，增速0.5%，进口总额16,640亿美元，增速-2.3%。
• 10月出口金额2,371.8亿美元，创历史新高，主要得益于海外经济复苏和我国生产恢复。
• 劳动密集型产品和机电产品出口增速较高，但部分贸易伙伴如印尼、马来西亚出口增速放缓。
• 4季度出口预计保持10.4%左右增速，进口可能小幅波动。

四、高增长低通胀延续，CPI低位运行，PPI上行放缓

1. CPI：未来CPI以降为主

• 10月CPI同比上涨0.5%，环比下降0.3%，主要受食品价格下行影响。
• 猪肉价格环比下降7.0%，蔬菜价格下降2.1%，带动CPI下行。
• 核心CPI保持平稳，预计2020年CPI在2.6%左右，2021年在1.9%左右。
• 有效需求不足是CPI低位运行的主要原因，预计未来2-3年CPI仍处于低位。

2. PPI：上行放缓

• 10月PPI同比-2.1%，环比保持平稳，受原油价格波动影响。
• 煤炭价格上行，铁矿石价格回落，整体PPI走势缓慢。
• 2021年PPI预计前低后高，全年增速在0.3%左右。

国际经济观察

一、美国：等待新一轮刺激政策

• 拜登当选后，刺激提案规模达9080亿美元，但短期内难实施。
• 11月非农就业增长24.5万，失业率降至6.7%，基本恢复至正常水平。
• 消费仍是经济主力，但内需核心指标如个人收入、零售销售和消费信心有所回落。
• 房地产市场火爆，但居民消费疲软，未来经济复苏可能放缓。

二、欧元区：经济好于预期

• 欧央行维持宽松政策，紧急资产购买计划扩大至1.85万亿欧元。
• 10月零售销售大幅反弹，四季度内需有望回升，但疫情再次封锁拖累经济。
• 欧盟预计2020年欧元区经济将萎缩7.8%，2021年增速下调至4.2%。
• 房地产投资保持韧性，但受政策压制，未来增速受限。

三、日本：未来仍然面临较多困难

• 10月工矿业生产指数环比上升3.8%，出口继续回暖。
• 个人消费环比上升4.7%，但投资持续恶化，经济前景不明。
• 10月CPI环比下降0.7%，食品价格大幅下滑，非食品价格小幅上行。
• 基准利率维持在-0.1%，但出口导向的经济结构难以解决人口老龄化问题。

金融动态

一、货币投放数量拐点已现

• 央行货币政策回归常态，M2和社会融资规模增速与GDP名义增速相匹配。
• 11月M2增速为10.7%，社融增速为13.6%，预计未来会有所回落。
• 央行通过MLF和公开市场操作微调流动性，短期政策利率保持不变。

二、利率水平稍有上行

• SHIBOR和银行间质押回购利率均有所上升，显示流动性偏紧。
• 信用利差上行，不利于企业融资，央行可能维持利率走廊政策。
• 11月公开市场操作和MLF合计回收资金2100亿元，流动性趋紧。

主要风险

• 经济政策过于谨慎的风险：如果央行过于谨慎，可能引发通缩风险，对经济造成伤害。
• 全球通缩的风险：全球疫情导致居民收入下降，未来需求可能回落，我国可能面临通缩压力。
• 欧美经济复苏的不确定性：刺激政策延迟可能影响经济复苏速度。

图表目录

• 图1：美国GDP（%）
• 图2：美国失业率（%）
• 图3：美国ADP就业人数（%）
• 图4：美国制造业PMI（%）
• 图5：美国贸易顺差扩大（%）
• 图6：美国个人可支配收入和支出（%）
• 图7：密歇根大学消费者信心指数（%）
• 图8：美国房价快速上行
• 图9：欧元区GDP（%）
• 图10：欧洲消费者信心指数（%）
• 图11：欧元区PMI下行（%）
• 图12：欧元区经济景气指数（%）
• 图13：日本PMI指数
• 图14：日本进出口（%）
• 图15：10月小企业PMI回升（%）
• 图16：10月生产上行（%）
• 图17：产成品库存上行（%）
• 图18：新出口订单继续上行（%）
• 图19：工业增加值同比持平（%）
• 图20：采矿业回升加速（%）
• 图21：私营企业回升速度最快（%）
• 图22：10月份各行业工业生产同比增速（%）
• 图23：全社会消费额（亿元）
• 图24：全社会消费增速（%）
• 图25：固定资产投资增速上行（%）
• 图26：投资额小幅上行（亿）
• 图27：第二产业增速加快（%）
• 图28：基建投资小幅上行（%）
• 图29：铁路道路投资放缓（%）
• 图30：制造业投资各行业10月单月同比（%）
• 图31：100大中城市商品房成交面积（%）
• 图32：房地产开工面积回升（%）
• 图33：商品房销售面积和销售额回升（%）
• 图34：房地产自筹资金走高（%）
• 图35：进出口增速（%）
• 图36：单月出口金额（亿美元）
• 图37：单月进口金额（亿美元）
• 图38：对主要贸易伙伴出口增速（%）
• 图39：对东南亚国家出口增速（%）
• 图40：全球制造业PMI回升（%）
• 图41：各国出口增速（%）
• 图42：CPI同比下行（%）
• 图43：食品和非食品对CPI价格的拉动
• 图44：2020-2021年CPI预测（%）
• 图45：10月份PPI同比保持平稳（%）
• 图46：原油价格小幅下行（美元/桶）
• 图47：焦煤和动力煤价格（元）
• 图48：PPI预期（%）
• 图49：累计信贷和社融增速（%）
• 图50：银行资产增速（%）
• 图51：央行公开市场操作略有下行（亿）
• 图52：中期借贷便利平稳（亿）
• 图53：M2增速平稳（%）
• 图54：SHIBOR利率（%）
• 图55：银行间质押回购利率（%）
• 图56：同业存单发行利率：3个月（%）
• 图57：信用利差走高（%）