航空深度报告：从需求的底部逐渐复苏_62页_4mb

航空深度报告总结

核心内容

航空运输行业在疫情冲击下经历了大幅下滑，但随着疫苗的推广和疫情的逐步缓解，行业正逐步复苏。国内运力已基本恢复，而国际运力仍处于修复初期，未来将随着疫苗的普及而逐步改善。在盈利恢复方面，民营航司率先恢复，而三大航受国际业务拖累，恢复较慢。收入端的修复主要依赖于国际航线的恢复，而国内票价的修复则需旺季的推动。成本端则因油价偏低、人民币汇率稳定和融资成本下降而受益。

主要观点

• 运力恢复：国内航司的运力在2020年9月开始当月同比转正，国际航线运力尚未恢复。
• 客座率与票价：国内客座率仍在恢复过程中，票价尚未明显回升；国际航线的修复将带动票价和盈利的提升。
• 盈利恢复：三季度是航空业的传统旺季，南航、春秋、吉祥、华夏航空等航司实现单季盈利。
• 货运恢复：2020年下半年，货运需求快速增长，尤其是国际货运，南航和吉祥航空受益最大。
• 成本端：油价下跌、汇率下行及融资成本降低为航司提供了成本优势，缓解了收入下降的影响。

关键信息

国内运力恢复

• 2020年9月起，国内主要航司的运力（ASK）当月同比转正。
• 民航局数据显示，2020年11月，全行业完成运输总周转量82.8亿吨公里，恢复至2019年同期的77.3%。
• 国内航线的RPK（收入客公里）恢复情况较好，春秋航空表现尤为突出，国内RPK同比增速达+54%。
• 四季度为传统淡季，疫情反复导致修复情况下滑，预计多数航司在Q4仍会亏损。

国际运力恢复

• 国际航线的恢复尚在初期，主要依赖疫苗的面世和推广。
• 中国国航国际航线占比最高，未来修复空间最大；南航在国际货运中占比较高，受益于国际货运需求的增长。
• 国际航线的修复预计从日韩等东北亚国家开始，然后是欧美发达国家，最后是发展中国家及地区。

货运需求增长

• 2020年冬春航季，货运航班计划量同比增长34%，远高于客运增速。
• 国际货运需求预计在2021年随着出口回暖而快速增长，南航和吉祥航空在国际货运中表现突出。
• 南航的国际货运占比从2019年的77%提升至2020年11月的82%，成为货运复苏的最大受益者。

成本端优化

• 油价下跌使航司成本大幅降低，2020年H1航油成本占比下降至约20%。
• 人民币汇率下行减少了财务费用，航司的汇兑损益改善。
• 融资成本下降，对冲了有息负债规模的增长，航司整体成本压力减轻。

推荐标的

主要受益航司

• 三大航：受益于国际航线的修复，尤其是中国国航国际航线占比最高，南航在国际货运中受益最大。
• 民营航司：春秋航空、吉祥航空、华夏航空因灵活的定价策略和成本控制能力，受益于国内需求恢复和货运增长。

风险提示

• 宏观经济系统性风险：经济下行可能影响航空需求。
• 疫苗研制及投放进度低于预期：国际航线恢复可能受阻。
• 新冠疫情影响下航空需求恢复低于预期：疫情反复可能影响恢复进程。
• 人民币汇率下跌超预期：可能增加航司的财务费用。
• 油价上涨超预期：可能增加航司成本。
• 自然灾害、战争、动乱等不可抗力影响：可能对航空业造成冲击。

总结

航空行业在疫情中受到严重冲击，但随着疫苗的推广和国际航线的逐步恢复，行业正迎来复苏。国内运力已基本恢复，国际运力仍需时间修复。成本端因油价下跌、汇率下行和融资成本降低而受益，有助于航司盈利修复。民营航司凭借灵活的运营和成本控制优势，在需求恢复中表现更为突出。推荐关注春秋航空、华夏航空、南方航空、东方航空、中国国航和吉祥航空等航司，它们在不同阶段的复苏中具有不同优势。