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中材国际（600970.SH）拟并购合肥院总结

核心内容

中材国际（600970.SH）于2022年8月26日发布并购合肥院草案，拟通过发行股份及支付现金的方式收购合肥院100%股权。交易评估值为36.47亿元，其中发行股份支付31亿元，现金支付5.47亿元。合肥院2021年实现归母净利润3.10亿元，归母净资产26.55亿元，对应PE为11.76X，PB为1.37X。

主要观点

合肥院实力雄厚，并购增强装备制造实力

合肥院是中国建材行业重点科研院所和甲级设计单位，专注于水泥装备和水泥工程设计与总承包业务。并购后，中材国际的装备制造业务营收将提升至80亿元，占比达20%，带动总体营收和归母净利润分别增长10.31%和21.68%。2022年Q1，营收增长12.95%，归母净利润增长25.97%。并购还将提升公司每股EPS，分别增长0.19%和3.47%。

后EPC时代，打造多元增长曲线

在全球水泥产能结构性过剩的背景下，中材国际积极拓展存量改造及脱碳升级市场，瞄准新兴国家新建需求、老旧产线改造和发达地区脱碳升级。合肥院具备为不同规模水泥生产线提供全套装备的能力，包括粉磨装备、热工装备、环保装备、耐磨耐热材料、粉粒状物料输送设备、自动化控制和计量装置等。并购完成后，中材国际水泥装备市场市占率有望从60%提升至20%-25%，进一步巩固其在水泥工程领域的龙头地位。

盈利预测与估值

公司预计2022-2024年EPS分别为1.02/1.20/1.33元，维持“买入”评级。当前股价为10.62元，PE为13X，PB为1.8X。2022年及以后总股本为22.66亿股，预计未来三年公司盈利能力持续提升，ROE（摊薄）分别为15.6%、16.1%和15.7%。

关键信息

并购财务影响

• 合肥院2021年营收36.24亿元，净利润1.81亿元
• 并购后，中材国际装备制造业务营收占比将达20%
• 并购将提升公司总体营收和归母净利润，2022年Q1分别增长12.95%和25.97%

盈利能力指标

• 毛利率：16.0%（2020）→ 17.2%（2021）→ 17.7%（2022E）
• EBIT率：7.1%（2020）→ 7.9%（2021）→ 7.9%（2022E）
• 归母净利润率：5.0%（2020）→ 5.0%（2021）→ 5.5%（2022E）
• ROE（摊薄）：10.5%（2020）→ 13.9%（2021）→ 15.6%（2022E）

偿债能力

• 资产负债率：67%（2020）→ 67%（2021）→ 65%（2022E）
• 流动比率：1.14（2020）→ 1.26（2021）→ 1.36（2022E）
• 速动比率：1.02（2020）→ 1.15（2021）→ 1.25（2022E）
• 归母权益/有息债务：3.06（2020）→ 3.37（2021）→ 4.48（2022E）

费用率

• 销售费用率：1.67%（2020）→ 1.10%（2021）→ 1.10%（2022E）
• 管理费用率：5.24%（2020）→ 4.84%（2021）→ 4.84%（2022E）
• 财务费用率：-0.13%（2020）→ 1.08%（2021）→ 0.47%（2022E）
• 研发费用率：2.71%（2020）→ 3.22%（2021）→ 3.50%（2022E）

估值指标

• PE：16（2020）→ 13（2021）→ 10（2022E）→ 9（2023E）→ 8（2024E）
• PB：1.7（2020）→ 1.8（2021）→ 1.6（2022E）→ 1.4（2023E）→ 1.3（2024E）
• EV/EBITDA：11.0（2020）→ 8.6（2021）→ 7.4（2022E）→ 6.3（2023E）→ 5.6（2024E）

风险提示

• 海外需求复苏不及预期
• 境内产线新建不及预期
• 并购落地风险

评级

• 维持“买入”评级
• 当前价：10.62元
• 预计2022-2024年EPS分别为1.02/1.20/1.33元

估值方法的局限性说明

本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明

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公司评级体系

基准指数说明

• A股主板基准为沪深300指数
• 中小盘基准为中小板指
• 创业板基准为创业板指
• 新三板基准为新三板指数
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