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先平后陡——久期策略周报（20220228-20220306）总结

核心内容

本报告分析了2022年2月28日至3月6日期间中国债市的走势，并对未来的利率曲线形态、投资策略、高频数据及流动性环境进行了展望。

主要观点

1. 政策导向与经济增长

• 稳增长是2022年经济工作的主要基调，全年经济增速目标设定为 5.5%，略超市场预期。
• 财政政策强调“提升积极的财政政策效能”，专项债规模与去年持平，赤字率下调至 2.8%，但财政支出扩大，中央对地方的转移支付增加，整体利好地方信用环境。
• 货币政策强调“加大稳健的货币政策实施力度”，降准降息仍有空间，同时人民币的避险属性使得短期货币政策仍以“以我为主”为主导。
• 经济增长动能主要依赖地产和制造业，其中制造业在政策和融资支持下呈现稳定增长，而地产作为关键变量，其供需数据偏弱，预计稳增长政策仍会继续出台。

2. 利率曲线走势预测

• 当前收益率曲线处于熊平状态，预计随着稳增长政策逐步兑现，曲线将由熊平转为熊陡。
• 短端利率（如1Y同业存单）已快速上行至 2.58%，与MLF利差扩大至 27.5BP，而长端利率（如10Y国债）仍处于震荡状态。
• 稳增长兑现前期，短端利率调整到位，后期长端利率将开始单边上行，收益率曲线将呈现先平后陡的特征。

3. 投资策略建议

• 短久期杠杆策略占优，资金面合理充裕，短端利率调整空间有限，建议适度配置1-3年期债券以获取息差。
• 长端利率受地产政策放松力度影响较大，预计上行风险加大，建议5年期以上债券继续耐心等待。
• 信用债方面，地方信用环境稳定，部分高等级房企债券性价比提升，可适度配置1-3年高等级城投债和房企债务。

关键信息

本周债市复盘

• 本周债市收益率全面上行，短端上行幅度大于长端。
• 周一：资金面偏紧，长债利率小幅上行。
• 周二：PMI数据超预期、郑州地产新政发布，市场对宽信用分歧减弱，长债利率明显上行。
• 周三：央行净回笼、银保监会表态房地产泡沫化问题已扭转，短端利率大幅上行。
• 周四：鲍威尔支持加息，银行赎回债基传言扰动，利率小幅走高。
• 周五：央行降息传闻提振多头情绪，主要期限品种收益率均下行。

重要信息预告

• 国内：关注3月9日公布的2月CPI、PPI数据及3月10日公布的M0、M1、M2、社融、贷款等金融数据。
• 国外：关注3月8日欧元区第四季度实际GDP数据及3月10日美国2月CPI数据，其中美国2月CPI数据尤为重要。

流动性环境

• 本周利率债净融资-1996.57亿，逆回购到期3800亿，操作利率为 2.10%。
• 下周利率债发行计划包括国债、地方债及政金债，发行规模较大，到期偿还规模也较高，整体流动性压力较大。

高频数据跟踪

1. 消费

• 疫情持续扰动，消费修复乏力。

2. 基建

• 基建仍向好，螺纹钢和水泥价格同比上行，石油沥青开工率环比改善。

3. 地产

• 商品房成交数量和面积同比下行，地产需求偏弱。

4. 制造业

• 汽车轮胎开工率上行 10.9%，但化工领域数据偏弱，PTA工厂负荷率和纯MDI价格同比下降。

5. 外贸

• 外贸继续向好，BDI、CCFI、SCFI三大指数同比涨幅较大。

6. 通胀

• 俄乌战局影响下，大宗商品价格涨幅较大，猪肉价格因节后需求减少和出栏量惯性下跌。

风险提示

1. 国内基本面数据超预期变动；
2. 宽信用政策力度超预期。

投资评级说明

• 股票投资评级：以报告日后6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为买入、增持、中性、减持。
• 行业投资评级：以行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，分为看好、中性、看淡。

法律声明

本报告由浙商证券股份有限公司制作，信息来源于公开资料，不构成投资建议，不保证信息真实性、准确性及完整性，也不承担因使用本报告而产生的任何法律责任。

总结

本报告指出，在稳增长政策持续发力的背景下，债市收益率曲线将从熊平过渡到熊陡，建议投资者关注短久期杠杆策略，适度配置1-3年期债券。同时，对长端利率和信用债也给出了相应的投资建议。整体来看，市场仍需关注政策落地及经济数据的进一步改善，以判断利率走势及投资机会。