20180820-光大证券-固定收益简报_评级调整系列专题之五-外部评级的两个问题_9页_834kb

外部评级的两个问题总结

核心内容概述

本报告聚焦于债券市场中外部评级存在的两个主要问题：评级虚高和峭壁效应。这两个问题反映了评级行业在制度设计与实际操作中的不足，对市场运行和投资者决策产生一定影响。

主要观点与关键信息

1. 评级虚高问题

• 问题定义：评级虚高并非行业普遍现象，主要存在于个别评级公司，尤其是大公国际。
• 数据表现：
  • 2017年初至2018年8月17日，大公国际上调率为19.16%，远高于市场平均水平。
  • 在AAA级与AA+级中，大公国际的信用利差均值分别为143bp和325bp，显著高于其他评级公司。
  • 大公国际的外部评级平均高于隐含评级0.88个级别，远高于中诚信的0.67个级别。
• 趋势分析：
  • 2017年具备主体评级的非金融企业债务融资工具发行人中，AA+（含）以上级比例同比上升0.78个百分点。
  • 大公国际所评债券中，AA+（含）以上级的同比增速显著高于市场整体水平，尤其在2017年第四季度和2018年第一季度，增速分别比市场高出4.00%和4.78%。
• 原因分析：
  • 个别评级公司存在利益冲突问题，如“评级+咨询”业务模式。
  • 市场对评级结果的依赖，导致部分公司可能为迎合客户需求而虚高评级。

2. 峭壁效应问题

• 问题定义：评级公司在授予AAA、AA+、AA等级时较为宽松，但在接近违约时却进行跨级下调，形成“峭壁效应”。
• 数据表现：
  • 2018年初至今，AA-级以下债券发行只数明显减少，仅11只。
  • 信用利差在AA级与上一级之间迅速扩大至188bp，之后各级利差保持在190bp左右。
• 影响分析：
  • 发行量和利率的突变对发行人和持有人都带来不利影响。
  • 评级调整的不连续性可能导致市场预期混乱，增加投资风险。
• 制度原因：
  • 债券发行、交易和投资制度中存在人为设置的信用等级门槛，部分依赖外部评级而非企业实际信用资质。
  • 例如，AA级以下债券无法满足质押回购入库条件，导致流动性受限。

风险提示

• 部分发行主体可能更换评级公司，从而导致评级结果发生变化。
• 需警惕评级虚高对市场定价和风险评估的误导作用。
• 峭壁效应可能加剧市场波动，影响投资者决策。

结论

• 债券评级行业虽已逐步规范，但仍存在评级虚高和峭壁效应等突出问题。
• 评级虚高主要集中在个别公司，如大公国际，其上调率和信用利差均高于市场平均水平。
• 峭壁效应源于制度门槛对信用等级的过度依赖，导致评级调整不连续，影响市场运行效率。
• 建议加强评级制度的透明度与独立性，推动评级体系与市场实际信用状况更加契合。

附：评级体系说明

基准指数说明：

• A股主板：沪深300指数
• 中小盘：中小板指
• 创业板：创业板指
• 新三板：新三板指数
• 港股：恒生指数

估值方法的局限性说明

• 本报告分析基于多种假设，不同假设可能导致分析结果出现显著差异。
• 采用的估值方法及模型存在局限性，不保证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明

• 本报告由具备证券投资咨询执业资格的分析师独立、客观撰写。
• 分析师报酬基于研究质量、客户反馈、竞争因素及公司整体收益，与具体推荐意见无直接或间接关系。

特别声明

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