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2021年4月流动性展望总结

核心内容

2021年4月，市场对流动性环境的担忧上升，但宏观研究团队认为货币流动性主动收紧的可能性较低，政策“呵护”可期。流动性变化将受到财政缴税、地方债供给、同业存单到期等因素影响，但央行将通过逆回购、MLF等工具进行对冲，维持流动性相对平稳。信用环境进入“收缩”阶段，但对利率债的利好支撑仍在，长端利率下行趋势未改。

主要观点

1. 4月流动性面临多重压力

• 财政缴税：4月是传统的财政缴税大月，预计资金回笼规模约7100亿元，对流动性形成阶段性压力。
• 地方债供给：4月地方债发行规模或明显高于近两年同期，可能加剧银行负债端压力。
• 同业存单到期：4月同业存单到期规模达1.7万亿元，高于2020年同期的1.1万亿元。
• 信用风险上升：信用违约风险有所抬头，尤其是地产、采掘等行业，可能引发部分机构资金赎回，对流动性造成干扰。

2. 货币流动性主动收紧难现

• 历史经验：过往财政缴税或地方债发行高峰期间，央行通常通过逆回购、MLF等工具加大货币投放，以平抑资金波动。
• 政策导向：近期政策强调“灵活精准”、“合理适度”，未释放主动收紧信号，反而更倾向于“呵护”流动性。
• 操作空间：4月逆回购、MLF到期规模较少，为央行提供了更大的操作空间。

3. 信用收缩与宽货币环境并存

• 信用环境变化：信用“收缩”背景下，债务偿付高峰和再融资压力上升，信用分层现象凸显。
• 利率债表现：在“紧信用”、“宽货币”的宏观环境下，利率债行情趋势性明确，买点已现，长端收益率进入下行通道。
• 利率趋势：即使经济回落，PPI上行也未能改变长端利率的下行趋势，经济基本面和政策导向对利率债有利。

关键信息

流动性影响因素

• 财政存款投放：2月以来流动性宽松主要得益于财政存款的大规模投放。
• 地方债发行：地方债发行放量将对流动性造成阶段性压力。
• 同业存单到期：4月同业存单到期规模较大，进一步影响资金面。
• 信用风险：信用违约增多，可能对流动性环境产生干扰。

政策应对方式

• 逆回购与MLF投放：央行在财政缴税和地方债发行高峰期，通常通过逆回购、MLF等工具加大货币投放。
• 灵活精准操作：政策强调操作的灵活性和精准性，避免过度收紧流动性。
• 利率走廊机制：货币市场利率可能在利率走廊附近宽幅震荡，流动性波动可控。

利率债行情判断

• 趋势性下行：长端利率收益率已进入下行通道，利率债行情才刚开始。
• 买点已现：在信用收缩与宽货币并存的背景下，利率债的配置价值显现。
• 基本面支撑：经济见顶、CPI温和上行，对利率债形成利好支撑。

风险提示

• 金融风险释放：信用违约风险可能进一步上升，对流动性环境造成干扰。
• 监管升级：政策“调结构”、“防风险”背景下，监管趋严可能对市场流动性产生影响。

研究结论

1. 4月流动性窗口：4月是确认货币政策态度的关键窗口，需重点观察财政缴税、地方债供给等对流动性的影响。
2. 政策“呵护”预期：央行倾向于通过逆回购、MLF等工具进行流动性支持，主动收紧可能性较低。
3. 利率债趋势明确：在“紧信用”、“宽货币”的宏观环境下，利率债行情趋势性明确，买点已现。

图表与数据说明

• 图1：3月以来，货币流动性相对平稳宽松，长端利率窄幅震荡。
• 图2：4月是传统的财政缴税大月，资金回笼压力明显。
• 图3：地方债发行自4月后可能放量，对流动性形成阶段性影响。
• 图4：信用违约风险有所抬头，对市场流动性造成干扰。
• 图5：4月信用债到期规模维持高位，进一步加剧资金压力。
• 图6：经验显示，4月市场利率多会上行，但央行通常通过工具对冲。
• 图7：地方债大规模发行时，央行多投放MLF等工具配合。
• 图8：4月逆回购到期规模较小，为政策操作预留空间。
• 图9：4月MLF到期规模处于历史低位，显示流动性压力有限。
• 图10：信用风险影响下，部分地区信用债融资持续收缩。
• 图11：信用债融资逐步向东部发达地区集中。
• 图12：地产、采掘行业信用债融资缩量。
• 图13：“紧信用”环境通常对应“宽货币”。
• 图14：隔夜成交占比维持高位，显示短端资金需求较大。
• 图15：货币市场利率或在利率走廊附近宽幅震荡。
• 图16：经济回落阶段，PPI上行不改变长端利率趋势。
• 图17：社融顶部拐点领先于长端收益率拐点。

政策与市场背景

• 政策基调：货币政策保持“灵活精准”、“合理适度”，强调支持实体经济，推动实际贷款利率下降。
• 经济基本面：经济见顶、终端需求偏弱，输入型通胀对CPI影响有限，不会成为流动性收紧的核心因素。
• 市场预期：随着经济、政策等预期逐步收敛，利率债行情的确定性增强，买点已现。

总结

4月流动性环境将面临财政缴税、地方债供给、同业存单到期等多重压力，但央行通过逆回购、MLF等工具进行“呵护”，流动性主动收紧可能性较低。信用环境进入“收缩”通道，但“宽货币”环境为利率债提供了有利支撑，长端收益率下行趋势明确。市场应关注政策操作和流动性变化，理性看待短期波动，把握利率债的配置机会。