广发宏观：2020年财政运行，从紧平衡到腾转扩张-20200330-广发证券-24页_1mb

广发宏观：2020年财政运行分析总结

核心内容概述

2020年财政运行面临疫情带来的收支压力，叠加2019年财政结存富余资金消耗，财政余力进一步收缩。在此背景下，财政体系需通过“总量扩张”与“结构腾转”应对挑战，具体表现为增扩预算内资金、开拓预算外融资渠道、加强转移支付和中央调剂统筹。本文围绕财政紧平衡运行的三条线索展开分析，提出多项财政扩张措施及政策看点。

主要观点

1. 财政紧平衡特征加剧

   • 2019年消耗约2万亿结存富余资金，2020年财政余力显著减薄。
   • 疫情冲击导致社保基金收支缺口扩大6000亿至1.5万亿，进一步压缩一般公共预算（账本一）的财政空间。
   • 财政紧平衡的典型表现是实际收支缺口大于名义赤字规模，需依赖国债、一般债及财政小口袋资金填补。

2. 财政腾转的三大线索

   • 线索一：增扩预算内资金并加大账本资金平调。通过盘活存量、稳定土地出让金、增发专项债、提高赤字率、发行特别国债等方式扩大财政收入。
   • 线索二：多渠道开拓预算外融资支撑基建投资。包括传统债权融资、非标融资节奏调整、新型标准化债权工具（如REITs）等。
   • 线索三：加大转移支付与中央调剂金统筹，熨平地区财力分化。提高三保转移支付规模，提升中央调剂金比例至4%。

关键信息

一、财政紧平衡运行特征

• 财政小口袋：反映预算体系内财政结余资金存量，2019年仅剩约1.4万亿，2020年财政余力进一步受限。
• 社保减费影响：2020年上半年社保减费规模达6000亿至1.5万亿，财政需通过补贴兜底。
• 财政缺口压力：疫情冲击下，账本一需加大医疗等民生领域支出，财政压力显性化。

二、财政扩支措施

• 线索一：增扩预算内资金

  1. 持续盘活财政存量资金（如特定央企利润上缴）。
  2. 稳定土地出让金规模，适度调节地产政策。
  3. 增加专项债融资规模。
  4. 提高赤字率，扩大国债和一般债融资。
  5. 发行特别国债或建设国债。

• 线索二：预算外融资支持基建

  1. 增扩传统债权融资（如银行信贷、政策性金融债）。
  2. 放松非标融资缩量节奏，过渡期灵活调整。
  3. 推广新型标准化债权工具（如基础设施类REITs）。

• 线索三：转移支付与中央调剂统筹

  1. 提高三保转移支付规模，保障民生支出。
  2. 提升中央调剂金比例至4%，加大困难地区支持力度。

三、2020年财政运行四大看点

1. 减税降费空间有限

   • 增值税减免效果有限，社保费用为广义税费主要构成。
   • 企业社保减费已对财政造成1.5万亿压力，短期内大规模降费可能性低。

2. 预算内总量增收依赖政府债券

   • 专项债融资规模或超3万亿，赤字率可能升至3%以上，国债和一般债融资规模扩容。

3. 预算外资金依赖银行扩表

   • 非标融资缩量背景下，银行表内信贷扩容成为主要渠道。
   • 政策性银行可通过PSL等方式支持基建投资。

4. 地区财力平衡重在资金使用效率

   • 转移支付需提高下达速度和使用效率，以支撑薄弱地区支出。

未来财政腾转空间展望

1. 存量资金盘活

   • 存在虚列支出、未及时缴纳非税收入、不合规专户资金等可进一步盘活。

2. 国有资本划转提速

   • 国有资本划转用于社保基金补充，目前进展较慢，未来有望加快。

3. 地方财政共担机制推进

   • 疫情加剧地区财政分化，推动建立更均衡的地方税负分担机制。

风险提示

• 海外经济波动超预期。
• 国内政策调控超预期。

附录：图表索引（摘要）

• 图1：土地出让金在账本一和账本二中的占比趋势。
• 图2：1994年以来目标赤字率恪守3%约束。
• 图3：预算内收入扩增做厚财政结余存量的逻辑。
• 图4：2016和2019年政金债融资规模。
• 图5：民生类转移支付规模及占比变动。
• 图6：2018年省级行政区中央调剂金净收入及社保结余可支付月份。
• 图7：2020年财政腾转逻辑及已有操作。
• 图8：2020年财政腾转看点及未来或有空间。

数据表索引（摘要）

• 表1：财政小口袋消耗量及存量估计。
• 表2：2020年社保减免相关信息。
• 表3：特别国债与建设国债对比。
• 表4：专项债新政中允许专项债做项目资本金的相关规定。
• 表5：转移支付结构及民生类相关分项。
• 表6：中国省级行政区医保和社会保险累计结余可支付月份。

总结

2020年财政运行在疫情冲击下面临更大挑战，财政体系需通过“总量扩收”与“结构腾转”应对收支压力。当前政策已启动多条财政扩张路径，包括盘活存量、稳定土地出让金、增发专项债、提高赤字率、发行特别国债等。未来，财政政策或将更加注重资金使用效率，推动地方财政均衡分担机制，同时探索新的存量资金盘活方式和国有资本划转机制，以应对财政紧平衡带来的挑战。