20210421-国金证券-固定收益点评报告_略显僵化的市场中_收益率曲线悄然走阔_7页_757kb

债市收益率曲线走阔分析总结

核心内容

近期债市走势略显僵化，但债券收益率曲线却出现悄然走阔现象。截至4月21日，国债和国开债不同期限的利差均有不同程度的扩大，尤其1年期和3年期国债及国开债的期限利差走阔明显，而5年期和7年期利差变化较小。这一现象背后反映了市场对货币政策的谨慎态度以及配置盘对短久期债券的偏好。

主要观点

1. 市场对货币政策的后续走势保持谨慎

• 大宗商品价格上涨：铁矿石期货突破1100元，南华工业品价格指数突破2900点，上涨幅度显著。
• 政策干预信号：国务院金融稳定发展委员会和工信部均关注大宗商品价格问题，表示将采取措施稳定价格。
• 通胀预期增强：碳达峰、碳中和政策推动的碳减排措施，可能加剧上游产品的供需错配，从而影响通胀。
• 货币政策正常化预期：通胀担忧促使市场对货币政策正常化保持警惕，抑制了中长久期债券的配置意愿。

2. 配置盘转向短久期债券

• 配置力量未完全释放：一季度银行和基金配置力量未充分释放，流动性收紧后保持谨慎。
• 资金面宽松：4月资金面表现宽松，DR007窄幅波动，央行维持小额高频逆回购操作。
• 利率债供给减少：4月利率债新增供给不增反降，净融资额明显低于去年同期。
• 短债配置加速：配置盘在资金面宽松的背景下，更倾向于配置短久期债券，以获取carry收益。
• 市场情绪分化：短期资金面宽松与长期政策不确定性并存，导致市场对中长久期债券的持有意愿降低。

3. 衍生品市场与现货市场差异扩大

• 国债期货表现强劲：10年期国债期货主力合约持续上涨，而现货市场收益率未明显下行。
• 市场参与者不同：期货市场以券商等非银机构为主，交易属性强；现货市场则由配置盘主导，投资思路不同。
• 市场预期分化：期货市场反映的是交易预期，而现货市场反映的是配置逻辑，导致两者表现差异显著。

4. 市场走势展望

• 配置盘困境：利率债配置盘面临两难，短久期债券虽安全但资金属性强，一旦资金面收紧将面临上行压力。
• 政策窗口期：中共中央政治局会议（四月下旬）将成为政策信号的重要窗口，重点关注是否提及大宗商品通胀及货币政策措辞变化。
• 市场需明确信号：市场当前缺乏明确信号，政策预期和资金面变化均影响投资者信心。

关键信息

• 国债与国开债利差变化：

  • 国债1*10利差走阔7-8bp；
  • 国开债1*10利差走阔10-11bp；
  • 国债3*10利差走阔7bp；
  • 国开债3*10利差走阔4bp；
  • 510和710利差变化较小。

• 资金面情况：

  • DR001和DR007较上周五分别下行6bp和9bp；
  • 央行维持小额高频逆回购操作，对冲到期量。

• 利率债表现：

  • 国债各期限收益率均下行；
  • 国开债收益率下行幅度不一，部分期限甚至上行。

• 信用债利差：

  • 中短融（AAA）信用利差走阔；
  • 中短融（AA+）和（AA）信用利差也有不同程度的扩大；
  • 部分期限信用利差保持稳定。

风险提示

1. 货币政策调整超预期；
2. 市场波动加大。

结语

当前债市在货币政策预期与资金面宽松的双重影响下，呈现出收益率曲线走阔的格局。市场参与者对政策走向保持谨慎，配置盘更倾向于短久期债券，而衍生品市场与现货市场之间的表现差异也日益明显。未来市场走势将高度依赖政策信号的释放，尤其是四月下旬的中共中央政治局会议。投资者需密切关注政策动向，以判断市场方向。