核心内容
浙商银行在2025年面临营收和净利润的双重压力，业绩降幅有所扩大。全年实现营业收入625.1亿元，同比下降7.6%；归母净利润为129.3亿元，同比下降14.8%。尽管净利息收入有所改善，但非息收入大幅下降成为拖累营收的主要因素。同时，公司资产质量承压，不良贷款率和逾期率上升，拨备覆盖率下降。
主要观点
- 业绩表现：2025年营收和净利润均出现下滑，降幅较前三季度有所扩大。
- 非息收入影响：非息收入同比下降21%，主要受公允价值变动亏损影响，拖累整体营收表现。
- 净利息收入改善：净利息收入同比下降1.5%，相较2024年降幅明显收窄。
- 成本收入比提升：由于非息收入下降，成本收入比提升1.8个百分点至32.1%。
- 信贷与存款增长：贷款总额同比增长3.9%，存款总额同比增长6.3%，但个人贷款下降约3.0%。
- 资产质量：不良贷款率略有下降，但个人贷款不良率大幅上升，逾期率和关注率仍处高位。
- 拨备覆盖率下降：拨备覆盖率从2024年的179%降至2025年的155.4%，显示资产质量压力。
- 投资建议：下调2026-2028年归母净利润预测，维持“中性”评级。
- 估值指标：2026-2028年PB值分别为0.45x、0.43x、0.41x，显示估值持续走低。
关键信息
财务数据概览
| 指标 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 营业收入（亿元） |
676.5 |
625.1 |
598.1 |
623.8 |
662.5 |
| 归母净利润（亿元） |
151.9 |
129.3 |
131.6 |
136.0 |
141.7 |
| 拨备覆盖率 |
179% |
155% |
143% |
135% |
131% |
| 净息差 |
-14.1% |
-4.0% |
-13.7% |
-1.5% |
0.0% |
| PB值 |
0.49 |
0.48 |
0.45 |
0.43 |
0.41 |
资产负债表关键数据
| 指标 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 总资产（亿元） |
33,255 |
34,811 |
36,726 |
38,745 |
41,845 |
| 贷款总额（亿元） |
18,127 |
18,832 |
19,774 |
20,763 |
22,424 |
| 存款总额（亿元） |
19,223 |
20,435 |
21,763 |
23,178 |
25,032 |
| 贷存比 |
94% |
92% |
91% |
90% |
90% |
| 所有者权益（亿元） |
2,027 |
2,073 |
2,171 |
2,270 |
2,373 |
利润表关键数据
| 指标 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 利息净收入（亿元） |
451.6 |
444.6 |
402.4 |
418.3 |
446.7 |
| 手续费净收入（亿元） |
44.9 |
37.5 |
41.3 |
43.3 |
45.5 |
| 其他非息收入（亿元） |
1.8 |
1.4 |
1.5 |
1.6 |
1.7 |
| 资产减值损失（亿元） |
281.9 |
242.5 |
226.0 |
237.3 |
255.4 |
| 营业利润（亿元） |
6.7 |
6.2 |
5.9 |
6.2 |
6.6 |
| 归母净利润（亿元） |
151.9 |
129.3 |
131.6 |
136.0 |
141.7 |
资产质量指标
| 指标 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 不良贷款率 |
1.37% |
1.36% |
1.33% |
1.31% |
1.28% |
| 信用成本率 |
1.69% |
1.34% |
1.20% |
1.20% |
1.23% |
| 拨备覆盖率 |
179% |
155% |
143% |
135% |
131% |
风险提示
- 宏观经济复苏不及预期：可能进一步拖累净息差和资产质量。
- 非息收入持续承压：公允价值变动亏损及其他非息收入下降仍是主要挑战。
- 资产质量风险：个人贷款不良率上升，逾期率和关注率仍处较高水平。
投资建议
- 盈利预测调整：2026-2028年归母净利润预测下调至132/136/142亿元，同比增速分别为1.8%、3.3%、4.2%。
- 评级维持：维持“中性”评级，反映对浙商银行未来表现的谨慎态度。
- 估值水平：2026-2028年PB值分别为0.45x、0.43x、0.41x，显示估值持续走低。
业绩归因分析
| 归因因素 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 净息差 |
-14.1% |
-4.0% |
-13.7% |
-1.5% |
0.0% |
| 手续费净收入 |
-0.5% |
-1.2% |
1.4% |
0.1% |
-0.1% |
| 其他非息收入 |
12.3% |
-5.0% |
3.8% |
0.3% |
-0.4% |
| 业务及管理费 |
-0.4% |
-2.4% |
0.0% |
0.0% |
0.0% |
| 资产减值损失 |
-3.1% |
5.9% |
3.3% |
-0.9% |
-1.8% |
| 其他因素 |
-1.7% |
-10.7% |
2.8% |
-0.1% |
-0.2% |
总结
浙商银行2025年业绩表现不佳，营收和净利润均出现下滑。非息收入大幅下降是主要拖累因素，尽管净利息收入有所改善，但整体营收仍受高基数影响。公司信贷扩张速度放缓，个人贷款下降，对公贷款占比上升，但资产质量仍面临压力，特别是个人贷款不良率显著上升。拨备覆盖率下降，反映公司对风险的应对力度减弱。未来三年盈利预测下调，估值持续走低，公司维持“中性”评级，主要风险包括宏观经济复苏不及预期及非息收入持续承压。
