20180202-华宝证券-宏观专题报告_政策上升为核心变量后的新市场分析框架_28页_3mb

2018年市场分析框架：政策为核心变量

核心内容

2018年的金融市场将不同于2017年，后者主要体现为监管情绪，而2018年则是政策落地后市场开始实质性反应的一年。政策成为市场分析的核心变量，政策定力、监管节奏、财政与货币政策的协调成为投资决策的关键。市场需要从政策导向出发，重新构建资产价格分析逻辑，同时警惕流动性收缩、风险传染和结构性波动。

主要观点

• 政策定力增强：2017年监管力度超预期，政策目标清晰，包括“供给侧改革”、“三去一降一补”和“稳中求进”的主线。政策的执行力度强，其对经济结构和金融市场的深远影响已显现。
• 政策与资产价格的关系：政策不仅是内生变量，更是影响资产价格函数的重要因素。政策的变化可能重塑资产价格的形成逻辑，需要投资者及时调整策略。
• “三去一降一补”进展：去产能、去库存已完成大半，降成本和去杠杆仍在进行，补短板开始进入实施阶段。政策将更注重精准施策，从“减法”转向“加法”。
• 金融去杠杆的持续性：金融去杠杆仍是2018年的重要任务，其节奏和力度将影响市场波动，需要持续跟踪。
• 市场不确定性：2018年市场充满不确定性，包括经济走向、政策执行、外部环境等。投资者需在不确定中寻找确定，如结构性机会和政策导向领域。

关键信息

政策影响分析框架

• 政策是核心变量：政策的定力、执行力度和节奏将深刻影响资产价格走势。
• 双支柱框架：货币政策与宏观审慎政策共同构成调控体系，对经济和金融的影响逐步显现。
• 政策优先级：政策目标包括“稳中求进”、“供给侧改革”、“三去一降一补”和“金融风险防范”。
• 政策与市场互动：政策落地后，市场将从情绪主导转向行为反应，资产腾挪与流动性收缩将影响市场波动。

“三去一降一补”进展

• 去产能：钢铁、煤炭等行业已完成阶段性任务，2018年进入深化和巩固阶段。
• 去库存：一二线城市库存去化显著，三四线城市成为主力，2018年可能进入县域去库存阶段。
• 去杠杆：企业、政府、居民杠杆水平不平衡，金融去杠杆对市场造成较大影响。
• 降成本：降费成为2018年重点，但受限于财政收入和支出约束，效果有限。
• 补短板：精准脱贫和污染防治成为重点，推动制造业升级与消费升级。

市场表现与投资策略

• 债券市场：受政策影响，债市将经历否极泰来的过程，但时间与程度不确定。
• 股票市场：结构性行情显现，关注细分行业和内部分化。
• 投资策略：在高频微调的政策环境下，需提前推演各种不确定性下的市场反应，寻找结构性机会，规避高相关性标的。

风险提示

• 流动性收缩：金融去杠杆可能引发市场波动，需警惕资产抛售与风险传染。
• 政策执行差异：不同政策目标之间存在矛盾，需关注优先级和执行节奏。
• 外部环境变化：如中美贸易摩擦和美国税改政策，可能对市场造成超预期影响。
• 监管不确定性：政策执行可能带来超预期的市场震动，需保持警惕。

图表说明

• 图1：政策、经济与金融共生
• 图2：五年金融市场变革
• 图3：三方面的预期背离
• 图4：新思路新框架
• 图5：煤炭和钢铁行业产能利率大幅回升
• 图6：去产能工作的成效在企业效益上也有明显体现
• 图7：本轮库存去化已取得一定成效
• 图8：一二线城市商品房存销比由高点下行明显
• 图9：三四线城市布局较多房企2017年销量高位
• 图10：三线城市房价下跌较晚较慢
• 图11：非金融部门杠杆结构
• 图12：资管部门泡沫膨胀
• 图13：我国企业杠杆过高
• 图14：私营企业与国企杠杆走势分化
• 图15：我国政府杠杆处于偏低水平
• 图16：我国居民杠杆增长较快但低于发达国家
• 图17：居民中长期贷款快速增长
• 图18：2017银行表内去杠杆三阶段
• 图19：同业理财规模及占比全年持续下降
• 图20：高端制造业占比抬升
• 图21：传统重化工业占比趋于回落
• 图22：高端制造业累计同比2016年起大幅超越整体水平
• 图23：生育政策放开的效应仅有短期体现
• 图24：汽车型号的升级换代显著
• 图25：品牌型、服务型消费加速发展
• 图26：乡村社消品零售总额增速2016下半年加速

结论

2018年的投资将更加依赖政策分析和监管跟踪，而非市场预测。在政策推动下，市场将经历结构性调整和价值回归。投资者应关注政策导向下的结构性机会，同时警惕流动性收缩带来的波动和风险传染。政策与市场互动的复杂性要求投资者具备更强的适应能力和策略灵活性。