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证券研究报告摘要：固定收益报告2025年2月19日

核心观点：信用债市场经历调整后，短期品种性价比凸显。信用利差保护垫较厚，收益率曲线平坦化，利好短久期策略，四季度降准降息预期叠加资金面宽松，推荐关注信用短端品种。

1. 信用短久期品种的左侧机会

• 市场环境：资金面紧张导致债市震荡，信用债抗跌性优于利率债，期限分化加剧。
• 信用利差与曲线：信用利差收窄幅度有限，1Y-AAA等中短端信用利差历史分位数较高，保护垫充足。收益率曲线熊平特征明显且平坦化，短端倒挂普遍（除AA-级外均现）。
• 超长期与二永债：10Y以上信用债抗跌性最强，二级资本债曲线更平坦，短期限二永债配置价值提升。
• 机会评估：短端信用债性价比较高，一季度财政宽松和资金面改善或进一步支撑市场，建议把握信用债短端机会。

2. 信用一级跟踪：发行规模下降，发行利率分化

• 整体与城投：信用债净融资规模上升，城投净融资额增长最多。
• 发行利率分化：短融利率下行显著，城投和金融债利率分化明显，信用利差总体收窄。

3. 信用二级变化：收益率上行、利差普遍收窄

• 收益率变动：多数期限和等级信用债收益率上行，城投债收益率仍有下降。
• 利差与期限结构：信用利差被动收窄，期限利差波动加剧，短端配置价值优于长端。
• 区域利差：多数省份城投区域利差收窄，但云南、西藏等地利差压缩幅度更大。

4. 风险提示

融资政策超预期、信用事件等风险可能导致市场剧烈波动，建议投资者谨慎操作。

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