房地产行业总量研究系列：房地产投资的韧性与基本面展望-20180206-西南证券-17页-1mb

房地产行业投资韧性与基本面展望总结

核心内容概述

2018年房地产行业报告指出，过去两年住宅销售与投资增速出现了明显的背离，这种现象在过去十多年中仅出现两次，分别是2010年4月至2011年12月和2016年3月至今。报告认为，这种背离主要由房企持续补库存、精装修比例提升导致竣工延后以及建材价格指数上升等因素共同作用，使得房地产投资表现出较强的韧性。

主要观点

• 销售与投资背离现象：2016年前4月全国住宅销售额同比增速达61.4%，而2017年住宅开发投资增速达9.4%，增速高于2016年3个百分点。这种背离在2016年3月后持续出现。
• 投资韧性原因：
  1. 补库存动力：房企持续拿地，土地购置费和面积均显著增长，推动投资增长。
  2. 精装修比例提升：竣工延后，有效施工面积增速提升。
  3. 建安工程价格指数上升：供给侧改革等因素带动建材价格上涨，进一步支撑投资增长。
• 库存情况：商品房狭义库存自2016年2月开始持续回落，尤其是一二线城市基本完成去库存任务，三四线城市库存仍处于高位。
• 销售预期：2018年全国住宅销售面积预计小幅回落约5%，但棚改货币化安置仍对销售有显著贡献，预计贡献约21.8%。
• 投资预测：2018年房地产投资增长预计为6.4%，但考虑到建安价格指数上行和租赁住房建设等因素，实际增速可能超预期。
• 投资建议：维持地产板块“强于大市”的评级，推荐A股中的万科A、保利地产、新城控股、金地集团、华夏幸福、招商蛇口、荣盛发展、阳光城、蓝光发展等，港股推荐碧桂园、旭辉控股、龙光地产、禹洲地产、宝龙地产等。
• 风险提示：销售表现低于预期、房地产税预期升温、基准利率上行等。

关键信息

销售与投资背离

• 2016年前4月：住宅销售额同比增速达61.4%。
• 2017年末：住宅销售额同比增速降至11.3%，而住宅开发投资增速达9.4%。
• 传导时滞拉长：销售增速回落并未导致新开工和拿地增速同步回落，传导时滞从4个月延长至11个月。

土地市场供需两旺

• 土地购置费：2016年为1.88万亿，2017年增长至2.32万亿，占比提升至21.1%。
• 土地供应：2015年末城市建设用地仅占陆地总面积的0.54%，住宅用地投放有限。
• 土地成交溢价率：2017年10月首次回落至30%以下，但整体土地市场仍保持活跃。

库存情况

• 狭义库存：2016Q2开始回落，2017年末已处于近几年低位。
• 广义库存：2017年广义库存出现爬升，已开工库存面积超过2016年。
• 区域分化：一二线城市库存去化周期显著下降，三四线城市库存仍偏高。

销售预测

• 2018年销售面积：预计回落约5%，但棚改货币化安置贡献约21.8%。
• 销售结构：三四线城市仍是销售增长主力，预计2018年销售面积约13.79亿方，同比减少4.8%。

投资预测

• 2018年投资增速：保守预计为6.4%，但考虑到建安工程价格指数和租赁住房建设，实际增速可能更高。
• 投资结构：土地购置费、有效施工面积和建安工程价格指数是推动投资增长的主要因素。

投资建议

• A股推荐：万科A、保利地产、新城控股、金地集团、华夏幸福、招商蛇口、荣盛发展、阳光城、蓝光发展。
• 港股推荐：碧桂园、旭辉控股、龙光地产、禹洲地产、宝龙地产。
• 选股标准：股票流动性、业绩确定性和销售增长弹性。

结构分析

1. 销售表现与投资持续背离

• 销售与投资增速背离是过去十多年中出现的两次，分别由保障房建设和库存见顶回落驱动。
• 2016年4月以来销售增速回落，但投资增速持续上行，表现出较强的韧性。

2. 投资呈现韧性的核心原因

• 土地购置费显著提升，主要由于地价上涨。
• 精装修交付比例提升，导致竣工延后，有效施工面积增速提高。
• 建安工程价格指数上行，推动投资增长。

3. 住宅用地市场供需两旺

• 土地供应有限，尤其是一二线城市。
• 2016-2020年住宅用地指标显著高于2015年，2021-2030年有所下降。

4. 狭义商品房库存持续下行

• 狭义库存自2016年2月开始回落，但广义库存有所回升。
• 库存去化周期缩短，尤其是一二线城市表现突出。

5. 销售表现或整体平稳

• 2018年销售面积预计小幅回落，但棚改货币化安置和区域政策调整支撑销售。
• 三四线城市仍是销售增长的主要来源。

6. 地产投资超预期可能性大

• 土地购置费、有效施工面积和建安价格指数共同支撑投资增长。
• 房企利用集体经营性建设用地参与租赁住房建设，或成为新增投资来源。

风险提示

• 销售表现不及预期。
• 房地产税预期升温。
• 基准利率上行。

估值与盈利预测（部分重点公司）

结论

2018年房地产投资表现稳健，主要得益于补库存、精装修交付比例提升和建安价格指数上行等因素。尽管销售增速有所回落，但政策支持和市场调整使得投资仍具备增长潜力。报告建议关注具有良好流动性、业绩确定性和销售增长弹性的龙头房企，维持“强于大市”的投资评级。