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公司总结：浙江海象新材料股份有限公司

核心内容

浙江海象新材料股份有限公司是一家专注于PVC地板研发、生产和销售的现代科技型企业，成立于2013年12月，2020年在深交所上市。公司主要产品包括LVT地板、WPC地板和SPC地板，广泛应用于各类地面装饰领域。公司2021年实现营业收入18亿元，同比增长46.9%；归母净利润1亿元，同比下降48.5%；扣非归母净利润1亿元，同比下降43.2%。2021年第四季度，公司营收同比增长60.3%，但净利润仍承压，主要受原材料价格大幅上涨和汇率波动影响。

主要观点

1. 收入与市场表现

• 收入增长：公司2021年全年收入增长显著，主要得益于美国地产景气带动PVC地板需求上升。
• 产品结构优化：SPC地板收入占比从2020年的69.2%上升至2021年的74%，成为公司收入增长的主要驱动力。
• 客户结构优化：前五大客户销售额占比下降至34.5%，表明公司正在拓展更多国际知名客户，如KINGFISHER、BEAULIEU CANADA等。

2. 成本与盈利能力

• 原材料上涨：2021年PVC和耐磨层价格上涨分别达38.4%和34.4%，导致毛利率下降13个百分点至16.7%。
• 费用管控：公司整体费用率下降4.3个百分点至12.3%，其中销售费用率下降40.8%，管理费用率和研发费用率分别下降0.3个百分点。
• 净利率下滑：2021年净利率为5.4%，同比减少10个百分点，但预计随着原材料和海运费成本下降，盈利能力将逐步改善。

3. 产能与订单情况

• 产能扩张：公司国内老工厂800柜产能和越南第一、第二工厂合计650柜产能已基本满产，越南第三工厂及国内募投项目正在推进中，预计年内完成设备安装并投产。
• 订单饱和：现有产能已基本饱和，新增产能将用于满足新增客户订单需求，推动收入增长。

4. 产品竞争力

• SPC地板：凭借良好的尺寸稳定性和抗冲击性，SPC地板在多个应用场景中表现出色，逐渐成为市场需求最大的PVC地板产品。
• 技术与创新：公司持续进行产品、工艺和技术创新，提升产品市场竞争力，同时加强自主品牌建设，拓展产品线。

5. 市场拓展

• 海外市场：公司以外销ODM为主，客户主要为海外PVC地板品牌商和建材零售商，对美国市场依赖较大。
• 区域拓展：公司加强了美国以外市场的开拓，2019年美国和欧洲市场收入占比分别为41.1%和46.7%，有效降低单一市场风险。
• 内销计划：公司计划加强自有品牌建设，开拓国内板材市场，并与万科企业股份有限公司达成合作。

关键信息

2021年财务数据

• 营业收入：18亿元，同比增长46.9%
• 归母净利润：1亿元，同比下降48.5%
• 扣非归母净利润：1亿元，同比下降43.2%
• 毛利率：16.7%，同比下降13个百分点
• 费用率：12.3%，同比下降4.3个百分点
• 净利率：5.4%，同比下降10个百分点
• ROE：7.62%，同比下降
• 经营性现金净流出：1.1亿元，Q4转为净流入1亿元

2022-2024年盈利预测

• EPS：预计分别为2.43元、3.76元、5.39元
• PE：预计分别为10倍、7倍、5倍
• PE平均值：21.43倍（2021E）、15.16倍（2022E）、11.28倍（2023E）
• PB：预计分别为1.64倍、1.32倍、1.03倍
• PS：预计分别为1.03倍、0.77倍、0.59倍
• EV/EBITDA：预计分别为7.17倍、4.67倍、2.93倍

产品收入预测

• SPC地板：预计2022-2024年收入分别为1929.9百万、2701.8百万、3647.5百万，毛利率逐步回升至22%、23%、24%
• LVT地板：预计2022-2024年收入分别为279.0百万、312.4百万、349.9百万，毛利率逐步提升至21%、22%、23%
• WPC地板：预计2022-2024年收入分别为225.8百万、248.4百万、273.2百万，毛利率逐步提升至19%、20%、21%

财务预测与估值

• 资产负债率：预计从44.01%下降至32.20%
• 流动比率：预计从1.20提升至2.35
• 速动比率：预计从0.76提升至1.51
• 每股净资产：预计从12.40提升至23.99
• 每股经营现金：预计从-1.06提升至3.74
• 每股股利：预计从0.00提升至0.10

投资建议

• 评级：首次覆盖给予“持有”评级
• 风险提示：包括原材料价格波动、中美贸易摩擦、海运费回落不及预期、产能投放进展不及预期等

可比公司

• 共创草坪：PE为23.17倍（2021E）、16.97倍（2022E）、13.35倍（2023E）
• 乐歌股份：PE为20.17倍（2021E）、12.34倍（2022E）、8.30倍（2023E）
• 玉马遮阳：PE为20.96倍（2021E）、16.18倍（2022E）、12.20倍（2023E）

结论

浙江海象新材料股份有限公司作为PVC地板行业龙头，受益于海外市场需求增长和产品结构优化，收入持续增长。尽管2021年因原材料价格上涨导致毛利率承压，但公司通过费用管控和产能扩张，有望在未来实现盈利能力提升。公司预计未来三年收入和利润将稳步增长，具备较好的增长潜力。