电商行业：电商龙头均将于2021年加大投入-20210416-招商证券（香港）-10页_1mb

电商行业报告总结

核心内容概述

本报告发布于2021年4月16日，由招商证券（香港）有限公司证券研究部发布，主要分析了中国电商行业在2021年第一季度的表现及未来发展趋势，特别关注了京东和阿里巴巴两家龙头企业的财务状况和战略动向。报告指出，受2020年一季度疫情低基数效应影响，2021年一季度线上消费增长有所提速，但电商渗透率因电商淡季有所下降。同时，报告指出京东和阿里巴巴均将加大投入，以推动收入增长，但这些投入将对利润率带来压力。

主要观点

• 线上消费增长提速：2021年第一季度中国线上实物商品零售额达到2.3万亿元人民币，同比增长25.8%，高于2020年四季度的13.7%。这一增长主要得益于疫情低基数效应，以及吃、穿、用品类的强劲增长。
• 电商渗透率下降：由于2021年第一季度为电商淡季，线上实物商品零售额占社会消费品零售总额的比例下降至21.9%。
• 京东和阿里巴巴的增长预期：京东和阿里巴巴在2021年第一季度的增速均将优于行业整体，主要得益于低基数效应和业务优化。京东的自营业务和3P业务增长显著，而阿里巴巴则受益于淘宝App的更新迭代和淘宝特价版在下沉市场的表现。
• 利润承压与目标价调整：京东和阿里巴巴的利润率都将受到更大投入的影响，特别是京东在物流和社区团购业务上的扩张。招商证券将京东的目标价从114美元下调至100美元，阿里巴巴的目标价从327美元下调至296美元。
• 反垄断调查预期结束：国家市场监管总局对阿里巴巴的反垄断调查暂时告一段落，表明监管审查可能趋于稳定，但更严格的监管环境可能成为常态。

关键信息

财务预测与估值

京东估值分析

• 现金流贴现：预计京东的自由现金流（FCF）在2021年将增长，但整体估值仍需考虑未来增长和盈利能力。
• 敏感性分析：目标价对永续增长率和WACC的变化较为敏感。例如，在3.0%的永续增长率和11.8%的WACC假设下，目标价为100美元。
• 财务指标：京东在2021年预计收入增长27.8%，非GAAP净利润率预计为1.8%，ROE预计为5.2%。

阿里巴巴估值分析

• 分部加总估值：阿里巴巴的估值主要基于核心电商、云计算、数字传媒娱乐等业务板块，其中核心电商占估值的68.6%。
• 财务指标：阿里巴巴在2021年预计收入增长40%，非GAAP净利润率预计为25.3%，ROE预计为17.8%。
• EV/EBITDA：阿里巴巴的EV/EBITDA在2021年预计为18.7（美股）和18.6（港股）。

行业表现

• 绝对回报：在最近的1个月内，行业绝对回报为-13.3%；在6个月内为3.0%；在12个月内为52.3%。
• 相对回报：1个月内为-9.8%，6个月内为-2.5%，12个月内为16.1%。

重点图表

• 图1：中国社会消费品零售总额。
• 图2：线上实物商品零售增长因低基数效应提速。
• 图3：电商渗透率因淡季下降。
• 图4：京东和阿里巴巴在2021年一季度增速预计跑赢行业。
• 图5：网上商品零售额累计同比增长（吃穿用）。
• 图6：细分品类零售额增长率。
• 图7：快递业务量。
• 图8：手机淘宝、京东及拼多多月活用户对比。
• 图9：京东现金流贴现。
• 图10：京东目标价敏感性分析。
• 图11：阿里巴巴分部加总估值。

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总结

本报告指出，2021年第一季度线上消费增长提速，但电商渗透率因淡季下降。京东和阿里巴巴作为行业龙头，预计在2021年将加大投入，以推动收入增长，但利润率将受到压力。招商证券维持买入评级，并调整了目标价。同时，反垄断调查预期暂时告一段落，但更严格的监管环境可能成为常态。