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2025年四季度策略总结：三擎拱牛市

核心内容

本报告由财通证券研究所发布，分析师徐陈翼、王亦奕、张洲驰、熊宇翔，联系人常瑛珞。报告聚焦于2025年四季度的市场策略，从旧经济、新经济和新增资金三个维度出发，分析经济形势、产业趋势及资金动向，为投资者提供投资建议。

主要观点

1. 旧经济：反内卷与PPI触底回升

• 反内卷政策：中央多次强调整治“内卷式”竞争，推动产业升级和产业结构优化，提升产品品质，促进有效市场与有为政府结合。
• PPI触底回升：PPI触底回升通常对应经济周期启动，历史数据显示，PPI周期触底回升时，上游行业（如石化、煤炭、有色）盈利弹性最大，中游（如机械、电力）和下游（如消费）表现次之。
• 旧经济结构：当前旧经济周期交易PPI触底，重点布局煤炭、钢铁、光伏、锂电等受益于反内卷政策的行业。

2. 新经济：AI+与服务消费趋势

• AI产业趋势：AI+正处于“政策预期—初步验证”阶段，市场聚焦算力基建（如AI芯片、光模块），但尚未完全扩散至平台层与应用层。
• 服务消费趋势：中国服务消费占比仍偏低，未来有望向“康乐”方向升级，政策支持下，医疗、教育、养老、旅游、体育等服务消费领域将有较大提升空间。
• 科技赛道：多个前沿科技赛道（如低空经济、深海科技、AIDC、量子科技、脑机接口）处于“海外映射、国内共振”阶段，预计未来两年将进入业绩井喷期。

3. 新资金：居民存款搬家与公募发行回暖

• 居民存款搬家：低利率环境下，居民资产配置向权益类转移，当前股票和基金占比15%，较发达市场仍有较大差距。
• 公募发行拐点：基金发行在净值回正后迎来拐点，当前基金重仓标的表现优于全A。
• 杠杆资金：融资余额/全A市值处于中高位，仍有发力空间。
• 外资入市：AH股持续流入，联储降息后预计加速流入。

关键信息

4. 政策与经济环境

• 国内经济：地产去杠杆已至尾声，财政持续发力托底，经济持续修复。
• 总量政策：货币政策适度宽松，资本市场坚定支持，推动经济复苏。
• “十五五”规划：推动产业结构升级，巩固制造业优势，培育人工智能、新能源、生物技术等新支柱产业。

5. 资金配置建议

• 旧经济：把握PPI触底回升机会，重点布局煤炭、钢铁、光伏、锂电等。
• 新经济：关注AI+、服务消费、低空经济、深海科技等。
• 消费细分：包括情绪资源（宠物经济、IP潮玩）、情绪化解（美妆美护、黄金珠宝）、情绪宣泄（户外经济、微醺经济）等。

6. 风险提示

• 美国经济衰退风险
• 海外金融风险超预期
• 历史经验失效

图表分析

7. PPI与全A盈利关系

• PPI上行期，全A盈利整体向上；PPI启动期，股指弹性最大。
• 图表13：PPI与全A盈利增速走势显示，PPI触底后，上游利润占比提升，中游下降，下游上升。

8. AI行情阶段

• 当前处于“政策预期—初步验证”阶段，算力基建表现突出，但尚未扩散至应用层。
• 图表29：AI行情主要由算力估值拉动，业绩增速仍在爬升。

9. 服务消费趋势

• 中国服务消费占比仍偏低，落后于日美。
• 图表35-38：美国与日本服务消费占比提升趋势显示，服务消费将成为主导。

总结

2025年四季度市场策略以“三擎拱牛市”为核心，即旧经济周期交易、新经济科技趋势、新增资金推动。政策支持与市场预期推动下，AI+、服务消费等新经济领域将受益。同时，旧经济中的煤炭、钢铁、光伏、锂电等行业也将在PPI触底回升中获得收益。新增资金方面，居民存款搬家、公募发行回暖、杠杆资金发力、外资流入均将为市场提供支撑。未来市场波动加大，建议投资者抱紧三条主线，关注旧经济周期+新经济科技&消费细分的布局机会。