深度报告-20250717-东吴证券-新能源运营商行业深度_新能源全面入市_三大压制因素释放绿电迎反转_32页_1mb

公用事业行业深度报告：新能源运营商迎反转，三大压制因素释放

投资建议：重点关注两类核心标的：

• 优质绿电运营商（H龙源电力、H新天绿色能源、H大唐新能源、节能风电、H中广核新能源）
• 优质海风运营商（中闽能源、福能股份）
• 火电转型绿电公司（H华能国际、H华润电力、H中国电力）

核心观点

中央136号文推动新能源全面入市，消纳、电价、补贴三大压制因素逐步释放，绿电运营商迎来估值反转。2025年是关键转折点，电价有底、消纳压力缓解、补贴问题解决，新能源行业进入可持续发展阶段。

1. 三大因素压制与释放

• 电价下行与机制稳定：136号文建立可持续发展结算机制，中长期电价底座由煤电基准价支撑，现货市场风电优势明显，长期收益率趋于合理区间（风电IRR 9%-10%，光伏IRR 1%-2%）。
• 消纳问题缓解：新能源消纳责任权重目标推动理性投资，绿色电力配套政策（如绿电直连、特高压投资）加速消纳，2025-2030年新增装机放缓，资本开支阶段性下降。
• 补贴历史欠款风险小：2025年基金收支平衡，欠款回收加速，资产信用减值风险降低；国补回收后可撬动新资本开支及降财务费用。

2. 政策与市场机制

• 电价市场化：存量项目衔接保障性政策，增量项目通过竞价形成价格，市场化交易占比提升。
• 消纳政策工具：2025年起高耗能行业设绿电消费比例要求（钢铁、电解铝等），绿电直连政策提升消纳效率。
• 新能源配额制：2024/25年消纳责任权重上调，指引真实需求，2030年可再生能源消费占比15亿吨标煤。

3. 投资逻辑与标的筛选

• 绿电运营商：资产重估弹性大，核心公司资源禀赋强（如龙源电力、大唐新能源）。
• 海风运营商：电价独立性强，政策受益显著（中闽能源、福能股份）。
• 火电转型公司：灵活性改造+绿电资产重估，华能国际、华润电力、中国电力龙头地位稳固。

潜在风险

• 各地新能源入市细则差异导致项目收益不确定性增加。
• 电力供需紧张与新能源补贴退坡节奏具有不确定性。
• 特高压及绿电消纳政策落地不及预期，可能导致短期限电。

东吴证券给予“增持”评级，推荐把握估值修复机会。