20230319-安信证券-固定收益主题报告_2023Q1二永债的五个市场特征_10页_1mb

2023Q1二永债市场分析总结

核心内容概述

2023年第一季度，商业银行二级资本债（二级永续债）市场呈现显著变化，表现为批复额度创新低、发行规模大幅下降、成交活跃度超季节性、估值修复缓慢等特征。本文从市场特征、发行情况、成交表现及估值修复等方面对二永债市场进行了全面分析。

主要观点与关键信息

1. 批复额度创新低

• 2023Q1二永债批复额度降至近三年最低水平，仅为28亿，且均为二级资本债，永续债尚无批复。
• 批复额度下降主要集中在低评级农商行，如嘉善农商行（8亿）、富阳农商行（15亿）、长兴农商行（5亿）。
• 六大行剩余额度合计约4000亿，其中交通银行已无额度。

2. 发行规模骤降

• 2023Q1二永债发行规模仅75亿，较去年同期的近3000亿大幅下降。
• 二级资本债和永续债发行利差分别为186.7BP、199.1BP，为近三年新高。
• AA级农商行成为2023Q1唯一发行二永债的主体，发行结构与历史相比明显不同。

3. 剩余额度仍较多

• 当前尚未使用的二永债额度达5461亿，其中二级资本债4289亿、永续债1172亿。
• AA-级二永债额度到期压力较大，3月至4月将有14亿额度到期，苏州银行30亿永续债额度将于5月末到期。

4. 成交活跃度超季节性

• 2022年11月起，二永债成交活跃度显著上升，11-12月成交额突破1.5万亿。
• 2023年1-2月换手率仍高于历史同期，其中二级资本债、永续债2月换手率分别为19.2%、24.9%。
• 高等级二永债（如AAA-、AA+、AA）成交规模较大，换手率明显高于历史水平。
• AA-级二永债换手率超季节性活跃，2月换手率分别达14.5%、21.5%，显著高于2020-2022年不到10%的平均水平。

5. 估值修复缓慢

• 2022年11月至12月，二永债收益率大幅上行，其中永续债上行约108BP，二级资本债上行约90BP。
• 中高等级二永债自2022年12月中旬开始估值修复，AAA-及AA+级修复程度达50%左右。
• 低等级二永债（如AA级）修复缓慢，当前修复程度仅约20%，收益率仍持续上行。
• 相较于城投债和产业债，二永债修复力度较弱，尤其在AA级二级资本债中表现更为明显。

风险提示

• 违约超预期：二永债市场存在违约风险，尤其是低评级银行。
• 不赎回超预期：部分低评级银行可能不赎回到期二永债，影响市场信心。
• 二级资本债被减记：《办法》上调二级资本债风险权重，可能导致部分债券被减记，进一步影响市场情绪。

市场趋势与影响因素

• 理财产品赎回潮：理财产品大量赎回对二永债配置造成干扰，尤其是3月有超2500只理财产品到期。
• 政策调整：《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》的实施，对二级资本债风险权重的上调，显著影响市场情绪和发行成本。
• 市场情绪修复缓慢：受九江银行二级资本债不赎回事件影响，市场对弱资质二永债仍持谨慎态度。

总结

2023Q1二永债市场在政策调整、市场波动及理财赎回等因素影响下，呈现出批复额度创新低、发行规模骤降、剩余额度较多、成交活跃度超季节性但估值修复缓慢的特征。市场情绪与配置需求受多重因素制约，需关注低评级银行的信用风险及政策变化对市场的影响。