20150304-兴业证券-高收益研究系列一_海外发展镜鉴_16页_1006kb

高收益债券市场研究总结

核心内容

本文是高收益债券系列研究的开篇，主要分析了海外高收益债券市场的发展背景、历史演变及市场特征，旨在为后续研究中国高收益市场提供参考。研究覆盖美国、欧洲和亚洲三大市场，重点分析了美国市场的特征和演变过程。

主要观点

1. 高收益债券的定义
   高收益债券（High Yield Bonds）是指信用评级低于投资级（BBB或Baa）的债券，也称为垃圾债。其风险和收益均高于投资级债券，主要通过提高预期收益率来实现风险与收益的平衡。

2. 全球高收益债券市场概况

   • 截至2014年底，全球高收益债券存量规模超过2万亿美元，每年发行量超过4000亿美元。
   • 市场主要分布在北美、欧洲和亚洲，合计占全球高收益债券市场的90%以上。
   • 高收益债券的本质是杠杆化金融，涵盖高收益债、杠杆贷款和CDS，为投资者提供多头和空头投资组合。

3. 美国高收益市场的发展历程

   • 1977-1988年：市场逐渐兴起，雷曼兄弟发行了第一笔高收益债券。
   • 1988-1991年：市场陷入调整期，因宏观经济恶化、监管收紧和德雷克斯倒闭导致发行量大幅下降。
   • 1992年起：市场复苏并逐渐成熟，CDS等金融工具促进市场发展。
   • 2008年金融危机后：市场迅速恢复，2009年发行量达到近1500亿美元，2012-2014年均超过3000亿美元。

4. 欧洲高收益市场发展

   • 1997-1999年欧洲市场开始兴起，主要受益于欧元的诞生和金融业整合。
   • 2000-2002年受科技泡沫破裂影响，市场进入调整期，违约率显著上升。
   • 2003年后市场逐步复苏，2015年欧元区高收益债券存量超过7000亿美元。

5. 亚洲高收益市场发展

   • 1993-1996年亚洲市场开始发展，但受1997年金融危机冲击。
   • 2003年后逐步复苏，2015年存量超过1800亿美元。

6. 高收益市场的特征

   • 发行主体多元化：包括明日之星、堕落天使、杠杆收购公司、资本密集型企业等。
   • 发行期限适中：6-10年期为主，近年来平均期限上升至13.8年。
   • 信用评级集中在BB和B级：2014年发行的高收益债中，BB和B级占81%。
   • 投资主体多元化：包括高收益基金、保险公司、CDO、养老基金和外国投资者。
   • 具有较强的股票属性：与股票相关性高，与国债相关性低，平均回报率优于国债和股票。
   • 完善的投资者保护机制：包括完备的债券条款设置、违约风险处理机制和以信息披露为核心的监管体系。

关键信息

• 高收益债与杠杆收购：高收益债在杠杆收购中起到关键作用，帮助小公司通过融资并购大公司，如KKR收购RJR Nabisco的案例。
• 144A规则：推动私募债发展，使得低评级债券在QIB之间自由交易，提高市场流动性。
• 夏普指数：高收益债在长期维度上具有较高的夏普指数，显示其风险调整后的收益表现较好。
• 市场波动：高收益市场在历史上经历了多次波动，如1988-1991年的调整期和2008年金融危机后的恢复期。
• 投资者保护机制：美国市场通过第三方托管、限制性条款、抵押担保和规范的破产重组程序来保护投资者权益。

市场表现与投资价值

• 高收益债券在风险调整后具有较好的回报率，尤其在经济复苏期表现突出。
• 与股票相比，高收益债在市场波动中表现出一定的稳定性，同时具备较高的收益潜力。
• 作为投资工具，高收益债在资产配置中具备较好的性价比，适合追求收益与风险平衡的投资者。

结论

海外高收益债券市场经历了从无到有、从兴起至成熟的发展过程，其发展与宏观经济、金融政策、企业融资需求及投资者行为密切相关。美国市场尤为成熟，具备多元化的发行主体、合理的发行期限、完善的投资者保护机制及较高的投资性价比。欧洲和亚洲市场虽起步较晚，但也逐步发展并展现出一定的市场潜力。本文为后续分析中国高收益市场奠定了基础，后续将探讨其特点、股性及债性等。