20230731-安信证券-三棵树-603737.SH-Q2盈利能力改善显著_坚持高端零售和小B成长可期_6页_799kb

2023年半年报概况：

• 2023年上半年营业收入5736亿元，同比增长2186%；归母净利润311亿元，同比增长22395%；扣非归母净利润223亿元，同比增长287047%。
• Q1、Q2单季营收同比增速分别为2092%、2239%，单季归母净利润增速分别为16820%、11109%。

主营业务结构：

• 家装墙面漆营收1209亿元，同比增长1129%；工程墙面漆营收2057亿元，同比增长1661%。
• 新业务表现突出：防水卷材营收554亿元（+3257%）、精细化工营收467亿元（+2141%）、胶粘剂营收322亿元（+2023%）、基辅材营收1063亿元（+515%）。

盈利能力显著提升：

• 销售毛利率达3104%，同比提升324个百分点，主要由原材料采购价格下降及产品结构调整推动。
• 归母净利率540%，同比提升337个百分点；Q2净利率772%，同比提升325个百分点，环比提升643%。
• ROE（加权）1279%，同比提升797个百分点；经营性现金流净额195亿元，同比增长2497%。

费用率控制有效：

• 期间费用率23.56%，同比下降21.4个百分点，其中销售费用率、研发费用率分别下降21.1和0.35个百分点。

战略与业务布局：

• 渠道转型：推进高端零售和C端市场拓展，同时在一二线城市及县域下沉，加强与央国企地产合作，拓展小B端应用场景。
• 产品创新：丰富产品线，完善产品服务体系，聚焦涂料主业的多元化发展路径。
• 政策影响：地产政策放松预期提振估值修复，城中村改造等政策有望带动中长期涂料需求。

投资建议：

• 维持“买入-A”评级，目标价968元（基于2024年40倍PE）。
• 2023-2025年预计营业收入分别为14635亿元、18292亿元、22280亿元，归母净利润分别为916亿元、1276亿元、1681亿元，动态PE分别为356倍、255倍、194倍。
• 中长期成长动力主要来自地产政策放松、存量房需求释放及新业务持续增长。

风险提示：

• 宏观经济波动、地产政策推进不及预期、原材料价格上涨、市场竞争加剧。