造纸行业：供需格局渐次向好，自制浆线价值凸显-20180417-华创证券-25页-1mb

造纸行业深度报告总结

核心内容

本报告主要分析了全球木浆市场的供需格局，特别关注中国市场在全球木浆供需结构中的角色、2018年木浆价格走势，以及木浆价格高位对造纸龙头的影响。同时，报告还介绍了纸浆的制造工艺、全球供需情况、中国进口依存度上升的原因，以及未来行业发展趋势。

主要观点

1. 全球供需平衡：2016年全球纸浆总产、销量均为1.81亿吨，总体供需平衡，其中商品浆贸易量为5586.85万吨。中国是最大商品浆进口国，占比32.94%，巴西、加拿大和美国是主要出口国。
2. 2017年木浆价格暴涨：由于中国需求旺盛，2017年下半年木浆价格上涨近30%。预计2018年木浆行业供需仍好于市场预期，进口量将增加200-300万吨，维持供需平衡。
3. 未来供需结构优化：2019-2020年全球新增木浆产能减少，行业格局有望持续向好。巴西未来三年产能将明显增长，成为主要新增产能国。
4. 行业重组提升集中度：2018年3月巴西金鱼（Suzano）和鹦鹉（Fibia）合并，将占据全球商品浆15-20%的市场份额，提升行业集中度。
5. 国内库存回落，价格企稳：2018年初国内库存高企，导致内盘浆价下跌，但库存逐渐稳定后，价格有望企稳回升。
6. 龙头企业受益：拥有自主造浆能力的太阳纸业和晨鸣纸业在木浆价格高位背景下，具备成本优势，有望提升盈利水平。

关键信息

• 木浆种类：化学木浆占总量的75%，是主要浆种；机械浆和化学机械浆分别占13.57%和4.83%。
• 制浆工艺：
  • 机械制浆法：得率90-95%，用于新闻纸、配抄印刷纸，成本低但纤维强度和白度较差。
  • 化学制浆法：得率40-50%，用于高档纸，对纤维破坏小。
  • 化学机械制浆法：得率65-94%，用于多种纸品，白度和强度居中。
• 原材料成本：原木和木片占制浆成本的62%，是主要成本构成。
• 中国纸浆进口：2017年进口量2372万吨，同比增长13%。进口依存度逐年提升，2017年达66%。
• 环保政策影响：中国国内木浆产能增长停滞，2017年产能利用率高达99%，未来新增需求依赖进口。
• 价格传导机制：木浆价格上涨后，铜版纸和双胶纸价格通常滞后上涨，龙头企业具备成本传导优势。
• 行业龙头：太阳纸业和晨鸣纸业拥有自主造浆能力，自给率分别为73.1%和68.5%，具备成本优势。

木浆价格与纸价关系

• 历史相关性：木浆价格通常先于木浆系纸品上涨，二者历史相关性较高。
• 行业集中度：双胶纸CR8为73%，铜版纸CR5为90%，龙头企业的议价能力增强，有利于成本传导。

风险提示

• 宏观经济下行：可能导致需求不振，影响木浆价格和行业格局。
• 行业格局变化：若纸浆行业发生重大变化，可能影响企业盈利和市场地位。

建议关注

• 太阳纸业：具备化学机械木浆和化学浆生产能力，木浆净对外依存度低于40%。
• 晨鸣纸业：拥有330万吨木浆产能，自给率较高，具备成本优势。

结论

全球木浆市场在2017年因中国需求旺盛而出现价格暴涨，预计2018年木浆价格仍将维持高位。随着环保政策趋严和国内产能扩张受限，中国对进口浆的依赖度持续上升。未来全球木浆新增产能减少，行业格局进一步集中，有利于龙头企业提升盈利能力和市场地位。建议关注拥有自主造浆能力的太阳纸业和晨鸣纸业。