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三因素交织，月末资金承压总结

核心内容

5月18日至22日期间，资金面边际收敛，R001和DR001周均值分别上行3.5bp和3.2bp，达到1.32%和1.29%。R007和DR007周均值也小幅上升，分别为1.33%和1.36%。尽管央行加大了公开市场操作力度，但资金缺口扩大，市场流动性承压。5月25日至29日，资金面仍面临税期、跨月和地方债发行等多重因素的叠加影响，预计资金利率将继续承压。

主要观点

• 资金面边际收敛：5月18-22日，资金中枢上行，R001和R007均出现明显上升。
• 央行流动性操作：央行加大逆回购投放力度，从5亿元提升至500亿元、1000亿元、1530亿元，但整体仍呈现净回笼态势。
• 流动性缺口扩大：尽管央行操作加码，但市场资金缺口扩大，显示流动性自发平衡基础有所松动。
• 税期与跨月影响：5月25-29日为税期和跨月叠加期，预计资金利率将继续上行。
• 政府债发行压力：下周政府债净缴款计划达6252亿元，为年内次高，对资金面形成显著抽水效应。
• 存单市场变化：同业存单发行利率延续下行，期限有所压缩，但到期压力增大，对流动性形成挑战。
• 票据市场表现：票据利率全线下行，大行持续净买入，显示信贷需求仍偏弱。

关键信息

资金面变化

• R001：从1.29%升至1.36%，上行3.6bp。
• DR007：从1.36%升至1.38%，上行2.3bp。
• 央行操作：5月18-22日，逆回购净回笼3985亿元，买断式逆回购净回笼1.00万亿元。
• 超储率：4月超储率约为1.11%，较3月末低0.29pct，较去年同期高0.18pct。

银行融出情况

• 日均银行融出量：由前一周的5.23万亿元降至4.91万亿元。
• 大行净融出：由前一周的5.07万亿元降至4.74万亿元。
• 非大行净融出：由1529亿元降至1718亿元。

政府债发行与缴款

• 5月25-29日政府债净缴款：计划为6252亿元，为年内次高。
• 国债发行：900亿元（周环比-3750亿元）。
• 地方债发行：4184亿元（周环比+2367亿元）。
• 净缴款结构：国债净缴款由1450亿元升至3100亿元，地方债净缴款由2935亿元升至3152亿元。

同业存单市场

• 发行利率：5月18-22日，同业存单加权发行利率为1.40%，较前一周下行0.4bp。
• 发行期限：加权发行期限为6.6个月，环比下降0.2个月。
• 到期压力：下周同业存单到期9491亿元，环比上升3974亿元。
• 募集率：5月18-22日募集率为91.70%，较前一周下降1.09个百分点。

票据市场

• 票据利率：1M票据利率由0.48%降至0.15%，下行33bp。
• 大行净买入：5月18-21日净买入927亿元，5月累计净买入2808亿元。
• 去年同期：5月累计净买入2539亿元。

风险提示

• 流动性超预期变化：若国内经济数据持续超预期，流动性可能出现超预期变化。
• 货币政策调整：若国内经济超预期放缓或海外货币政策变化，国内货币政策可能出现调整。

结论

当前资金面波动主要由税期、跨月和政府债发行等多重因素交织引起，但流动性充裕的底层逻辑尚未改变，实体信贷需求偏弱仍是主要原因。预计下周资金面压力将进一步显现，但跨月后流动性有望回归常态。