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山西汾酒（600809.SH）2026年上半年经营分析总结

核心内容

2026年上半年，山西汾酒（600809.SH）面临收入和利润双降的经营压力。公司实现营业总收入210.44亿元，同比下降12.18%；归母净利润64.39亿元，同比下降24.29%。其中，2026Q2收入为61.21亿元，同比下降17.74%；归母净利润为10.57亿元，同比下降43.11%。

尽管收入下滑，但2026Q2毛利率有所改善，达到76.3%，同比提升4.4个百分点，部分对冲了收入下降的影响。然而，销售费用大幅增加，达到12.96亿元，同比增长51.2%，成为利润下滑的主要原因。

主要观点

• 收入表现：2026H1整体收入同比下降12.18%，其中Q2降幅扩大至17.74%。
• 利润表现：归母净利润同比下降24.29%，Q2降幅达43.11%，主要由于销售费用大幅增加。
• 产品结构：酒类收入仍以汾酒为主，Q2汾酒收入59.07亿元，同比下降17.71%；其他酒类收入1.46亿元，同比下降32.40%。
• 区域表现：省外收入表现相对较好，Q2省外收入42.02亿元，同比下降11.46%；省内收入18.51亿元，同比下降30.12%。
• 渠道结构：代理渠道收入下降21.32%，而直销等渠道收入增长25.81%，占酒类收入比例提升3.6个百分点至10.4%，显示公司渠道向直营和电商倾斜的趋势。
• 库存与现金流：2026Q2销售收现57.55亿元，同比下降17.1%；经营性现金流量净额为-16.02亿元，较去年同期进一步恶化。

关键信息

盈利预测与财务指标

渠道与产品策略

• 公司继续优化传统经销渠道，2026H1酒类经销商数量为4374家，环比净减少34家。
• 推出陈皮汾酒、侏罗纪汾酒及小瓶装产品，加强高端圈层活动和数字化消费者推广。
• 新品对收入贡献仍有限，核心关注青花系列动销情况、价盘稳定及省内渠道库存改善。

风险提示

• 白酒需求复苏不及预期；
• 渠道库存增加可能影响批价上挺；
• 食品安全问题。

投资建议

• 当前股价对应PE为17.2倍，维持“优于大市”评级；
• 调整盈利预测，预计2026-2028年公司实现营业总收入331/343/369亿元，同比-14.4%/3.4%/7.7%；
• 归母净利润预计为100/105/118亿元，同比-18.1%/4.6%/12.5%；
• EPS预计为8.22/8.60/9.67元，PE分别为17.2/16.5/14.6倍。

总结

山西汾酒在2026年上半年面临较大的经营压力，收入和利润均出现下滑。尽管毛利率有所改善，但销售费用的大幅增长成为利润下降的主要原因。公司通过优化传统经销渠道、推出新品及加强消费者培育，试图缓解市场压力，但短期内效果有限。省外渠道表现相对较好，而省内收入降幅较大。未来，公司仍需关注需求恢复速度、库存管理及新品市场表现，以实现业绩回暖。