20160512-广发证券-面包糕点行业深度：行业量价齐升+集中度提升，看好“中央工厂+批发”模式全国性拓展_2mb

报告摘要

面包糕点行业深度分析总结

核心内容

市场规模：我国面包糕点行业市场规模已超千亿，2015年面包行业规模约270亿，增速保持在10%以上。
增长潜力：未来仍可保持10%以上的增长，主要由消费习惯西化和休闲食品快速发展推动。
消费趋势：年轻消费群体推动面包主食消费增长，人均消费量仍低于日本、美国、英国等国家。
发展模式：我国面包糕点行业处于日本70-80年代的量价齐升稳定增长期，未来集中度将不断提升。
企业扩张：龙头企业如桃李面包已开启全国化进程，未来有望形成全国性龙头。

主要观点

量价齐升趋势：从2008年开始，行业呈现量价齐升，价格增长是主要推动力。
消费习惯转变：年轻人群的西式饮食习惯推动面包主食消费增长，而休闲食品的快速发展带动面包糕点类食品消费。
行业集中度提升：借鉴日本山崎面包的发展经验，我国面包行业将经历集中度提升的阶段。
“中央工厂+批发”模式优势：该模式具备更高的生产效率、更低的期间费用率和更高的净利率，适合向二三线城市渗透。
便利店发展潜力大：我国便利店发展迅速，未来将成为面包糕点食品消费的重要渠道。

关键信息

市场规模与增长

1999-2013年复合增速为18.6%，2014年以来增速放缓至11%左右。
2015年面包糕点市场规模约1000亿，其中面包行业规模约270亿，增速在10%以上。
我国人均面包糕点消费量为6.31千克，超过韩国和台湾，但远低于日本和美国。
未来人均消费量增长仍是主要驱动力之一，但增速将有所放缓。

消费习惯与市场驱动

青年群体推动面包主食消费增长，追求便捷的早餐方式。
休闲食品消费快速增长，2001-2015年CAGR为10%，面包糕点类食品受益。
便利店、超市和专卖店是主要销售渠道，其中便利店增长迅速，未来将逐步替代传统渠道。

发展模式对比

“中央工厂+批发”模式：统一生产、统一配送，生产效率高，适合全国化发展。
连锁店模式：自设品牌专卖店，渠道成本高，存在区域重叠竞争。

企业扩张路径

桃李面包：已在全国14个中心城市建立生产基地，正在向华东、西南、西北等市场扩展。
山崎面包：日本面包行业龙头，发展路径包括国内布局、海外市场拓展和并购。
集中度提升：国内CR5仅为11.3%，但持续提升，未来有望接近台湾、韩国和日本水平。

投资建议

行业前景：量价齐升趋势将持续，未来5年仍具备增长潜力。
企业前景：桃李面包预计16-18年收入增长20%-30%，净利润增速35%/24%/25%。
估值分析：目前股价对应估值偏高，但长期稳健增长，给予买入评级。

风险提示

经济增速下滑：可能影响消费能力。
食品安全问题：对行业信任度和品牌价值构成威胁。

行业评级

买入：行业增长潜力大，龙头企业具备全国化扩张优势。

图表索引

图1：2000年以来面包糕点行业高速增长，近年略有放缓。
图2：面包行业增速在10%以上。
图3：中国面包糕点销售额居亚洲首位。
图4：中国面包糕点行业增速快于其他国家。
图5：我国面包糕点食品人均消费量增速维持在高位。
图6：我国面包糕点食品人均消费量已超韩国台湾。
图7：面包人均消费增速略高于面包糕点行业整体。
图8：中国面包产品人均消费量仍较低。
图9：面包糕点行业量价齐升趋势仍将维持。
图10：08年以来行业整体价格呈上升趋势。
图11：面包行业量价齐升趋势将继续。
图12：面包平均单价增速较缓慢。
图13：面包糕点食品消费多元化。
图14：面包糕点类冷食早餐，食用更加方便。
图15：存在消费习惯西化转变潜力的人口占比仍较高。
图16：2001-2015年休闲食品规模增长迅速，CAGR=10%。
图17：中国休闲食品人均消费处于低位。
图18：2001-2015年CAGR为4.73%，高于其他国家。
图19：日本面包糕点市场发展较为成熟。
图20：日本平均家庭面包消费金额近几年进入平稳发展期。
图21：60、70年代日本家庭面包消费量稳定增长。
图22：70年代家庭面包消费增长主要因为价格提升。
图23：60年代日本面包价格增速低于食品CPI。
图24：80年代以后日本家庭面包消费处于平稳状态。
图25：90年代以后家庭面包消费额增速波动较小。
图26：90年代以后面包价格波动比食品CPI大。
图27：稳定增长期主食面包产量持续上升。
图28：日本二战后经济高速发展。
图29：人口红利对行业发展起推动作用。
图30：年轻一代带动行业发展。
图31：山崎面包营业收入规模超过500亿。
图32：山崎面包日本一家独大。
图33：山崎面包的扩张与日本面包家庭消费额的增长吻合。
图34：山崎面包国内布局。
图35：中国大陆超市面包销售比例较高。
图36：中国大陆面包糕点食品消费渠道集中在专卖店和超市。
图37：日本便利店数量和销售额持续增长。
图38：中国大陆便利店和杂货店消费比例较低。
图39：中国大陆大型超级市场面包销售增长放缓。
图40：中国大陆便利店和杂货店消费比例较低。
图41：便利店开始发展时点。
图42：便利店门店数稳步增长。
图43：中国大陆便利店和杂货店消费比例较低。
图44：中国大陆大型超级市场面包销售增长放缓。
图45：日本便利店分布密集程度较高。
图46：中国大陆和台湾专卖店面包糕点食品消费比例不断上升。
图47：日本专卖店面包糕点食品消费比例不断下降。
图48：韩国面包糕点行业便利店和杂货店市场逐步挤占专卖店市场。
图49：中国大陆便利店和杂货店面包糕点食品消费比例较低。
图50：中国大陆大型超级市场面包销售增长放缓。
图51：人均GDP3000美金是便利店开始发展时点。
图52：便利店门店数稳步增长。
图53：盼盼全国分销渠道集中于省会城市。
图54：好丽友全国分公司分布图。
图55：国内面包糕点行业CR5仅为11.3%。
图56：国内面包糕点行业CR5持续走高。
图57：各地区面包糕点行业CR3。
图58：单独统计的企业份额占比合计。

企业对比

“中央工厂+批发”模式：桃李面包、达利园、曼可顿、徐福记（被雀巢收购）。
连锁店模式：85度C、克莉丝汀、好利来、面包新语、巴黎贝甜、麦趣尔。
模式差异：
- “中央工厂+批发”模式：统一生产，配送至商超、便利店等，具备规模效应。
- 连锁店模式：自设门店，现场烘焙，成本高，但具备良好的消费体验。