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报告摘要

广发策略 | 谁将引领AI新叙事？总结

核心内容

本文分析了AI板块在6月下旬至7月末的调整原因，认为本轮调整并非产业趋势逆转，而是高估值、高杠杆与AI资本回报率重估共同触发的阶段性出清。随着北美云厂商财报验证、CapEx指引上修以及半导体和韩国存储链的超跌反弹，AI板块已出现企稳迹象。但企稳不意味着重新进入单边上涨，后续更可能进入高波动、高轮动阶段。

主要观点

AI板块调整原因：
- 高估值遇上杠杆收缩，导致市场交易拥挤松动；
- AI应用增长未能持续超预期，市场开始重新评估算力投入与收入转化能力；
- 韩国存储链从盈利上修转向盈利高点与扩产压力，放大全球AI硬件链波动。
AI板块企稳迹象：
- 云厂商CapEx指引上调，成为产业链利好；
- 市场开始奖励收入、订单和利润兑现，而非单纯惩罚高CapEx；
- 存储涨价斜率放缓与产能扩张预期，导致盈利增长空间受限。
AI投资主线转向：
- Agent向RSI（Recursive Super Intelligence）突破的迭代需求可能成为下一阶段AI投资主线；
- RSI模式下，模型通过自我训练实现智能强化，带来高频、递归式训练需求，支撑算力投入；
- 应用需求可能从coding agent扩展至企业级work agent，甚至未定义的新形态。
产业链轮动预期：
- 未来AI投资可能沿着“硬件 → 云厂商 → 模型商 → 应用”继续轮动；
- 重点关注云厂商CapEx能否转化为收入和利润，模型商商业化进展，以及应用端现象级产品诞生。

关键信息

一、AI板块调整原因

交易松动：高估值资产在杠杆收缩和风险偏好下降中承压；
回报率重估：算力投入需接受应用增长检验，AI Coding需求未如预期转化；
存储盛宴降温：韩国存储厂商盈利增速见顶，涨价放缓，扩产预期压制市场表现；
中国存储扩产：削弱韩国厂商稀缺溢价，压制未来价格和利润率预期。

二、AI板块企稳逻辑

云厂商财报企稳：市场关注CapEx能否转化为收入与利润，亚马逊和微软反弹显著；
CapEx上修成为利好：云厂商上调CapEx指引，带动硬件链订单增长预期；
模型商与新云接棒：2027-2028年传统云厂商CapEx增速放缓，模型商与新云厂商有望接棒，尤其是RSI训练需求。

三、AI板块展望

高波动与高轮动：AI板块可能进入高波动、高轮动阶段；
中美韩修复分化：海外市场先行修复，A股仍待盈利与资金共振；
RSI逻辑：训练需求与应用需求共振，推动新一轮算力投资；
应用场景扩展：从coding agent向work agent甚至新形态扩展，打开第二波商业化需求。

四、市场监测框架

AI景气度跟踪：
- 上游：存储价格与订单仍保持强势；
- 中游：算力租赁价格维持高位，尚未出现供给过剩；
- 下游：模型厂商ARR增长显著，云厂商收入增速加快，Token消耗量回升。
美股泡沫风险：
- 实体投资处于中期扩张阶段，尚未过热；
- 投资者情绪升温，但尚未达到狂热；
- 估值偏高，需基本面兑现支撑。
韩国市场风险：
- 价格回撤明显，但未形成系统性流动性挤兑；
- 外资和机构净卖出，散户承接压力；
- 杠杆ETF、信用融资、场内衍生品去化明显，但节奏不线性。