20260806-东吴证券-宏观点评_AI基建投资——从理想到现实还有多远_13页_869kb

宏观点评总结：20260806

核心内容

本报告分析了2026年中国AI基建投资的前景与现实挑战，指出虽然AI基建投资具有巨大的发展潜力，但目前其在政府投资中的实际贡献仍有限。报告从“理想”与“现实”两个维度展开，探讨了AI基础设施（AIDC）的建设成本、投资规模及Token消耗量增长预期，并分析了海外LLM的盈利模式与国内AI基建投资的政策导向。

主要观点

1. “丰满的理想”：AI基建投资预期可贡献大量政府投资

• 海外投资加速：2026年，美国、韩国、日本、欧盟等主要经济体纷纷加大AI与半导体领域投资力度。例如，韩国政府计划开展“三大工程”，总投资规模折合人民币约6.4万亿元。
• 国内投资方向明确：以AIDC投资为代表的“算力网”是“十五五”时期国内重要的投资方向。国家发改委预计“十五五”时期算力网建设新增直接投资4万亿元。
• 成本优势显著：国内AIDC建设成本仅为200—250亿元/1GW，远低于美国的约400亿美元/1GW，主要由于AI硬件成本相对较低。
• Token消耗量增长预期：结合“十五五”期间的算力网建设规模，预计国内日均Token调用量将从2025年底的100万亿增长至629万亿，即增长529万亿Token/日，显示AI基建需求落地概率较高。

2. “骨感的现实”：AI基建投资项目尚未“托底”国内政府投资

• 专项债使用率低：截至2026年7月，地方政府新增专项债中仅1.6%投向AIDC等新基建项目，AI基建投资贡献有限。
• 收益不确定性：海外LLM企业如OpenAI、Anthropic虽有较高ARR（年度经常性收入），但实现10%的IRR仍需收入增长约47%，显示出货币化路径的模糊性。
• 国内投资不宜只算“直接经济账”：AI基建的经济价值不仅体现在直接收益，还应考虑社会价值，如就业促进、公共福利提升等。英国财政部《绿皮书》为国内提供了社会价值评估的参考框架。

关键信息

投资规模与成本估算

• 国内建设1GW的AIDC前期投资约1600—1720亿元，相当于美国成本的65%。
• “十五五”期间，国内新增AIDC建设规模预计至少24.1GW。
• 2026年3月，国内日均Token调用量已达到140万亿，预计到2030年将增长至629万亿。

投资项目与政策背景

• 国家发改委提出“六张网”建设，包括算力网、新一代通信网等，其中算力网预计新增直接投资4万亿元。
• 国内主要通信运营商2025—2030年资本开支预计突破1.3万亿元。
• “东数西算”工程是算力网建设的核心项目，涉及大量AIDC投资。

投资收益与IRR测算

• 海外LLM企业为实现10%的IRR，需额外年均收入约1057亿美元，相当于每名Netflix用户订阅AI工具的月费为3.02倍于当前Netflix含广告标准版费用。
• 服务器与网络设备的折旧年限普遍不超过6年，影响投资回报周期。

社会价值评估体系

• 英国财政部提出的社会价值评估体系包括五个方面：投入、经济、社会、气候与环境、政府。
• 国内部分经济大省可借鉴该体系，探索AI基建投资的社会价值评估方式。

风险提示

1. 对国内AIDC投资成本的估算可能不够准确；
2. 对国内新增装机容量（GW）的估算可能不够准确；
3. 对LLM货币化前景的分析可能不够完善；
4. 将AI基建投资的核心矛盾点只聚焦于货币化前景可能不够全面；
5. 纳入分析范围的LLM可能数量较少。

结论

尽管AI基建投资在海外和国内均展现出巨大的增长潜力，但国内AI基建项目在政府投资中的实际落地仍面临诸多挑战，包括收益预期模糊、可行性研究不足等。因此，国内AI基建投资需在“直接经济账”之外，综合考虑社会价值，以更全面的视角推动项目落地。