20181130-光大证券-龙蟒佰利-002601.SZ-首次覆盖报告；业绩维持稳健_关注海外库存进入上升期_18页_2mb

龙蟒佰利（002601.SZ）首次覆盖报告总结

公司概况

龙蟒佰利联集团股份有限公司是国内钛白粉行业龙头，2016年通过收购龙蟒钛业，合计产能达60万吨，成为全球第四大钛白粉生产商。公司拥有河南焦作、四川德阳、攀枝花、湖北襄阳等生产基地，专注于钛、锆精细粉体材料的研发和制造。

行业背景与发展趋势

全球钛白粉供需重归平衡

2010年后，海外钛白粉产能持续收缩，而国内部分中小产能因行业低迷退出市场。全球钛白粉消费增速稳定在3%左右，未来每年新增需求约20万吨，将由国内新增产能弥补。氯化法产能的释放将成为维持全球供需平衡的关键。

海外库存上升风险

2018年海外钛白粉厂家库存上升明显，尤其是康诺斯，其销量同比下降19%，库存周转天数达77天，为近三年单季最高。尽管价格维持上涨趋势，但市场需求恢复至正常水平，出货量下降，显示行业进入调整阶段。

公司业绩表现

2018年前三季度业绩

2018年前三季度，公司实现营业收入81.05亿元，同比增长6.43%；归母净利润19.70亿元，同比增长2.59%；扣非净利润18.95亿元，同比增长0.56%。公司预计2018年全年归母净利润为22.52亿至30.03亿元，盈利能力维持在较高水平。

盈利预测（2018-2020）

• 营收预测：104.24亿元（2018）、119.28亿元（2019）、135.71亿元（2020）
• 净利润预测：25.82亿元（2018）、31.69亿元（2019）、34.20亿元（2020）
• EPS预测：1.27元（2018）、1.56元（2019）、1.68元（2020）
• PE预测：10倍（2018）、8倍（2019）、8倍（2020）

公司战略与技术发展

氯化法产能扩展

公司一期6万吨氯化法项目已投产，二期20万吨项目进展顺利，预计2019年初进行联动试车，2019年可贡献10万吨产量。公司计划在沿海地区新建30万吨氯化法基地，并收购优质钛白粉标的，至2020年形成130万吨产能规模。

全产业链布局

公司致力于打造钛白粉为主的钛产业全产业链，2018年11月启动年产3万吨钛合金新材料项目，成为国内首家拥有“钛矿—还原钛—高钛渣—四氯化钛—钛白粉—海绵钛—钛合金”完整产业链的企业。同时，公司积极拓展新产品线，如锂电用钛酸锂产品。

国内钛白粉市场分析

产能集中与出口增长

2011年后，全球新增产能主要集中在中国，中国从钛白粉净进口国转变为净出口国。2017年国内产能达到357万吨，出口量CAGR为19.8%，远高于内销量CAGR的5.5%。出口增长成为国内钛白粉需求提升的重要驱动力。

产能结构与环保影响

国内钛白粉产能集中度较低，CR5产能占比为33.3%。环保政策收紧导致硫酸法产能受限，小型厂家开工率普遍低于50%，而10万吨以上规模企业开工率在90%以上。氯化法因环保优势，成为未来重点发展方向。

风险提示

1. 下游需求变化存在不确定性；
2. 原料价格波动风险；
3. 氯化法产能投产进度不及预期；
4. 环保政策限制硫酸法产能开工。

估值与投资评级

• 目标价：13.89元
• 首次覆盖评级：增持
• 可比公司PE平均为8.9倍（2019年）

关键财务指标

结论

龙蟒佰利凭借其强大的产能优势和氯化法技术拓展，有望在未来几年内进一步巩固其在全球钛白粉行业的领先地位。短期需关注海外厂商库存上升对行业景气的影响，长期则关注国内氯化法产能释放对全球供需平衡的作用。公司当前估值合理，具备较强的盈利能力和成长潜力，给予“增持”评级。