航空行业：内生增长克服油价压力，外部压制因素减弱，看好行业景气持续向上-20181105-华创证券-24页-1mb

航空行业2018年三季报总结

核心内容回顾

2018年前三季度，航空行业整体收入同比增长 13.2%，其中第三季度同比增长 13.6%，显示收入端的持续改善。然而，受油价上涨及人民币贬值影响，行业归属净利同比下降 32.5%，其中第三季度同比下降 40%。尽管如此，三大航通过内生增长和成本控制实现了扣汇扣非利润总额同比增长 4.5%，其中东航在第三季度表现最佳，同比增长 6.5%。

主要观点

• 内生增长与成本控制：三大航通过提升座收、控制成本和降低费用率，有效缓解了油价上涨对利润的冲击。
• 民营航空表现突出：吉祥航空与春秋航空因外币负债较少，汇率影响较小，实现归母净利两位数增长，其中吉祥航空前三季度同比增长 15.3%，春秋航空同比增长 18.9%。
• 外部压制因素减弱：人民币贬值幅度减小，中美贸易关系有所缓和，燃油成本和汇率对业绩的拖累效应逐步减弱。
• 行业景气度持续向上：在控总量、调结构的背景下，行业盈利能力和运营效率有望进一步提升，超级承运人+超级枢纽模式可能成为未来发展的趋势。

关键信息

收入表现

• 前三季度，6家上市公司合计收入 3733亿元，同比增长 13.2%。
• Q3收入 1409亿元，同比增长 13.6%，高于上半年 12.9%。
• 各航司中，南航增速最快（15.4%），东航增速次之（13.5%），国航增速为 12.1%。
• 吉祥航空和春秋航空因运力投入放缓和高客座率变现策略，收入增速表现优于三大航。

利润表现

• 前三季度，上市公司归属净利 284亿元，同比下降 32.5%。
• 三大航合计归属净利 156亿元，同比下降 32.9%（扣除一次性收益影响后为 29%）。
• 三大航扣汇扣非利润总额 283亿元，同比增长 4.5%，其中东航增速最快（7.5%）。

成本与费用控制

• 三大航吨公里扣油成本同比下降，其中国航 3.3%，东航 3.9%，南航 2%。
• 前三季度管理费用率 2.8%、销售费用率 4.77%、扣汇财务费用率 2.52%，合计费用率 10.09%，同比下降 0.57个百分点。
• Q3费用率进一步下降至 9.41%，同比下降 0.61个百分点。

汇率影响

• 人民币前三季度贬值 5.3%，去年同期为升值 4.3%。
• 三大航前三季度汇兑损失 65亿元，去年同期为收益 47亿元，Q3汇兑损失 51亿元，去年同期为收益 22亿元。
• 东航、南航、国航美元负债占比分别下降至 23%、24%、36%，汇率敏感性降低。

座收与客座率

• 三大航座公里收益同比增长 2.5%，其中Q3同比增长 4.4%，反映票价与客座率的综合提升。
• Q3客座率 82.9%，同比增长 1.6个百分点，显示供需关系改善。
• 吉祥航空Q3客座率 88.3%，春秋航空Q3客座率 89.5%，均高于行业平均水平。

后市展望

• 油价趋势：预计2019年油价同比增速将逐季下降，Q4增速为 3.3%，下半年最为明显。
• 汇率波动：人民币对美元在 6.9-7 范围波动，中美贸易关系缓和，汇率对航空公司的负面影响减弱。
• 运力控制：新航季运力增长将延续控总量调结构策略，国内航线增长 7.7%，国际航线下降 4.1%。
• 超级承运人+超级枢纽模式：上海主基地航企（东航、吉祥）在供给侧改革中表现突出，未来有望强化这一模式。

投资建议

• 行业景气持续向上，外部压制因素减弱，建议关注头部航空公司。
• 强推评级：东方航空、中国国航、吉祥航空。
• 推荐评级：春秋航空。
• 当前大航PB估值处于历史次低点，未来业绩弹性有望释放。

风险提示

• 油价大幅上涨
• 人民币大幅反弹
• 经济大幅下滑

重点公司盈利预测与估值

行业数据

• 行业整体客座率 82.2%，同比增长 0.8个百分点。
• 2018年11月起，国内航线燃油附加费提高，有助于传导油价压力。
• 上海主基地在供给侧改革中表现突出，Q3客座率 84.9%，同比增长 1.6个百分点。

图表目录

• 图表1：上市公司收入增速
• 图表2：上市公司财务数据
• 图表3：上市公司座收水平同比
• 图表4：三大航三季报数据
• 图表5：国航三季报数据
• 图表6：东航三季报数据
• 图表7：南航三季报数据
• 图表8：三大航座公里收益水平同比
• 图表9：三大航吨公里扣油成本继续下降
• 图表10：三大航费用率同比下降
• 图表11：春秋吉祥收益水平比较
• 图表12：国内综采成本走势
• 图表13：布油走势
• 图表14：燃油附加费
• 图表15：对美元汇率走势
• 图表16：人民币对美元升贬值（季度）
• 图表17：分等级机场时刻增速
• 图表18：分等级机场国内航班时刻增速
• 图表19：分协调机场时刻增速
• 图表20：分协调机场国内时刻增速
• 图表21：前30大机场时刻增速
• 图表22：亚特兰大机场各航司份额
• 图表23：达拉斯机场各航司分额
• 图表24：美国四大航枢纽
• 图表25：国内前十大机场航司份额
• 图表26：上海基地航空国内航线运力增速
• 图表27：上海主基地航空数据
• 图表28：2018年航空公司客座率表现
• 图表29：东方航空客座率
• 图表30：南方航空客座率
• 图表31：中国国航客座率
• 图表32：吉祥航空客座率
• 图表33：春秋航空客座率
• 图表34：海南航空客座率

团队介绍

• 组长、首席分析师：吴一凡
• 分析师：刘阳
• 研究员：肖祎
• 助理研究员：王凯

联系信息

• 北京机构销售部
  • 张昱洁：北京机构销售总监，电话：010-66500809，邮箱：zhangyujie@hcyjs.com
  • 杜博雅：销售经理，电话：010-66500827，邮箱：duboya@hcyjs.com
  • 侯春钰：销售经理，电话：010-63214670，邮箱：houchunyu@hcyjs.com
  • 侯斌：销售助理，电话：010-63214683，邮箱：houbin@hcyjs.com
  • 过云龙：销售助理，电话：010-63214683，邮箱：guoyunlong@hcyjs.com
  • 刘懿：销售助理，电话：010-66500867，邮箱：liuyi@hcyjs.com