传媒行业2018年中期策略：内容运营驱动增长，看好龙头公司-20180525-华泰证券-62页-3mb

传媒行业中期策略总结

核心内容

2018年传媒行业进入阶段性平稳期，内容和运营能力成为行业主要驱动力。随着人口红利期的结束，优质内容和良好用户体验成为提升用户粘性和ARPU的关键。资本热潮褪去后，聚焦主业的龙头公司有望在下阶段获得更高市场份额。当前传媒板块估值进一步下移，建议从三条主线优选投资标的：

1. 主业扎实、产品力和运营能力较强的龙头公司：光线传媒、新经典、快乐购、三七互娱
2. 估值合理、主业稳健的价值公司：中南传媒、凤凰传媒、东方明珠、中国电影、城市传媒
3. 边际向好的公司：华谊兄弟、幸福蓝海

主要观点

• 视频网站：影响力增强，头部内容制作能力成为重要竞争优势。主要视频网站月活和使用时长持续上升，付费会员数增长显著。为降低对外购内容的依赖，视频网站加大自制内容投入，尤其关注网综制作。芒果TV依托湖南卫视资源，阶段性领先。
• 电视剧：头部剧影响力上升，网剧类型化精品大量涌现。2018年上半年剧集市场整体低迷，但头部剧表现亮眼，内容制作门槛提升，制片公司集中度提高，头部公司巩固护城河。
• 电影及院线：市场潜力远大，竞争格局尚待明朗。票房持续下沉至三线及以下城市，国产片质量提升，头部电影集中度提高。院线渠道建设保持高速，集中度对标美国仍有提升空间。
• 游戏：自下而上优选大作排队上线的龙头公司。腾讯和网易市占率提升，A股游戏公司2018年一季度新游较少，后续市占率有望改善。
• 数字阅读：正版化趋势助力付费率和ARPU双升。用户粘性提高，付费阅读仍是主要收入来源，版权衍生逐渐发力。关注掌阅科技等数字阅读龙头。

关键信息

板块走势

• 传媒板块整体走势偏弱，2018年初至5月21日下跌6.92%。
• 电影、院线、体育、营销子板块相对较强，显示行业基本面向好。
• 游戏、电视剧、出版等子板块表现较弱。

估值与业绩

• 传媒板块PE估值水平在2018年初至今无明显趋势，估值消化进入末期。
• 部分龙头公司已进入合理估值区间：
  • 游戏：PE估值在15~25X
  • 影视：PE估值在12~25X
  • 出版：PE估值在14~18X

内容与运营

• 视频网站：自制剧和网综成为重点布局方向，通过内容制作提升竞争力。
• 电视剧：头部剧播放量占比提升，内容制作门槛提高，行业集中度增强。
• 电影：国产片质量提升，票房向头部集中，院线渠道建设持续优化。
• 游戏：龙头公司市占率提升，未来随着大作上线，行业有望改善。

并购与内容整合

• 并购重组步伐放缓，商誉占比略微下滑。
• 头部内容方被渠道方收编，如光线传媒出售新丽传媒股份给腾讯，推动制片方估值提升。

营销板块

• 行业回暖趋势明显，广告市场表现积极。
• 营销公司盈利能力仍不乐观，但市场前景乐观。

风险提示

• 政策监管的不确定性
• 影视及游戏作品市场表现不及预期
• 商誉减值风险

建议关注标的

• 快乐购：完成芒果生态整合，具备制作和渠道壁垒，发展潜力可期。
• 华策影视：全网剧龙头，项目储备丰富，业绩可期。
• 昆仑万维：多项业务成长性显著，平台变现潜力可期。
• 掌阅科技：阅读付费驱动增长，原创内容建设加速。

行业趋势与展望

• 短视频平台增长迅猛，对长视频平台的影响尚待观察。
• 在线视频用户数持续增长，用户价值待进一步挖掘。
• 网络综艺与电视综艺的差距进一步缩小，头部网综点击量提升。
• 2018年手游行业销售收入增速预计在20%~30%之间。
• IP化、系列化成为市场发展趋势，动画和科幻电影前景看好。